报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年对消费乐观些，把握三大细分方向，包括优选内需消费赛道、关注出海赛道、关注困境反转机会 [2] 根据相关目录分别进行总结 基本面环比改善 - Q3基本面环比改善，板块具备性价比，政策上上海消费券刺激餐饮、酒店，解决就业大纲利好顺周期板块；基本面医美和黄金饰品走过至暗时刻，相关板块收入增速环比改善，Q4多个行业迎旺季且国庆出游数据优；资金面美容护理、社会服务板块估值性价比高 [11] - 横向比较社服板块复苏预期强、估值分位数低，美妆板块有韧性且估值有望修复，商贸零售有高利润弹性且部分公司转型现拐点 [15] 内需消费：优选情绪消费赛道 化妆品 - 双十一平台规则重回GMV为先，竞争加剧，大促超额收益降低，或因品牌竞争激烈 [21] - 抖音平台战略摇摆，最终双十一拥抱达播，流量扶持和资金补贴使达播内容场曝光强，带动GMV爆发 [28] - 品牌定价策略调整，李佳琦丧失美妆“价格锚”，分渠分品策略下天猫主打大单品，抖音推新+套装 [32] - 双十一爆发品牌达播占比显著提升，助力销售爆发，或因平台政策和品牌应对 [35] - 24年双十一胶原红利持续，大单品表现良好，如可复美胶原棒、珀莱雅源力精华3.0等 [37] - 大单品生命周期有限，产品迭代和新品拓展是品牌力关键，如珀莱雅迭代源力、红宝石系列，多个品牌拓展防晒赛道 [41] 医美 - Q4是医美旺季，客流和案例数有望环比改善，价格战趋缓，终端价格企稳，预计Q4价格环比上升 [44] - 24年新品获批节奏提速，再生、肉毒、玻尿酸产品持续扩容 [50] - 各品类功效适应症从单一部位扩展到更多细分领域 [54] - 技术迭代使新品增多，竞争加剧致终端降价，精细化美学盛行，适应症多方扩展 [62] 宠物 - 我国宠物食品处于高成长性、高景气度区间，受量价双重驱动，宠物数量增长，消费单价快速爬坡 [65] - 双十一宠物品牌价格战激烈，非高端品牌消费者对价格敏感，国货品牌通过性价比抢占市场份额 [73] - 双十一宠物品牌位次交换频繁，国产龙头表现强劲，持续取代海外品牌 [77] - 我国宠物食品市场线上化程度高，双十一国货头部品牌高增长，乖宝领先，海外品牌迅速放量 [82] 投资建议 - 美妆推荐巨子生物、爱美客、珀莱雅、润本股份，关注锦波生物、江苏吴中、丸美股份 [84] - 宠物长期推荐乖宝宠物，弹性关注中宠股份 [84]