投资评级 - 报告对Nameson Holdings的投资评级为“买入”，目标价为1.01港元，当前价格为0.81港元，潜在上涨空间为24.7% [1] 核心观点 - Nameson Holdings的1HFY25业绩基本符合预期，销售额和调整后净利润分别同比增长2.2%和3.3%，达到27.26亿港元和2.99亿港元 [1] - 由于原材料价格下降和越南工厂运营效率提升，综合毛利率同比上升1.6个百分点至19.9%，为自2HFY22以来的最高水平 [1] - 欧洲和东南亚市场表现优异，销售额分别同比增长23.1%和37.7%，主要得益于有利的天气条件和客户在这些地区的海外扩张 [1] - 预计FY25E销售额将同比下降约1%，主要受全服装（WG）销售量的下降影响，但稳定的产品组合将抵消这一影响 [1] - 预计FY26E/27E总销量将保持低个位数增长，维持在每年约3000万件，主要得益于现有大客户的稳定需求和新国际运动服装客户的订单增长 [1] 公司运营 - Nameson在1HFY25的销售量为1800万件，同比下降5.7%，其中全服装（WG）销售量下降38%至250万件，传统针织品销售量基本持平，羊绒制品销售量同比增长74%至160万件 [1] - 1HFY25的平均售价（ASP）保持稳定，约为18美元，其中羊绒制品的ASP较高，约为40美元，而全服装（WG）的ASP同比下降超过20%至10美元 [1] - Nameson在越南的产能占比为70%，预计越南和中国的生产量将维持在70%/30%的比例 [3] - 羊绒纱线业务自2HFY19启动，目前13条生产线年产能为900吨，1HFY25生产量超过550吨，利用率超过60% [4] - 自有品牌羊绒纱线M.oro的销售额同比增长26.8%至4.19亿港元，占1HFY25收入的15% [4] 财务表现 - Nameson的资产负债表保持健康，1HFY25净负债率为14.3%，低于FY19-FY24的平均水平27% [8] - 1HFY25的派息率维持在75%，预计FY25E派息率将高于管理层指引的35% [8] - 预计FY25E/26E的股息收益率分别为17.1%和18.5%，这将限制股价的下行空间 [8] - 预计FY24-FY27E的调整后每股收益（EPS）将以6.3%的复合年增长率增长，主要得益于2.7%的销售额复合年增长率和毛利率的逐步恢复 [6] - Nameson的FY25E/26E市盈率分别为4.4倍和4.0倍，较同行平均估值有46%的折让 [7] 行业与市场 - 全球面料需求已恢复正常，品牌客户已消化了过剩库存，Nameson继续努力丰富客户关系并提升产品质量，成为多个全球品牌的指定供应商 [5] - 预计FY25E和FY26E面料业务的亏损将进一步收窄 [5] - Nameson的股价自4月11日以来上涨55%，表现优于香港主要上市同行，平均涨幅为28% [6]