行业评级 - 互联网行业评级为“领先” [1] 核心观点 - 10-11月电商合计同比增长3.3%，11月同比降2.7%，主要因大促销售前置导致错期 [1] - 11月以旧换新补贴拉动家电增长22%，家具增长11%，大促活动后服饰/化妆品/通讯器材增速转负，日用品增速回落 [1] - 邮政局数据显示，11月快递业务量同比增长15%，大促活动及快递+电商+农牧产品模式助力地方特色产品销售 [1] - 预计2025年电商平台收入增速区间为8-14%，阿里淘天收入有望在GMV恢复增长及变现率提升带动下加速增长 [3] - 预计2025年电商大盘GMV同比增速为5% [16] 电商平台展望 - 阿里淘天：预计技术服务费完整季度贡献及全站推产品持续渗透将带来稳健的CMR增长 [2] - 拼多多：GMV增速仍将领先大盘，百亿减免政策落地对佣金率带来短期影响 [2] - 京东：带电品类增长与后续国补政策关联度较高，有望受益于后续政策扩大补贴范围和规模 [2] - 快手：3季度电商收入增速快于GMV，显示商品结构变化带动佣金率提升，预计2024年GMV增长17% [2] 电商平台海外业务进展 - 阿里出海业务“淘宝海外”2024年GMV超过200亿美元，同比双位数增长36%，得益于用户精准定位和服务升级 [2] - TEMU向所有美国本土卖家开放，泰国站正式注册成功，越南站正在注册电商服务资质 [2] 估值与投资启示 - 现价对应2025日历年市盈率：阿里9.9倍/京东8.4倍/拼多多7.1倍/快手8.7倍 [3] - 阿里目标价111.0美元，拼多多目标价144.0美元，京东目标价56.0美元，快手目标价54.0美元 [4] 行业表现 - 2024年11月实物商品网上零售额调整后同比降2.7%，主因大促销售前置导致错期 [9] - 吃类、穿类和用类商品分别累计增长16.2%、2.8%和6.3% [9] - 2024年11月快递业务量同比增15% [13]