市场走势 - 上证指数收盘3,382.21，涨跌幅0.62% - 深证成指收盘10,584.27，涨跌幅0.44% - 沪深300收盘3,941.89，涨跌幅0.51% - 中小板指收盘6,447.06，涨跌幅0.52% - 创业板指收盘2,202.14，涨跌幅0.04% - 科创50收盘981.51，涨跌幅1.47% [1] 电力行业 核心观点 - 10月用电量增速回落，看好后续需求修复 [4] 电力月度数据 - 10月CS电力及公用事业板块下跌1.96%，沪深300指数下跌3.16%，电力及公用事业跑赢大盘1.20个百分点，涨幅位列22/29 - 中信三级行业分类板块中，火电下跌2.07%，水电下跌8.85%，燃气下跌1.66% - 1-10月全社会用电量累计实现81836亿千瓦时，同比增长7.6%，较去年同期高1.8个百分点 - 10月当月全社会用电量实现7742亿千瓦时，同比增长4.3% - 1-10月各部门用电量均维持增长，10月各部门用电增速均环比回落 [4] 发电端 - 1-10月规模以上电厂累计发电量78027亿千瓦时，同比增长5.2%，较去年同期增加0.8个百分点，较1-9月下降0.20个百分点 - 火电发电量52231亿千瓦时，同比增长1.90%，占比66.9% - 水电发电量11101亿千瓦时，同比增长12.20%，占比14.2% - 风电发电量7581亿千瓦时，同比增长13.1%，占比9.7% - 核电发电量3643亿千瓦时，同比增长1.5%，占比4.7% - 光伏发电量3472亿千瓦时，同比增长27.5%，占比4.5% - 10月当月发电量同比增长2.1%，其中火电同比增长1.8%，水电同比下降14.9%，风电同比增长34.0%，核电同比增长2.2%，光伏同比增长12.6% - 1-10月风电、光伏新增装机增速表现亮眼，电力新增装机容量达到27933万千瓦，同比增加11.7% - 火电新增4218万千瓦时，同比下降3.5% - 水电新增887万千瓦时，同比上升5.1% - 风电新增4580亿千瓦时，同比增长22.8% - 光伏新增18130万千瓦时，同比增长27.2% - 核电新增装机119亿千瓦时，同比持平 - 1-10月电力投资整体稳增，电网投资增速较快 [5] 高频跟踪 - 10月火电成本端同比改善，来水情况较去年同期有所下降 [6] 点评与投资建议 - 10月用电量增速放缓略不及预期，主因高温已过寒冬未至下处于用电需求淡季 - 1-10月全社会及分部门用电增速均维持增长趋势但同比增速放缓，各部门用电增速均较9月环比回落 - 进入寒冬用电需求有望环比修复 - 未来新质生产力发展及电能替代趋势推动下，用电量需求或将进一步提升，且短期用电量增速或仍将高于GDP增速 - 长三角及粤皖地区新兴产业布局较早、规模占比较高，预期上述地区用电需求增长弹性较大 - 火电板块：短期来看，上游燃料价格大幅反弹可能性较弱，利好火电板块成本端；水电对火电电量挤占影响进一步削弱，预计后续火电电量持续向好；长期来看，煤电容量电价机制逐步推进，通过容量电价回收固定成本的比例逐步提升，两部制电价将持续支撑火电企业稳定盈利能力及分红能力；新型电力系统建设下火电辅助服务收入有望提升；火电标的商业模式改善下的新价值点仍有待市场挖掘 - 水电板块：短期来看，来水持续性需持续跟踪；长期来看，水电资本开支高峰已过，市场化改革背景下电价或仍将上行，且随着资本结构的持续优化，分红比例仍有提升空间 - 风电板块：受益于风资源边际改善及装机增长，风电发电量高增，长期来看，海风项目仍处于进度初期后续景气度有望持续提升，福建省海上风电具有风资源好、靠近负荷中心的优势，消纳压力小，后续机组建设成本降低及技术升级改造、竞配电价机制的优化以及部分公司直配额度的获取有望提高海风项目收益率水平 [9] 建议关注 - 区域优势更为显著的长三角火电公司：皖能电力、申能股份、浙能股份、上海电力 - 福建海风项目推进下的弹性标的：中闽能源 - 充分受益电力市场改革成果的全国性电厂：国电电力、华电国际 - 业绩稳健红利逻辑的：长江电力 [10] 可转债信用评价体系 核心观点 - 把握评级调整带来的机会 [12] 投资要点 - 2024年5月以来，信评机构下调上市公司信用评级的数量显著增加 - 宏观经济、国际形势不确定性增强，以及监管趋严趋势下，信评机构适时调整发债主体及其相关债券信用评级已常态化 - 未来转债市场每年信用评级被下调或展望负面的个券将保持在10%左右，预判评级变化已成为做好研究分析和投资交易的必备条件 [12] 我国主流信评机构评级方法梳理 - 中诚信、联合资信、大公国际、东方金诚、中证鹏元、上海新世纪是我国知名专业信用评级机构 - 大量梳理研究了这些主流信评机构的评级模型、框架逻辑、主要指标和评测方法 [13] 山证可转债信用评价体系搭建 - 参照国内主流信评机构，从实用角度出发，选择以多层次矩阵式打分表为模型主体 - 引入现代信评模型中的KMV模型，以综合反映企业信用风险 - KMV模型以期权定价模型为基础，基于股票价格，数据更新较快，更具动态时效性 - KMV模型核心是预期违约率（EDF），即企业违约的可能性，主要由企业资产价值、资产风险以及债务水平决定 - 测算结果显示，评分最低的十家外部评级同样很低，评分最高的十家外部评级同样很高，显示山证可转债信评模型具有一定准确率 - 更看重信评得分的变化，认为评分变化可更加直观的反映企业信用风险的变化趋势 [14][15] 光伏产业链 核心观点 - 光伏产业链价格跟踪 [17] 多晶硅 - 致密料均价为39.0元/kg，较上周持平 - 颗粒硅均价为36.0元/kg，较上周持平 - 本周多晶硅企业签单数量较多，参与硅业分会价格统计的8家企业均有成交 - 预计本月硅料产出在10万吨左右，短期内市场供应大幅减少，而需求端春节前将集中采购，短期价格具有一定支撑 - 年底多晶硅期货上市，期货蓄水池对市场供需和现货价格有利好影响 [18] 硅片 - 150um的182mm单晶硅片均价1.15元/片，较上周持平 - 130um的183mmN型硅片均价1.05元/片，较上周持平 - 近期硅片端库存持续下降，12月硅片排产环比基本持平，预计短期内硅片价格维持稳定 [18] 电池片 - M10电池片（转换效率23.1%）均价为0.275元/W，较上周持平 - 210mm电池片（转换效率23.1%）均价为0.280元/W，较上周持平 - 182mmTOPCon电池片均价为0.275元/W（转换效率25.0%+），较上周下降1.8% - 近期电池端排产小幅下降，但下游需求同步下滑，出货下降，预计短期内价格基本持稳 [18] 组件 - 182mm双面PERC组件均价0.68元/W，较上周持平 - 182TOPCon双玻组件价格0.71元/W，较上周持平 - 中央经济工作会议再次强调了要加快大基地建设，支撑国内光伏整体需求保持增长 - 近期来看国内外订单跟进一般，组件厂家开工率有不同程度下滑，预计短期市场价格以持稳为主 [19] 重点推荐 - BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能 - 持续减产的光伏玻璃环节：福莱特 - 光储龙头：阿特斯、阳光电源、德业股份 - 建议积极关注：协鑫科技、通威股份、大全能源、TCL中环、新特能源、信义光能、帝尔激光、福斯特、海优新材、晶澳科技、天合光能、晶科能源、中信博、迈为股份、晶盛机电、捷佳伟创、奥特维、时创能源、京山轻机、上海艾录、宇邦新材、广信材料 [22]