行业投资评级 - 居民权益配置需求有望提升，线上获客、资配、协同能力强的券商更有望实现客户资产规模的高增 [1] 核心观点 - 美国财富管理机构以免佣基金和各类买方服务满足居民真实需求导致了销售费率的下降 [1] - 我国资本市场改革逐步落地见效，居民权益配置需求有望提升 [1] - 卖方基金销售服务难以满足居民日益提升的配置需求和"自助"投资需求 [2] - 财富管理机构以免佣基金和各类买方服务满足居民真实需求导致了销售费率的下降 [3] 行业趋势 - 美国基金销售费率和12b-1费率呈下行趋势，投资者实际支付的股票基金销售费率自1990年的3.9%到2016年下降至1.1% [1] - 基于整体基金资产的12b-1平均费率自1990年的0.10%提升至2000年的0.16%，2000年以来，12b-1平均费率下行，至2010年下降至0.09% [1] - 免佣基金占长期共同基金销售总额比重自2000年的46%提升至2023年的92% [3] 财富管理机构模式 - 嘉信理财以基金超市+买方投顾模式提供免佣产品，利用互联网平台集聚效应丰富产品和外部投顾服务供给 [3] - Vanguard以直销模式+买方投顾模式提供免佣产品，作为被动产品管理机构率先构建免佣金的直销模式，结合智能投顾提供低价投顾服务 [3] - 富达以直销+基金超市+买方投顾模式提供免佣产品，作为主动产品管理机构基金超市品种齐全、投顾品牌众多，定制化能力强 [3]