行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好/维持 [101] 核心观点 - 铝行业配置有效性受铝土矿价格中枢抬升影响 自2020年以来 铝土矿价格趋势性抬升 推动公募基金在铝行业配置比例从20Q3的0 01%升至24Q3的0 7% 铝行业平均PE从20年均约30X降至24年均约13X 配置安全边际提升 [1] - 黄金供需已进入商品定价层面上结构性偏紧状态 供需基本面将决定黄金定价的底部中枢 [2] - 全球铂金市场或已进入结构性短缺 2023年全球铂金供需缺口为9 2吨 预计2024年将继续维持9 6吨的供应缺口 [50][126] - 钼供需延续紧平衡 预计2024-2027年间钼需求端CAGR达3 8% 钼精矿价格中枢有望在2025年持续上行并回归到5000元/吨度以上的水平 较当前价格仍有约38%的上涨空间 [152] - 锑供需缺口持续放大 预计24-27年锑矿供需缺口分别达到-6 5/-7 3/-8 1/-8 8万吨 25年国内锑价有望触及20万元/吨整数关口 较当前价格上升空间39% [127] 行业分析 铝行业 - 铝土矿市场供需结构性优化或推升行业高景气延续 中国铝土矿供给已显现结构性收缩 自给率可供消耗时间仅为7 53年 20-23铝土矿产量年均复合增长率-11% 进口依赖度已升至83 9% [114] - 铝土矿需求增长源于全球氧化铝产业的显著扩张 按产能角度计算 截止23年全球铝土矿年消费量或增至约3 76亿吨 中国铝土矿年消费量增至2 06亿吨 [114] 黄金行业 - 黄金市场的定价逻辑已经发生质变 传统的纯金融属性定价方式显现弱化 而商品供需属性的定价方式明显强化 黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性 [126] - 全球矿产金供应已进入低增长阶段 矿金产出成本提升与供给增速承压相印证 黄金需求具有强韧性及强弹性 全球黄金年均消费量均值约4350吨 其中央行购金连续两年升至1000吨之上 [126] - 黄金传统金融市场定价层面 避险溢价 汇率平价 流动性溢价及通胀平价四大核心要素均在发酵 本轮降息期间黄金或有27 3%的上涨空间 对应美元黄金目标价或至3315美元/盎司 [126] 铂金行业 - 全球铂矿储量分布具有极强聚拢型特征 南非占全球铂资源总储量比重接近90% 2023年全球铂族金属资源储量约7 1万吨 主要分布于南非 俄罗斯 加拿大 美国等国 [22] - 全球铂金需求经历了周期性低迷与复苏 2024年后或再度进入扩张期 2020-2023期间 受益于汽车催化剂及工业铂金需求的持续扩张 全球铂金总需求CAGR达到6 7% [27][28] - 2024年全球铂金总需求预计达到722万盎司 较2020年增加约20 33% 铂金价格的重心或仍呈趋势性抬升 汽车催化 工业以及氢能行业的成长与发展或是后期推升铂金行业需求扩张的核心因素 [28] 钼行业 - 全球钼资源集中度极高 2023年全球钼储量1500万吨 CR5接近90% 中国以580万吨排名第一 占比约39% [54] - 全球钼金属供给量保持低速增长 2019-2023五年间 全球钼供给从25 73万吨增长至27 78万吨 年复合增速约1 9% 中国供给由19年的9 33万吨增长至23年的12 78万吨 年复合增速达8% [55] 锑行业 - 锑供需缺口持续放大 24年全球最大锑矿供应商之一俄罗斯极地黄金预计锑产量同比减少1万吨 或推动全球锑矿产量同比下降9%至9 6万吨 [127] - 光伏行业的持续发展将推动锑需求规模持续扩容 国内锑出口逐渐放松 在供需缺口放大的背景下 国内锑价有望进一步提升 锑价上升拐点已现 [127] 金属新材料 - 软磁材料市场规模具有较大增长空间 2023年全球软磁材料市场规模为294亿美元 预计至2027年将增至438亿美元 期间CAGR为8 3% [153] - 羰基铁粉市场规模已进入结构性增长阶段 2023年全球羰基铁粉市场规模为2 7亿美元 预计至2032年将达到4 5亿美元 期间CAGR达5 97% [154] 其他 - 全球有色金属总库存处近三十余年低位 库存在2024年呈现前高后低态势 截止12月底 全球电解铜 电解铝 电解锌及精炼锡总库存已分别降至43 7万吨 87 5万吨 29 4万吨及1 16万吨 [148] - 金属行业成长将持续聚焦于绿色低碳能源转型及新质生产力产业链发展所带来的需求端结构性的强扩张 新能源金属及金属粉末新材料成长属性强且成长空间大 [149]