投资评级 - 报告对腾讯控股的评级为"买入"，当前价格为379.60港元，合理价值为478.17港元 [5] 核心观点 - 腾讯视频与阅文IP的协同性增强，提升了内容竞争力 腾讯视频2024年上新剧集表现优异，云合数据播放量排名前5的剧集有4部在腾讯视频播出，包括《庆余年第二季》、《与风行》、《繁花》和《玫瑰的故事》 [1][11] - 阅文IP商业化拓展加速，2025年待播剧集中有20多部作品来自阅文IP改编 阅文通过调整组织架构和优化激励机制，持续提升IP影视化能力 [13][15] - 腾讯在内容制作领域构筑了从IP源头到内容制作和分发的全链路生态，2024年协同性优势凸显 [10] 财务预测 - 2024-2026年营业收入预计分别为6579亿元、7130亿元、7689亿元，同比增长8.0%、8.4%、7.8% [3] - 2024-2026年经调整归母净利润预计分别为2218亿元、2444亿元、2776亿元，同比增长45.0%、10.2%、13.6% [3] - 2024-2026年EBITDA预计分别为2628亿元、3009亿元、3380亿元 [3] - 2024-2026年NonGAAP EPS预计分别为24.04元、26.50元、30.09元 [3] 估值分析 - 采用SOTP估值法，核心业务合理价值为4.03万亿港元，投资业务价值为3783亿港元，总合理价值为4.4万亿港元，折合每股478.17港元 [20][22] - 游戏业务给予18x PE估值，对应价值1.75万亿港元；广告业务给予27x PE估值，对应价值9617亿港元；数字内容业务给予8.5x PE估值，对应价值173亿港元 [20] - 金融和企业服务业务给予25x PE估值，对应价值1.22万亿港元 [20] 行业比较 - 移动游戏公司2024年市盈率估值范围在13-28x之间，广告公司2024年市盈率在5-48x之间，支付业务以Paypal为例24年市盈率为19x，云业务市销率在2.6-3.8x之间 [17] - 长视频平台以爱奇艺为例，2024年PE为8x [17]