行业投资评级 - 行业评级为买入 前次评级也为买入 报告日期为2025-01-09 [2] 核心观点 - 国际化发展是一流投行的必经之路 推动整体业绩的再成长 以高盛 摩根士丹利和野村证券为代表 一流投行持续提升国际业务的广度和深度 近年来三家国际化业务的营收占比稳定在30%左右 国际业务增速及利润率与本土业务关联较小 有力稳定了整体业绩表现 [7] - 一流投行的国际化业务拓展具备一定共通之处 从兴起来看 国际业务的发展服务于本土企业出海 依赖于本土业务实力 从进程来看 把握时代浪潮 持续拓展地域 强化业务协同 从地域来看 聚焦经济成熟区 深耕本土业务联结域 抢滩资本市场开放高地 [7] - 一流投行国际化布局的业务抓手及路径拓展有一定差异 财富管理及资管业务为满足跨境投资需求及获取全球化高净值客群 一流投行以更灵活高效的收购 合资为核心手段 聚焦全球财富聚集地 优先布局北美和欧洲 投行业务美国投行以境外需求 能力出海为主 日本投行则聚焦本土跨境需求 但均首先以自建为出海方式 后凭借收购或合资壮大实力 依次布局西欧 日本和其他亚洲地区 野村的投行业务出海效果欠佳 本土基础与扩张方式是主要原因 资本中介业务以跨境/境外需求为主 与投行业务同步拓展并协同服务机构客户 以收购或合作快速提升交易能力 随政策变化不断加深全球化和创新性 [7] - 我国券商国际化深化发展正处黄金时期 资本市场深化开放与建设一流投行目标为国内券商国际化布局创造了良好的政策环境 中信 中金 华泰三家投行国际化布局已颇具规模 成为新的业绩增长点 中信证券 中金公司的投行业务在本土均处于龙头地位 以机构 投行业务出海巩固客群优势 华泰证券则优先开拓零售业务的国际化之路 以此建立独特优势 在"中国投资 投资中国"服务链条中 中资券商具有天然优势 投行业务 跨境衍生品业务均具有前景广阔 同时 当前全球化财富管理需求持续深化 中资券商可加码泛财富管理业务布局 区域上可先立足香港 辐射东南亚 放眼全球 [7] 一流投行国际化进程与共性经验 一流投行的国际化业务现状 - 高盛在亚洲 欧洲 非洲及中东等关键国际市场深耕细作 国际化业务是其业务版图中的重要支柱 近十年来高盛的国际化业务收入占比始终保持在35%以上 对营业收入的贡献较为可观 尽管面临市场波动与多重挑战 高盛的国际化业务在净利润及净利润率方面仍展现出强劲韧性 多数年份中其国际化业务净利润率不仅超越集团整体水平 更在特定年份如2015年 实现了国际化业务净利润率较整体高出13 48个百分点的卓越表现 提振作用明显 [19] - 摩根士丹利成立于1935年的美国纽约 并于20世纪70年代开始进行全球范围内的业务拓展 目前已在全球42个国家设有1300多个办事处 构建起了庞大的国际化网络 近十年以来自亚太 欧洲 中东 非洲等国际市场的营业收入始终超过20% 虽然较美国本土市场的收入份额较小 但其占比的稳定性凸显摩根士丹利在国际市场布局的日渐成熟 国际化业务的税前利润更是表现不俗 占比约为30% 彰显了公司在全球范围内的卓越运营能力和在国际市场中的领先地位 [24] - 野村作为一家全球金融服务集团 业务范围覆盖约30个国家和地区 通过财富管理 投资管理 全球市场与投资银行三大核心部门满足个人 机构客户 企业 政府的不同需求 野村的海外市场分布于美洲 EMEA和除日本外的亚太地区 随着野村国际化布局的深入推进 自美洲 欧洲等地区的国际化业务收入占比持续保持在30%至40%左右 然而 国际化业务的利润贡献波动幅度较大 除2017和2020年外 其余年份的国际化业务税前利润均为负数 美欧地区对业绩拖累尤其严重 [27] 一流投行的国际化业务的进程与共性经验 - 从兴起来看 国际业务的发展服务于本土企业出海 依赖于本土业务实力 境内业务发展壮大是国际化业务兴起的基石 当投行在境内市场已经取得领先地位 业务规模和实力达到一定水平后 它们往往会寻求通过国际化来进一步拓展业务边界 抓住海外市场机遇 以提升全球竞争力 本土企业出海需求加速一流投行拓宽国际化版图 本土企业在寻求做强做大的过程中 出海有助于实现业务的第二增长曲线和全球化布局 这些企业在海外上市 跨境并购 国际融资等方面需要专业的金融服务支持 此时一流的国际化投行便成为这些它们的首选合作伙伴 [38] - 从进程来看 把握时代浪潮 持续拓展地域 强化业务协同 野村证券的国际化业务始终与其自身发展历程和所处的时代 环境背景密不可分 因而大致可将其国际化业务的布局划分为以下几个不同阶段 出海尝试期 立足日本本土市场 以国际金融中心为突破口 发展探索期 秉持经纪业务优势 重点关注亚洲市场 暂缓休整期 本土业绩承压 国际化步伐暂时踟蹰 变革转型期 加速收购战略 补充投行业务 发力泛财富管理方向 合资创新凸显成效 [42][46][49] - 从地域来看 聚焦经济成熟区 深耕本土业务联结域 抢滩资本市场开放高地 集中于经济发展较成熟的地区 经济发展水平较高的国家或地区往往拥有较为庞大的经济体量和稳定的经济增量 其为券商提供着广阔的业务空间和稳定的收益来源 英国 美国与日本 尽管各自GDP规模有所差异 但无一不是全球经济的支柱 对全球GDP的贡献举足轻重 在全球化进程中 国际投行如高盛 摩根士丹利等美国巨头 在拓展其国际化业务版图时 自然而然地将焦点对准了日本及英国等西欧国家 野村证券也曾率先布局美国和英国 [87][88] 国际化布局的业务抓手及路径拓展 财富管理及资管业务 - 与本土业务协同 本土财富管理热情高涨 海外客户对美投资市场青睐有加 业务出海的跨境需求丰富 经济发展伴随居民人均可支配收入的逐步提升 增强了民众对于个人财富有效管理与增值的迫切需求 同时 美国 欧洲和日本本土拥有着丰富的高净值客户群体 海外一流券商积极提升财富管理能力 升级资产管理方案 将拓展国际化业务视为获取 巩固更多高净值客户的切入点 [97] - 拓展方式 收购 合资为核心手段 驱动实现跨越式发展 野村证券早期以经纪业务出海时 选择自建分公司的方式进入美国 虽然监管环境宽松 但公司文化不能很好融入美国市场 国际经纪业务的规模随日本金融监管的开放而减小 美国客户仍优先选择本国经纪商 野村证券在美布局以失败告终 进入21世纪 野村在泛财富管理业务的全球化进程中 选择了以收购和合资为主的拓展方式 2016年 公司对美国世纪投资公司的收购进一步巩固了其在北美市场的地位 2014年合资成立陆家嘴野村资产管理公司 深圳东方人合股权投资基金管理有限公司 2019年合资成立野村东方国际证券有限公司 获得证券经纪 证券投资咨询 证券资产管理及代销金融产品业务等牌照 聚焦财富管理和资管业务 [107]