投资评级 - 维持"买入"评级，目标价430港元 [1][4] 核心观点 - 微信生态具备进一步拓展变现的潜力，小程序、小店、服务号的联动搭配送礼物功能有望促进电商发展 [1] - 小游戏增长迅速，有望撬动微信流量与IP价值实现多方共赢 [1] - 微信小店GMV快速增长，24年GMV为23年的1.92倍，订单数量增长2.25倍，GPM增长1.5倍 [1] - 小游戏月活用户达5亿，日活用户1亿，同比增长10%，商业规模同比增长超20% [1] - 视频号优质内容主播数量增加110%，直播开播场次数增加100%，内容主播收入增幅达110% [1] - 微信AI领域布局吸引行业关注，云AI代码助手上线，降低小程序制作门槛 [1] 微信小店 - 微信小店全面拓展，助力商家从单一走向全域，提升微信电商经营可操作性、拓宽用户触达渠道 [1] - 微信小店通过与小程序、公众号等微信产品体系深度协同，提升多场景营销空间与效率 [1] - 送礼物功能上线触发社交营销商机，预计将与线上线下门店以及带货场景结合 [1] 小游戏 - 小游戏大盘数据持续亮眼，IAA、IAP付费模式愈加成熟，PC端、视频号等多场景具备增长潜力 [1] - 超900款小游戏通过IAA玩法变现，贡献超百万流水且仍保持较快增长，整体规模有望在3年内翻倍 [1] - 部分小游戏受益于多端联动，PC端游戏时长、付费率以及ARPU均获显著增长 [1] 视频号 - 视频号短视频播放量提升170%，有望成为优秀小游戏的新展示空间 [1] - 视频号带货达人全面升级为微信小店带货者，新作者流量持续倾斜 [1] 企业微信 - 企业微信全面支持国际化与智能化，24年全新上线的智能表格已赋能大量制造业工厂 [1] - 内置智能文档等多款效率工具助力企业全球化数字化转型 [1] 盈利预测 - 24-26年Non-IFRS归母净利润预测分别为2,255.8亿、2,543.9亿、2,761.6亿元 [1] - 现价分别对应24-26年Non-IFRS PE 15/13/12倍 [1] 市场数据 - 总股本92.25亿股，总市值34,095.57亿港元 [4] - 一年最低/最高股价为260.2-482.4港元 [4] - 近3月换手率25.4% [4]