投资评级 - 首次覆盖并给予"优于大市"评级，目标价16.20港元/股 [4] 核心观点 - 华润饮料是中国包装饮用水行业的开创者，旗下品牌"怡宝"是中国最受欢迎的包装饮用水品牌之一，市场份额领先 [2][13] - 公司通过"一超多强"的多品类战略，布局多元饮料产品矩阵，积极打造菊花茶饮料等第二增长曲线 [2][76] - 全国化强管控销售网络覆盖广泛，经销商数目维持平稳，终端覆盖率持续提升 [89][94] - 公司采用"1+N"模式全国化工厂布局，自建产能比例持续提升，优化成本结构 [104][110] 财务表现 - 2021-2023年公司营业收入年均复合增长率为9.2%，净利润CAGR为24.6%，毛利率从43.8%上升至44.7% [29][30] - 2024-2026年预计营业总收入分别为143.84/155.69/167.31亿元，归母净利润分别为16.50/19.49/23.09亿元 [114] 行业分析 - 中国即饮软饮市场规模2023年达9092亿元，预计2023-2028年复合年增长率为5.8%，包装饮用水是最大的细分市场 [39][48] - 包装饮用水市场集中度不断提升，2023年前五大企业总市场份额为58.6%，饮用纯净水是最大细分市场 [52] - 菊花茶饮料市场小而美，2023年市场规模为20亿元，预计2023-2028年复合年增长率为14.8% [54] 产品与市场 - 公司包装饮用水产品以"怡宝"为核心品牌，2023年收入占比高达92.1%，中大规格饮用水产品表现出较大的成长空间 [19][63] - 公司饮料品类收入CAGR高达43.04%，2023年实现超过10亿元收入，毛利率为33.7% [20][82] - 公司在中国菊花茶饮料市场排名第一，2023年零售额达756.4百万元，市场份额为38.5% [76] 销售与渠道 - 公司建立了覆盖全国的强管控销售网络，2021-2023年经销模式营业收入占比均达85%以上 [89] - 公司通过传统渠道、现代渠道、餐饮渠道、特通渠道、电商渠道等多渠道销售产品，2023年电商渠道收入达7.10亿元 [89][99] 产能与布局 - 截至2024年4月30日，公司在中国拥有13家已投产的自有工厂及31家合作生产伙伴，整体平均产能利用率为69.47% [104][105] - 公司计划增加自建产能比例，优化合作生产伙伴模式，2024年1月收购武汉华新达饮品技术有限公司，增加包装饮用水产能一百万公吨 [110]