行业投资评级 - 报告对华润微维持"中性"评级 [2][7][10] - 目标价从41元下调至38元 [3][7][10] 核心观点 - 2024年4季度表现好于预期 主要受消费电子产品需求支撑 [2] - 12英寸晶圆厂产能就绪 有望推动收入增长 [2] - 功率半导体行业供应过剩 产品组合改善有望稳定利润率 [2] - 预计2024-26年销售额/盈利年复合增长率分别为10%/9% [2] - 2025/26年销售额预测下调8% 反映功率半导体领域竞争加剧 [7] - 2025/26年盈利预测分别下调20%/15% 反映新品研发支出增加及合资新工厂扩产导致的投资损失 [7] 财务预测 - 2024E收入预测从10577百万元下调至10336百万元 [3][14] - 2025E收入预测从12305百万元下调至11382百万元 [3][14] - 2024E毛利率预测从27%上调至27.5% [14] - 2025E营业利润率预测从10%上调至10.4% [14] - 2024E净利润预测从1162百万元下调至960百万元 [14] - 2025E净利润预测从1784百万元下调至1433百万元 [14] 产能与技术 - 新高端掩模(至28nm)生产基地揭幕 有望使收入较当前水平至少翻倍 [7] - 深圳12英寸新合资晶圆厂(专注于40nm及以上)产能爬坡 今年计划产能为5000片/月 [7] - 深圳晶圆厂学习曲线预计比重庆12英寸晶圆厂长 因技术平台不同 [7] 估值与评级依据 - 目标价38元基于26倍的一年动态市盈率 处于历史估值底部附近 与A股同业均值一致 [10][26] - 过去一年股价跑输A股半导体指数26% [7] - 在功率半导体产品供需格局出现拐点或新产能盈利能力显著改善之前 保持谨慎态度 [7][10]