投资评级 - 维持"买入"评级，目标价为492.22港币 [6][26] 核心观点 - 预计腾讯4Q24营收同比增长8%，经调整净利润同比增长25%至535亿 [1] - 2025年重点关注AI新功能上线、视频号广告加载率提升以及《无畏契约》手游的预期表现 [1] - 4Q广告收入增速放缓至13%，金融科技收入增速恢复至4% [2] - 4Q游戏收入同比增长16%，其中国内和海外分别增长18%和13% [3] - 微信小店通过打通公私域流量，预计2025年GMV贡献5000亿，对应2%的take rate [2][11] 财务预测与估值 - 2024-2026年收入预测分别为6553亿、7128亿、7851亿，经调整净利润分别为2209亿、2472亿、2809亿 [4][22] - 基于SOTP估值，给予腾讯492.22港币目标价，对应2024年和2025年PE分别为19.4x和17.3x [4][26] - 2024-2026年EPS预测分别为20.30、22.73、25.95人民币 [5][22] 业务表现 - 4Q国内游戏收入预计同比增长18%，海外游戏收入同比增长13% [3] - 视频号广告加载率稳定上涨至3-4%，微信小店功能逐步完善，12月开启"送礼物"功能灰度测试 [2][11] - 腾讯混元模型开源，混元Large模型总参数量达389B，支持256K上下文长度 [17][18] - 混元3D-1.0模型支持文字与图像生成3D内容，已在腾讯技术社区和腾讯云HAI平台上线 [19] 行业与竞争 - 腾讯游戏业务估值184.68港币，基于2025年净利润14.2xPE，较全球可比公司20.2x有所折价 [26] - 在线广告业务估值95.16港币，基于2025年净利润13.8xPE，较全球可比公司21.8x有所折价 [26] - 金融科技业务估值86.86港币，基于2025年收入4.1xPS，较行业均值12.1xPS有所折价 [26] - 企业服务和云业务估值16.68港币，基于2025年收入3.0xPS，较行业均值7.0xPS有所折价 [26]