公司投资评级 - 报告给予安踏体育（02020 HK）的评级为“买入”，当前价格为78 10港元，合理价值为93 67港元 [5] 核心观点 - 安踏体育24Q4经营质量高质稳健，主品牌流水同比增长高单位数，FILA流水同比增长高单位数，其他品牌同比增长50%-55% [8] - 电商渠道及门店改造驱动安踏主品牌稳健增长，预计24Q4主品牌电商延续H1增长趋势，高线城市新业态渠道如超级安踏、SneakerVerse等开设进一步推动增长 [8] - FILA销售流水恢复超预期，户外品牌（迪桑特、可隆）持续快速发展，展现多品牌集团稳健发展潜力 [8] - 预计24-26年EPS分别为4 70/4 81/5 38元/股，给予25年PE估值18倍，对应合理价值93 67港元/股 [8] 财务数据 - 2022-2026年营业收入预计分别为53 651/62 356/67 424/73 932/81 594百万元，增长率分别为8 8%/16 2%/8 1%/9 7%/10 4% [4] - 2022-2026年归母净利润预计分别为7 590/10 236/13 266/13 567/15 187百万元，增长率分别为-1 68%/34 86%/29 60%/2 26%/11 94% [4] - 2022-2026年EPS预计分别为2 80/3 61/4 70/4 81/5 38元/股，市盈率分别为33 8/19 4/15 3/15 0/13 4倍 [4] - 2022-2026年ROE预计分别为22 1%/19 9%/22 7%/20 7%/20 9% [4] 经营分析 - 安踏主品牌24Q4线上折扣保持稳定，库销比维持在健康水平，25年储备篮球欧文系列、跑步C202G9竞速跑鞋等新品，渠道以改造门店为主 [8] - FILA品牌24Q4潮牌调整进度超预期，折扣维持，库销比健康，展现品牌调性市场认可度 [8] - 迪桑特和可隆在高基数及消费环境下仍实现高增，显示目标客群消费力强劲及户外市场高景气度 [8] 行业与公司前景 - 安踏集团多品牌高质量发展，展现优异渠道管理能力及控费能力，在不确定零售环境中有望维持稳健发展 [8] - 中长期来看，安踏主品牌产品力及渠道运营效率有望持续提升 [8]