行业投资评级 - 报告对耐用消费品行业持积极态度，看好政策受益者和全球化扩张的领跑者，推荐买入美的、海信和老板电器，同时将极米科技评级下调至卖出 [1][3] 核心观点 - 国内以旧换新政策和海外需求是决定2025年耐用消费品企业收入和利润增长的关键因素 [1] - 预计2025年家电销售额将同比增长8%，主要受扫地机器人、洗碗机、白电（尤其是空调）和主要厨电产品的推动 [1] - 海外需求增速将从高基数放缓，新兴市场的增速将超过发达市场 [1] - 白电企业在美国加征关税的风险下处于更有利地位，因其直接与美国相关的业务占比不高，且海外产能正在扩张 [1] 以旧换新政策的影响 - 2024年以旧换新政策显著提振了家电需求，预计2025年家电销售额将同比增长8%，销量增长5%，均价提升3% [1][11] - 2025年以旧换新政策的补贴规模预计为人民币1000-1200亿元，价格需求弹性为1.1倍 [1] - 空调补贴力度加大，消费者可申请最多3台空调的补贴，相比2024年的1台有所增加 [44] 海外需求分析 - 2024年家电和家具出口增长显著改善，主要受新兴市场份额提升的推动 [14][62] - 预计2025年出口增速将放缓，美国关税是主要的不确定因素 [14] - 新兴市场（如拉丁美洲、东南亚和中东）将继续推动增长，而发达市场的增长将较弱 [65][66] 公司分析 美的集团 - 预计2025年美的集团收入和利润将分别增长9%和13%，现金分红比例超过60% [8] - 美的集团是国内以旧换新政策的主要受益者，尤其是空调业务 [8] - 海外业务增速预计将放缓至个位数，但仍将受到新兴市场份额提升的支撑 [8] 海信家电 - 预计2025年海信家电收入和利润将分别增长9%和14%，现金分红比例为50% [9] - 海信家电的核心VRF业务将恢复增长，主要受空调补贴力度加大和出口韧性的推动 [9] 老板电器 - 预计2025年老板电器收入和利润将分别增长8%和12%，现金分红比例超过50% [10] - 老板电器将受益于以旧换新政策，尤其是高端厨电产品的需求回升 [10] 极米科技 - 极米科技的消费级投影仪业务面临挑战，预计2025年收入增长10%，利润扭亏为盈 [3][27] - 2B业务扩张预计要到2025年末或2026年才能贡献可观的收入和利润 [27] 敏华控股 - 敏华控股的评级从卖出上调至中性，预计2025年收入和利润将分别下降5%和3% [3][31] - 公司可能受益于以旧换新政策的提振，且当前估值较低 [31] 行业细分市场展望 - 白电板块在2024年表现强劲，预计2025年将继续受益于以旧换新政策和海外市场份额提升 [2][16] - 主要厨电企业将受益于以旧换新政策的扩大，尤其是洗碗机等新增品类 [2][17] - 传统小家电和新兴消费电子产品将面临较大挑战，尤其是美国市场占比较大的企业 [1][14] 股东回报与估值 - 预计2025年耐用消费品公司的平均股息支付率将上升至53%，白电公司的股息收益率最高，达到4.7% [88] - 2024年耐用消费品公司的股价平均上涨5%，表现落后于沪深300指数的15%，但白电龙头企业表现优异 [89][93]