报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩超市场预期，预计归母净利128 - 142亿元，同比增长55.15% - 72.12%，扣非归母净利124 - 138亿元，同比增长98.94% - 121.40%；Q4归母净利润45.3 - 59.3亿元，同比 - 22%至 + 2.1%，环比增长59%至108%，扣非归母净利润38.5 - 52.5亿元，同比 - 21%至 + 7.6%，环比增长31%至79% [3] - 在途库存提前确认销售以及所得税率恢复正常或为利润超预期的核心原因 [3] - 2025年产量规划较为保守，预计实际铜产量或将超指引；未来五年发展目标有较大增长空间 [5] - 预计2024 - 2026年公司归母净利润为133.23、137.95、144.79亿元，EPS分别为0.62、0.64和0.67元，对应当前股价PE分别为12X/11X/11X [5] 根据相关目录分别进行总结 产量与销量 - 2024年公司铜钴产量分别为65.0/11.4万吨，同比分别增长55%和106%；钼钨产量分别为1.54/0.83万吨，同比分别变化 - 2%和 + 4%；铌磷产量分别为1和118万吨，分别同比增长5%和1% [4] - 2024Q4，公司铜钴产量分别为17.41/2.94万吨，同比分别增长30.6%和61.2%，环比分别变化 + 7.3%和 - 4.1%，铜产量超预期；钼钨产量分别为0.41/0.22万吨，同比分别增长14.9%和4.3%，环比基本持平；铌磷产量分别为0.23和28.4万吨，同比分别变化 + 5.2%和 - 2.7%，环比分别下降1左右 [4] - TFM的少数股东杰卡明确认20%包销权，使在途库存减少为原先的80%，减少的20%量造成一次性盈利增长 [4] 价格与所得税 - Q4铜价7.55万元/吨，环比基本持平，钴价16.3万元/吨，环比减少4.1% [4] - Q2/Q3实际税率分别为47%和43%，显著高于正常水平，Q4所得税率或回到35 - 40%的正常区间内，环比增利 [4] 产量规划与发展目标 - 2025年度产量指引为铜60 - 66万吨，钴10 - 12万吨，钼1.2 - 1.5万吨，钨0.65 - 0.75万吨，铌0.95 - 1.05万吨，磷肥105 - 125万吨，贸易量400 - 450万吨 [5] - 未来五年计划初步进入全球一流矿业公司行列，实现年产铜金属80 - 100万吨、钴金属9 - 10万吨、钼金属2.5 - 3万吨、铌金属超1万吨 [5] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|186,269|213,457|214,565|216,567| |增长率（%）|7.7|14.6|0.5|0.9| |归属母公司股东净利润（百万元）|8,250|13,323|13,795|14,479| |增长率（%）|36.0|61.5|3.5|5.0| |每股收益（元）|0.38|0.62|0.64|0.67| |PE|19|12|11|11| |PB|2.6|2.2|2.0|1.8| [7]