报告行业投资评级 - 中国水泥行业展望维持稳定弱化，未来12 - 18个月该行业总体信用质量较“稳定”状态有所弱化，但仍高于“负面”状态的水平 [4] 报告的核心观点 - 2024年水泥行业下行压力大，需求端下游基建投资增速放缓、地产筑底，水泥需求弱势；供给端产能过剩严峻，供需失衡致库存高、价格低、效益下滑、企业亏损扩大、偿债指标弱化 [55] - 2025年宏观政策积极或短期支撑需求，但长期需求下行是经济转型必然结果，行业景气度弱；供给受政策长期影响，产能去化取决于政策执行和行业竞争；供需无明显改善时，水泥价格或延续低位震荡，行业效益承压 [55][56] 根据相关目录分别进行总结 摘要 - 2024年下游需求不足使水泥产量连续四年负增长、产能利用率降至历史低位，逆周期政策或短期支撑需求，2025年需求降幅有望收窄，但中长期需求下行是经济转型必然结果 [5] - 供给端产能过剩突出，新修订产能置换办法等遏制产能，节能降碳政策推动高能耗产线退出，未来产能出清及对供给影响值得关注 [5] - 2024年前三季度水泥价格低位震荡、利润达历史低点，10月后旺季提价使价格回涨、盈利改善；2025年煤炭供应宽松，价格或不致成本大幅上升，供需无改善则价格或延续低位震荡 [5] - 2024年前三季度样本企业财务表现弱化，盈利及获现下滑、债务融资增长、部分偿债指标恶化，2025年企业经营或承压，需关注特定企业经营及偿债压力 [5] 分析思路 - 从供需两维度分析水泥行业信用基本面，需求端分析下游行业发展和投资节奏对需求的拉动，供给端分析产能、产量及政策对供给格局的影响，预测价格走势，结合上游材料价格和企业经营策略综合判断 [6] 行业基本面 - 需求端：2024年基建和房地产投资需求弱，房地产各面积指标下滑，基建投资进度不及预期，拖累水泥产量，全年产量连续四年负增长且降幅扩大，产能利用率降至历史低位；下半年宏观政策积极或短期支撑需求，预计短期内需求仍降但降幅收窄，长期需求下行是经济转型必然结果 [7][8][11] - 供给端：错峰限产和延迟投产抑制供给，但产能过剩突出；2024年新投产熟料产线减少，产能小幅下降；各地加强错峰限产，但产能未有效压降时调节空间有限，产量控制依赖产能出清 [18][19][21] - 行业政策：2024年控产能和降碳政策规范引导作用增强，新修订产能置换办法遏制新增产能，节能降碳等政策推动产业升级，全国碳排放权交易市场覆盖水泥行业或促减排和去产能，行业整合或加强 [22] - 价格走势：2024年前三季度水泥价格低位震荡，四季度回涨，12月淡季下跌但高于去年同期；预计2025年供需无改善时价格延续低位震荡 [26][27] - 成本端：煤炭是重要成本因素，2024年煤价下行释放利润空间，但新国标增加成本、产销量下滑致盈利收窄，11月盈利能力底部改善；预计2025年煤炭供应宽松，价格不致成本大幅上升，行业效益提升依赖销售端，无明显反弹则效益或承压 [29][30] - 企业策略：行业下行期，优质企业安全垫高，但需关注多元化业务风险；企业开源节流，开源包括产业链延伸、跨行业发展和国际化，节流包括收缩投资和出售资产 [31] 行业财务表现 - 样本选取：选取水泥行业上市公司及发债企业，剔除母子公司关系的母公司，最终样本17家 [36] - 盈利能力：2023年样本企业营收和净利润下降，2024年前三季度净利润均值同比降52.86%，部分企业亏损修复，其他下降；全国性大型集团和部分民营样本企业仍盈利，亏损企业多为单一区域或第二主业承压企业；预计2024年难扭转业绩，2025年经营或承压 [39][40] - 获现能力：行业收现能力较好，但近年来需求疲软、经营效率下降，库存和回款问题致营业周期拉长，2024年前三季度经营性净现金流均值同比缩减62.48% [43] - 有息债务：2023年和2024年前三季度总债务规模增长、资本化比率上升，但财务杠杆不高，债务期限结构改善；部分企业财务杠杆高、短债占比高，需关注流动性压力 [45] - 偿债指标：2023年末部分偿债指标有变化，但盈利指标下滑致对债务覆盖能力降低；不同区域企业偿债指标差异大，部分企业短期偿债压力大 [46][47] - 债券发行：2024年前11个月发债总额增加、净融资规模转正；存续债集中于头部企业，期限分布分散，一年内到期债券规模尚可，集中兑付压力不大 [50][51] 结论 - 2024年水泥行业下行压力大，需求弱、供给过剩、供需失衡致行业效益下滑、企业偿债指标弱化 [55] - 2025年宏观政策或短期支撑需求，但长期需求下行，行业景气度弱；供给受政策影响，产能去化依赖政策执行和行业竞争；供需无改善时，价格或低位震荡，行业效益承压；行业信用水平维持稳定弱化 [55][56]