报告行业投资评级 - 中国水泥行业的展望维持稳定弱化，未来12 - 18个月该行业总体信用质量较“稳定”状态有所弱化，但仍高于“负面”状态的水平 [4] 报告的核心观点 - 2024年水泥行业下行压力大，需求端下游基建投资增速放缓、地产筑底，水泥需求弱势；供给端产能过剩严峻，供需失衡致库存高、价格低、效益下滑、企业亏损扩大、偿债指标弱化 [55] - 2025年宏观政策积极或短期支撑水泥需求，但长期需求下行是经济转型必然结果，行业景气度弱；产能去化取决于政策执行和行业竞争；供需无明显改善时，价格或延续低位震荡，行业效益承压 [55][56] 各部分总结 分析思路 - 从供需两维度分析水泥行业信用基本面，需求端分析下游行业发展和投资节奏对水泥需求的拉动，供给端分析产能、产量及政策对供给格局的影响，预测水泥价格走势，结合上游材料价格和企业经营策略综合判断 [6] 行业基本面 需求端 - 2024年基建和房地产投资需求整体偏弱，房地产新开工、竣工和施工面积下滑，基建投资进度不及预期，拖累水泥产量，全年产量连续四年负增长且降幅扩大，产能利用率降至历史低位 [7][8][11] - 2024下半年宏观政策积极转向，稳增长政策和专项债资金落地或短期支撑投资，预计短期内水泥需求下降但降幅收窄，长期需求下行是经济转型必然结果 [15][17] 供给端 - 2024年去产能推进，新建产线进度和投产推迟，新投产熟料产线减少，全国新型干法水泥生产线累计设计熟料年产能小幅下降 [18] - 各地加强错峰限产力度，延长非采暖季错峰天数，注重差异化调控，但产能未有效压降时，错峰生产调节空间有限，产量控制依赖产能出清 [19][21] - 2024年出台控产能和降碳政策，新修订产能置换办法遏制产能，节能降碳等政策推动高能耗产线退出，全国碳排放权交易市场覆盖水泥行业，有助于产业结构优化升级，但中小企业面临成本压力，行业整合或加强 [22] 价格与成本 - 2024年前三季度水泥价格低位震荡，四季度小幅回涨，预计2025年供需无明显改善时，价格仍将延续低位震荡 [26][27] - 2024年煤炭价格震荡下行，为水泥企业释放利润空间，但新国标实施增加成本，叠加产销量下滑，行业盈利空间收窄；11月水泥行业盈利能力在底部得到一定改善 [29] - 预计国内煤炭供应相对宽松，价格短期内不会大幅增加企业成本，行业效益提升依赖销售端表现，2025年行业效益或仍承压 [30] 企业策略 - 开源方面，企业通过产业链纵向延伸、跨行业发展和水泥业务国际化培养第二成长曲线，但需关注骨料市场需求、光伏和硅料行业投资风险 [31] - 节流方面，企业收缩投资、出售资产节约支出，应对盈利和现金流周转压力 [31] 行业财务表现 样本企业情况 - 选取17家水泥行业上市公司及发债企业作为样本，包括7家有存续债券企业和10家无存续债上市公司 [36] 盈利能力 - 2023年样本企业营业总收入和净利润均值同比下降，2024年前三季度净利润均值同比下降52.86%，行业亏损面扩大，未来经营效益取决于水泥价格和需求变化 [39] - 全国性大型水泥集团和部分民营样本企业经营有韧性，亏损企业主要为规模小的单一区域企业和第二主业承压企业，预计2024年全年企业难扭转业绩，2025年经营业绩或持续承压 [40] 获现能力 - 行业内企业整体收现能力较好，但近年来需求疲软，经营效率下降，库存周转和回款期限问题使样本企业营业周期拉长，2024年前三季度经营性净现金流均值同比缩减62.48% [43] 有息债务 - 2023年和2024年前三季度样本企业总债务规模增长，总资本化比率均值升至近年高点，但整体财务杠杆不高，债务期限结构有所改善 [45] - 样本企业债务主要由大型水泥企业集团驱动，部分企业财务杠杆高、短债占比高，需关注流动性压力 [45] 偿债指标 - 2023年末样本企业货币资金/短期债务均值小幅上升，经营活动净现金流/总债务均值仍处较低区间，盈利指标下滑使对总债务覆盖能力降低 [46][47] - 区域龙头企业偿债指标有韧性，单一区域且规模小的企业偿债指标差，面临短期偿债压力 [47] 债券发行与存续 - 2024年前11个月水泥行业发债总额增加，净融资规模转正，发行力度加大 [50] - 截至2024年11月末，全市场存续水泥企业境内债券余额约1443.63亿元，发行集中在头部企业，一年内到期债券规模尚可，集中兑付压力不大 [50][51] 结论 - 2024年水泥行业下行压力大，供需失衡致行业效益下滑、企业偿债指标弱化 [55] - 2025年宏观政策或短期支撑需求，但长期需求下行，产能去化依赖政策和行业竞争，价格或延续低位震荡，行业效益或仍承压，行业信用水平维持稳定弱化 [55][56]