报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][9] 报告的核心观点 - 2024年业绩筑底，海南封关在即市场情绪或有压制，长期看好公司在规模、品牌、运营管理方面的核心竞争优势，待经济环境好转、消费者需求改善，公司将迎来业绩拐点，预计2025 - 2026年公司归母净利润分别为50亿、58亿，对应PE分别为25X、22X [2][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营业收入564.92亿元，同比-16.36%；归母净利润42.63亿元，同比-36.50%；扣非后归母41.45亿元，同比-37.68% [2][4] - 单四季度营收135亿元，同比-19%；归母净利润3.4亿元，同比-77%；扣非后归母2.7亿元，同比-81% [2][4] 业务表现 离岛免税 - 2024年全年海南离岛免税（海关口径）销售额309.40亿元，同比-29%，客单价5444元，同比-16%，购物人次568.30万，同比-16%，购物转化率回落是购物人次下滑主因，2024年转化率仅为8%（2021 - 2023年分别为12%/10%/11%），公司市场份额逆势同比提升近2个百分点 [9] 口岸免税 - 受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售大幅增长，2024年北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近32% [9] 市内店 - 新中标6家市内店，打造“免税 + 有税”“进口 + 国产”“线下 + 线上”新零售模式，2024年8月政策发布后公司积极竞标，目前已在13个城市拥有市内免税店 [9] 产品方面 - 丰富产品矩阵，优化产品结构，提升国货占比，截至2024年前三季度引进各类商品品牌165个，其中国产品牌数量占比超40%，实现良好销售增量 [9] 财务报表及预测指标 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|67540|56492|61084|67284| |归母净利润（百万元）|6714|4263|5007|5756| |EPS（元）|3.25|2.06|2.42|2.78| |市盈率|25.79|29.37|25.00|21.75| |市净率|3.22|2.16|1.98|1.82| |总资产收益率|8.5%|5.3%|5.8%|6.1%| |净资产收益率|12.5%|7.3%|7.9%|8.4%| |净利率|9.9%|7.5%|8.2%|8.6%| |资产负债率|25.0%|20.9%|20.3%|20.0%| [12]