报告公司投资评级 - 首次覆盖给予公司“买入”评级，2025 年 PE 为 66x，目标价 34.98 元 [4][99] 报告的核心观点 - 报告公司是中重稀土龙头、中国稀土集团旗下核心上市公司，虽 2024 年受子公司补税和存货跌价影响业绩亏损，但刨除影响生产经营利润为正；《稀土管理条例》落地、缅甸供应扰动、配额增速放缓等因素使行业供需改善，成本抬升；公司作为行业整合最大受益者，内外并举成长空间巨大 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 中国稀土：中重稀土龙头，稀土央企核心上市平台 - 公司是稀土央企核心上市平台，业务涵盖矿山资源、冶炼和研发，实控人为国务院国资委，部分单一稀土氧化物纯度超 99.999%，资源利用率超 98.5% [11][13] - 自 2022 年稀土价格见顶，公司盈利下降，2024 年前三季度因价格下跌计提存货跌价准备增加，子公司补缴税款，预计 2024 年归母净利润亏损，但刨除影响生产经营利润为正；稀土氧化物为主要盈利来源，毛利率呈波动变化 [16][17][19] 《管理条例》正式落地，进口矿和二次利用面临供改 - 2024 年 10 月《稀土管理条例》正式实施，较征求意见稿对进口矿和二次利用实施更高级别约束，意味着进口矿的冶炼和再生资源将面临更高维度监管，头部央国企有望获更高市场份额 [22][25] 缅甸供应扰动延续，新增资源费或抬升行业成本曲线 - 缅甸克钦独立军控制稀土矿区影响出口，11 月缅甸镨钕进口量显著下降，供应受限局面有望持续 [26][30] - 稀土价格先降后升，克钦独立军拟征收资源费，将提高部分缅甸矿成本，抬升行业成本曲线和稀土价格中枢 [32][36] 配额增速放缓，供需改善延续 - 2024 年配额增速仅 6%，显著低于 2021 - 2023 年，预计 2024 - 2026 年全球氧化镨钕需求增速分别为 8%/10%/10% [37][40] - 测算显示 2025 年配额增幅小于 15%，全球稀土供需有望持续改善；稀土磁材板块盈利呈底部，下游磁材企业库存水平较低 [44][45][47] 中国稀土集团：或为《管理条例》实施后最先、最直接受益者 - 《稀土管理条例》对进口矿和二次资源利用加强监管，二次资源特点使管控进口矿冶炼分离更具操作性 [50] - 中国稀土集团 100%掌控国内离子型矿资源，与缅甸进口矿同属离子型矿，或为进口矿资源利用往头部集中趋势下的最大受益者 [51] 行业整合最大受益者，迈出资源赋能第一步 - 中国稀土集团 2021 年成立，后续整合多家企业，形成南北格局，是央国企改革典范 [56] - 集团整合全国优质稀土资源，拥有 25 家矿山企业和 23 家冶炼分离企业，出具避免同业竞争承诺，部分优质矿山资产或注入上市公司 [59][61] - 2023 年末公司收购中稀湖南 94.67%股权，补足资源短板，实现产业链向上延伸，强化资源保障 [65][69] 内外并举，成长空间巨大 - 公司冶炼分离业务由定南大华和广州建丰承担，产能利用率较高，中稀永州产能逐步上量，有望量利双增 [71][76][79] - 集团内有牦牛坪、微山湖等多个优质稀土矿，公司参股圣功寨和肥田稀土矿探矿权，探转采工作推进中 [80][81][90] - 2024 年公司获得的配额占比集团总量较低，集团出具避免同业竞争承诺，上市公司对体外矿山和冶炼分离厂整合预期大 [91][92] 盈利预测与投资建议 - 假设 2024 - 2026 年稀土价格上行，公司产品价格、销量增长，成本变化，其他比率维持一定水平 [93][94][95] - 预计公司 2024 - 2026 年收入分别为 28/55/71 亿元，归母净利润分别为 -3.1/5.7/8.4 亿元，EPS 分别为 -0.29/0.53/0.79 元，2025/2026 年对应 PE 分别为 53/36x [96] - 选取可比公司，公司估值低于均值，给予 20%溢价，2025 年 PE 为 66x，目标价 34.98 元，首次覆盖给予“买入”评级 [99]