报告公司投资评级 - 首次覆盖给予龙蟠科技“增持”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 龙蟠科技是全球头部磷酸铁锂正极材料公司及中国知名车用精细化学品制造商 短期受累于磷酸铁锂市场均价下降等因素，2024年延续亏损 中长期来看，产品结构优化、降本增效，2025年国内订单有望减亏或扭亏为盈 印尼12万吨磷酸铁锂产能逐步释放，承接海外高价大单，带来增量利润 [4] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 截至2025年1月24日，收盘价4.68港元，总市值66.7亿港元，总股本6.65亿股 [2] 财务指标 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8,729|7,702|8,980|13,068| |同比增长|-38.0%|-11.8%|16.6%|45.5%| |归母净利润（百万元）|-1,233|-663|83|506| |同比增长|-263.8%|/|/|507.7%| |毛利率|-0.7%|11.5%|17.8%|23.2%| |ROE|-30.2%|-19.7%|2.5%|14.0%| |每股收益-摊薄（元）|-2.19|-1.18|0.15|0.90| |市盈率|/|/|29.1|4.8| [6] 业务结构 - 2024H1，磷酸铁锂正极材料、车用精细化学品各占公司收入的69.4%、27.2%，各占公司毛利的22.5%、79.1%，碳酸锂加工、日用化学品、氢能等业务占比较低 [4] 业绩情况 - 2024年预计归母净利润为 -6.97 亿元至 -5.95 亿元，推算2024Q4归母净利润指引中枢为 -3.43 亿元，2024Q3为 -0.82 亿元 2024Q4亏损环比增加，一是减值计提影响，二是港股上市费用和少数股东金融负债等影响 2024年业绩夯实，减轻2025年压力 [4] 印尼产能 - 印尼磷酸铁锂产能规划12万吨，一期3万吨产能已于2024年投产、审厂 预计2025年出货2万多吨，2026年出货有望近12万吨 海外产能稀缺，龙蟠先发优势突出 [4] 订单情况 - 先后与LGES、Blue Oval签署供货协议，锁定印尼工厂主要出货 2024年2月子公司常州锂源与LGES约定2024 - 2028年销售16万吨磷酸铁锂，且2025 - 2028年或额外销售36万吨，合计52万吨；2024年12月，敲定的销售额从16万吨提升至26万吨 [4] 国内产能 - 截至2024年末，国内磷酸铁锂名义年产量分布为：江苏金坛4.5万吨、天津宝坻1万吨、四川蓬溪8.75万吨、山东菏泽5万吨、湖北襄阳5万吨 [4][5] 客户资源 - 与宁德时代、欣旺达、瑞浦兰钧、LGES等海内外主流电池公司建立长期合作关系，客户资质优秀，需求持续增长 [7] 产品与成本 - 高压密产品有望提价，快充动力电池及储能大电芯需求增长，高压密磷酸铁锂正极材料或存在结构性供需错配，2025年或小幅提价，叠加公司产品占比走高，预计带动国内订单ASP回升 [7] - 降本增效措施包括：与宁德时代合资4万吨碳酸锂冶炼产能，并收购山东美多电池拆解回收厂；现有15万吨磷酸铁产能，山东菏泽另有规划产能8万吨；多举措在天然气、电力、三费等方面降本 [7] 车用精细化学品业务 - 以多品牌、多渠道提供精细化学品，2023年柴油发动机尾气处理液、冷却液销量均位列中国内地第三 市场总需求较稳定，冷却液增速较高，竞争格局相对稳定，带来稳健盈利 [7]