报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [6][14][18] 报告的核心观点 - 有友食品凭借泡椒凤爪成为休闲泡卤食品龙头之一，从渠道视角看，管理层对营销和市场重视度提升，为新渠道搭建团队、引入电商人才，多项合作落地，新品类和新渠道将贡献收入增量，传统渠道也在优化，发展新周期或至 [3][16] 根据相关目录分别进行总结 泡椒凤爪第一股，品类渠道新征途 - 公司1997年成立，凭借泡椒凤爪成休闲泡卤食品龙头，将传统工艺与现代技术结合，打造了丰富产品矩阵 [26] - 股权集中稳定，前十大股东合计持股74.09%，第一大股东鹿有忠持股49.73%，管理层从业经验丰富 [31][34] - 2012 - 2023年营收CAGR为0.4%，受多种因素影响利润端承压，但公司积极优化，利润拐点可期。复盘发展分四个阶段，2023年以来新产品和新渠道有望打开新空间 [36][37][39] - 主营泡椒凤爪，核心品类占比逾七成，西南是优势市场，华东收入占比提升，费用优化有空间，利润拐点将至 [42][45][49] 大行业+小企业，泡卤食品空间广阔 - 我国休闲零食行业增速趋稳，2018 - 2023年CAGR约3%，凤爪品类发展稳健，增速略高于行业，有友是泡椒凤爪行业龙头，有望强者恒强 [52][54] - 卤味赛道规模持续增长，2018 - 2023年CAGR达6.42%，2023年竞争加剧，卤制食品分佐餐和休闲两类，休闲卤制品赛道集中，有友市占率提升空间大 [57][60] 从渠道视角拆解有友的过去、现在和未来 - 2000 - 2010年是商超及专营店阶段，现代零售变革带动零食品牌兴起，有友首创泡椒凤爪，借现代零售东风通过直销和经销模式与商超合作，覆盖川渝市场 [66][68][70] - 2010 - 2022年是电商阶段，行业线上化加速，竞争激化，企业费投加大。有友电商渠道发力不足，产品结构单一、市场分布集中，经营进入调整期，但线下渠道积极调整，非泡椒凤爪产品收入增长，经销商单位创收提升 [78][85][93] - 2023年至今，公司重视营销和市场，推进新品和多渠道布局。量贩零食渠道加大布局，预计2025年收入增速高双位数甚至翻倍；仓储会员超市有望贡献收入增量，山姆、盒马、Costco合作成果可期；电商平台搭建团队，华东或成第二总部；传统渠道拓点和提效，争取稳中有升 [99][104][116] 盈利预测、估值与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司营收同比增速分别为25.07%/24.51%/19.63%，线上渠道营收同比增速分别为188.20%/34.52%/39.40%，线下渠道营收同比增速分别为22.07%/23.95%/18.43%。2024 - 2026年毛利率分别为28.97%/28.55%/29.10%，归母净利润为1.49/1.76/2.15亿元，同比增速分别为28.27%/18.25%/21.84%，三年CAGR为22.72% [17][119] - 选取可比公司，2025年平均PE约25.04倍，鉴于公司新产品和新渠道双轮驱动，给予2025年PE目标值29倍，对应整体市值51.04亿元，目标价11.93元/股 [122]