报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予大商股份“买入”评级 [3][6][7] 报告的核心观点 - 大商股份是百年历史知名商业品牌，区域优势稳固，存量项目资质好，关闭亏损店和降本增效巩固盈利能力 [6][7] - 2024年底新董事长商业地产运营经验丰富，线下门店改革后有望重启销售增长 [6][7] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为6.02/7.12/8.13亿元，对应PE分别为13/11/10倍，可比公司均值为21/16/14倍 [6][7] - 给予2025年可比公司16x PE，对应目标价35.4元，较当前上行空间43% [6][7] 根据相关目录分别进行总结 1. 多业态区域性零售集团，全渠道发展模式加速业态扩张 - 百年东北知名商业品牌，1937年始建，1992年股份制改革，1993年上市，1995年组成大商集团，通过收并购等布局全国，多业态融合建立竞争优势 [15][16] - 股权架构稳定，实控人为牛钢，2009年集团改制走上民营化道路，2024年12月陈德力任董事长，其商业地产经验丰富 [18][19][23] - 近年来业绩承压，2024年前三季度营收降6.8%、净利润增18.0%，盈利能力改善，费用控制能力提升，主营业务求变，百货和家电营收23年止跌回升，立足东北，华北和西部业绩贡献增长，现金充裕且持续分红 [25][26][28] 2. 线下零售供给侧改革，大商区位优势突出 - 社零温和增长，线上和新兴业态分流，传统零售进入存量竞争，一线城市消费降，中西部和东北部增长韧性优，行业集中度低，大商集团销售规模领先 [40][41][44] - 政策加码促零售转型升级，首发经济驱动消费，零售变革核心是增加有效供给和优化门店体验，百货换业态，商超升级存量门店 [52][57][64] 3. 三“大”战略指导未来发展，业绩增长可期 - 新董事长提出构建大平台、聚焦大消费、成就大生态的三“大”战略 [68][70] - 前期推进“消灭亏损店”战略，门店数缩减但自有物业面积上升，存量资产基本面好，未来转型围绕百货和超市展开 [71][75] - 董事长履历亮眼，曾带领新城、宝龙发展，有成功改造案例，百货调整聚焦新玛特，超市回归商品力和顾客体验 [79][80][83] - 升级国际食品和电商业态，国际食品全产业链自营，电商业务依托天狗网，未来将加大投入 [85][88] 4. 盈利预测与估值 - 预计2024 - 2026年收入为72/86/103亿元，同比增速为 - 2.0%/19.5%/20.2%，超市、百货、家电业态收入均有增长预期，整体毛利率承压，预计2024 - 2026年实现归母净利润6.02/7.12/8.13亿元 [92][93][96] - 公司当前估值处于历史低位和行业较低水平，选取重庆百货等为可比公司，给予2025年16x PE，目标价35.4元 [97][99][103]