报告公司投资评级 - 首次覆盖震裕科技，给予“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 震裕科技在精密冲压模具及相关设备制造领域颇具实力，尤其在新能源电池精密结构件等方面有深厚积累，占据一定市场份额 [4] - 公司积极布局人形机器人相关业务，推动其在多场景下的应用与发展，展现出较强的发展前瞻性，未来发展值得期待 [4] 分组1：公司介绍 - 震裕科技前身是1994年的宁波震大钢针制造有限公司，2012年整体变更为股份有限公司，2021年在深交所创业板上市，持续深化在精密级进冲压模具及下游精密结构件领域的专业能力和市场地位 [9] - 截至2024年12月，公司控股股东、实际控制人蒋震林先生、洪瑞娣女士分别直接持有公司32.32%和12.83%的股份，蒋震林先生控制的聚信投资持有公司4.84%的股份；2022年10月，蒋震林先生实控的宁波震裕新能源有限公司全额认购公司发行的8亿元股份，其中蒋震林先生认购3.2亿元，震裕新能源有限公司认购4.8亿元 [9] - 公司主营业务包括精密级进冲压模具及下游精密结构件的研发、设计、生产和销售，积累了格力系、美的系等优质客户资源，建立了长期合作关系，2023年电机铁芯业务进入小米汽车、理想汽车供应链 [12][15] - 2017年以来公司营业收入逐年增长，2022年突破50亿元；2024年上半年实现营业收入31.3亿元，同比增长30.64%，归母净利润1.3亿元，同比增长276.35%；根据2024年业绩预告中位数，预计2024年实现归母净利润2.5亿元，同比增长484% [17] - 受益于市场需求及政策驱动，新能源汽车是锂电池主要应用场景，未来市场空间广阔；2024年新能源汽车产销分别完成1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，新车销量占汽车新车总销量的40.9%；公司动力锂电池精密结构件营业收入快速增长，占比于2021年达50%以上，2024年上半年同比增长41.82% [20] 分组2：精密级进冲压模具业务稳健发展 - 震裕科技是高新技术企业，基于超20年冲压模具开发经验和技术研发投入，掌握丰富开发经验、完整设计和制造技术及体系，具备设计和制造大型等精密级进冲压模具的能力，产品质量指标达国内领先水平；以模具设计开发为核心，为全球制造商提供定制化模具和精密结构件产品，模具在家用电器等行业制造体系中占核心位置 [23] - 公司精密级进冲压模具生产模式为非标准产品定制化生产，采用以销定产方式，根据客户订单或需求预测制定生产计划；生产涉及零部件加工、模具装配环节，零部件加工包括坐标磨等多道工序，公司统一调配零件生产加工，最终装配成整套模具 [25] - 公司与格力系等数十家国内外主流家用电器、电机生产厂商形成长期稳定合作关系；2017 - 2020年6月一期，美的系累计销售金额及占比最为突出，达15121.93万元，占比18.81%，其他下游客户累计销售金额大多在900 - 6000万元区间，占比在1% - 7%区间 [27][30] - 2024上半年公司精密级进冲压模具业务营收约2亿元，同比大幅增长，毛利率约55.31%，同比降低1.81个百分点；近几年模具业务在保持较高毛利基础上收入快速增长，原因包括新能源汽车高速增长带动汽车电机发展，对级进模需求增大，且技术改进带来新模具需求，公司作为新能源车驱动电机铁芯模具龙头，占比和海外出口提升 [31][32] - 精密级进冲压模所在行业技术壁垒高，模具由多个工位组成，能在冲床一次行程中完成多道冲压工序，自动化高速连续作业提升生产效率；其性能要求不断提升，设计、生产技术和工艺比普通冲压模具复杂，对精密度要求更高，保证了行业整体高毛利率水平 [33] 分组3：锂电池结构件业务盈利改善，增长势头稳定 - 公司2015年成立锂电事业部布局锂电池精密结构件业务，产品为新能源汽车动力锂电池盖板和壳体；凭借模具开发等优势形成技术平台，业务规模迅速增长，2023年收入达32.66亿元；结构件大部分由精密模具冲压而成，冲压件是主要组成部分，业务是产业链延伸结果 [35][37] - 2023年公司总营业收入60.19亿元，归母净利润0.43亿元，同比下降58.73%，主要因动力锂电池顶盖受2022年质量赔偿影响，叠加下游客户去库存，规模效益不足；2024H1锂电池结构件业务营收17.54亿元，同比增长41.82%，客户订单需求逐步恢复，2022年质量赔偿负面影响得到较大改善；从营收占比看，该业务占比从2019年的28.9%增长至2023年的54.3%，已成为主要收入来源，未来盈利水平有望进一步提升 [39] - 公司锂电池精密结构件主要应用于电池与汽车行业，采取大客户战略，服务宁德时代，与亿纬锂能等建立合作关系，也开始对厦门海辰等客户供货；近几年新能源汽车市场连年增长，2024年7月起国内零售渗透率超50%，政府出台利好政策，产品推新，市场扩容，带动上游锂电池及结构件市场发展，为业务增长提供动力 [40] - 2019 - 2023年公司锂电池结构件业务毛利率受上游原材料价格和下游市场竞争影响，2024H1毛利率12.04%，同比+1.63pct；公司完善生产流程，升级自动化产线，预计2024年下半年六面检开线覆盖率达100%，自动化产线有望降低成本、提升生产效率和良率；2023年底生产人员同比减少531人，2024H1单位人工成本大幅下降，预计下半年五代线标准人力降低至4人/线/班，单位人工成本较上半年进一步下降10%以上，有助于提升生产效率与良率，改善盈利质量 [41][42] 分组4：电机铁芯技术创新，持续增长 - 公司2013年涉足电机铁芯行业，在苏州成立范斯特冲压，为高端客户配套提供精密冲压产品；精密级进冲压模具应用于电机铁芯冲压制造，公司基于超20年冲压模具开发经验和技术研发投入，掌握设计和制造技术，具备设计和制造大型等精密级进冲压模具的能力，能维持长久且持续的电机铁芯供应；2023年电机铁芯营收17亿；电机铁芯生产包括冲压等环节，公司针对不同产品工艺特点动态配置生产线流程 [46][48] - 公司依托精密级进冲压模具优势，在国内首创模内点胶工艺、开发出胶粘电机铁芯产品，随着更多客户认可，新定点项目启动将提升产品未来盈利能力；公司2018年开始研发铁芯粘胶技术，2022年推出第二代，2023年第三代以满足汽车高端市场需求，铁芯事业部紧跟并开拓低空飞行器及机器人用电机铁芯业务；公司在粘胶铁芯上有自主知识产权，相关模具及模内点胶系统均为自制，技术优势强，开拓下游客户及市场能力强 [50] - 电机铁芯主要应用于汽车牵引电机等领域，汽车零部件电机占2023年全球市场份额30.96%；公司与比亚迪系等知名客户建立稳定合作关系，为新能源汽车提供驱动电机铁芯等核心产品；2023年电机铁芯业务在新能源汽车驱动电机领域发展迅速，与多家车企合作进入其供应链；产品收入持续升高，毛利率基本保持稳定，与投入新工艺有关，固定资产折旧提高导致营业成本上升，新能源汽车发展促进毛利提高 [53][54] 分组5：精密结构到精密传动，震裕稳步进军机器人市场 - 模具是制造业重要工艺基础，有“工业之母”称号，公司工艺制造的模具可加工特定范围内的定转子铁芯冲片，实现多种功能；模具生产独立完整，技术体系标准稳定，由多个工位组成，能在冲床一次行程中完成多道冲压工序，实现自动化连续大批量冲制成型；生产涉及零部件加工、模具装配环节，公司统一调配零件生产加工；公司拥有世界一流的精密加工检测设备，深耕模具行业二十余年，成为国内前十大压缩机生产企业电机铁芯模具的主要供应商，模具行业未来呈稳步提升趋势 [57][59][64] - 公司以模具技术为基石，2013年及2015年将业务延伸至电机铁芯精密冲压及新能源汽车动力锂电池精密结构件领域；凭借模具开发制造经验和对电机生产的理解，将业务拓展至下游电机铁芯冲压，研发铁芯粘胶技术以满足汽车高端市场需求，铁芯事业部开拓低空飞行器及机器人用电机铁芯业务；电机铁芯生产工艺动态配置，动力锂电池生产工艺精细，部分辅助加工环节采用外协加工；公司在生产工艺等方面积累丰富经验，拥有铁芯冲压和动力锂电池精密结构件核心工艺储备 [67][69][73] - 行星滚柱丝杠是新型传动机构，具有体积小等优点，在航空航天等领域应用广泛；丝杠加工工艺复杂，预备热处理选调质处理，需进行高温失效、低温时效处理等，滚柱加工预备热处理也选调质处理；公司级进模生产精度高，产品质量达国际先进水平，相关工艺有利于保证机器人丝杠产品质量稳定性；公司在精密级进冲压模具工序流程中具备领先技术工艺，为生产行星滚柱丝杠奠定基础；锂电池结构件与电机铁芯为进军机器人丝杠领域提供技术核心，现有加工能力能覆盖人形机器人传动零部件技术壁垒点60%，精密结构件制造工艺可平移覆盖行星滚柱丝杠生产工艺，加速推进丝杠一体化生产线建设；公司精密加工工艺与行星滚柱丝杠生产工艺高度重合，形成“一体两翼”发展战略；公司产品在新能源汽车领域广泛应用，有助于积累生产经验、调整工艺，为丝杠大规模量产提供保障、降低成本 [77][79][83] 分组6：盈利预测与投资建议 - 预测公司2024 - 2026年归母净利润分别是2.48、3.69、5.07亿元，对应2月7日收盘价PE为65、44、32倍 [4]