报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - FY25Q2收入增速放缓，毛利率略升，资本开支大增，指引业绩仍具韧性 [1] - Azure增速放缓，AI贡献扩大，非AI偏弱，预计FY25Q3 Azure收入同比增长31%-32% [1] - M365、Dynamics较快增长，Windows稳健，游戏收入下滑 [1] - AI年化收入130亿美元，应用持续加深，企业开始将AI从概念验证转向实际应用 [1] - 预测微软FY25/FY26年净利润分别为990.98/1130.13亿美元，同比增长12.4%/14.0%，对应PE分别为31.15/27.19倍 [1] 根据相关目录分别进行总结 一、收入增速放缓，毛利率略升，资本开支大增 - FY25Q2营收696.32亿美元，同比增长12.3%，超出指引上限，运营利润316.53亿美元，同比增长17.1%，归母净利润241.08亿美元，同比增长10.2% [8] - FY25Q2毛利478.33亿美元，同比增长12.8%，毛利率68.7%，同比略升，运营费用161.8亿美元，同比增长5.3%，商业订单额同比增长67%，商业剩余履约义务金额达2980亿美元，同比增长34% [9] - FY25Q2资本支出226亿美元，同比增长96.5%，现金支出158亿美元，同比增长59.6%，运营活动现金流223亿美元，同比增长18%，自由现金流65亿美元，同比下降29% [12] 二、Azure AI强劲，M365增长回升，Windows稳健 （一）智能云：Azure增速放缓，AI贡献扩大，非AI偏弱 - FY25Q2智能云业务收入255亿美元，同比增长19%，略低于指引下限，毛利同比增长12%，毛利率同比下降4pct，运营利润108.5亿美元，同比增长14% [41] - Azure及其他云服务收入同比增长31%，AI贡献13pct增量，非AI业务增长略低于预期，本地部署服务器产品业务收入同比下降3%，企业与合作伙伴服务收入同比下降1% [42] - 云迁移带来的收入持续增长，Azure是AI的基础设施层，公司不断强化AI并更新硬件设备，Microsoft Fabric迎来爆发，Power BI与Microsoft Fabric深度融合，Azure OpenAI应用数量同比增长超一倍，OpenAI做出新的大型Azure承诺，Azure AI Foundry拥有领先的工具 [42][43][45] （二）生产力与商业流程：M365、Dynamics较快增长 - FY25Q2生产力与商业流程业务收入294亿美元，同比增长14%，高于指引，毛利同比增长11%，毛利率同比略下降，运营利润同比增长16%至165.16亿美元，运营利润率同比增长1.6pct至58.33% [50] - Microsoft 365商业产品及云服务收入同比增长13%，M365商业云收入同比增长16%，略超预期，M365消费产品及云服务收入同比增长8%，M365消费版订阅数同比增长10%至8630万 [51] - LinkedIn收入同比增长9%，各业务均持续增长，Dynamics产品及云服务收入同比增长15%，其中Dynamics 365收入同比增长19%，公司在Dynamics 365上获得了更多的市场份额 [55] （三）更多个人计算：Windows稳健，游戏收入下滑 - FY25Q2更多个人计算业务收入147亿美元，同比增长0.1%，毛利同比增长13%，毛利率同比增长6pct，运营费用同比下降1%，运营利润同比增长32%至39.2亿美元，运营利润率下降5.9pct至26.7% [67] - Windows商业产品及云服务收入同比增长15%，Windows OEM和设备收入同比增长4%，游戏收入同比下降7%，Xbox内容和服务收入同比增长2%，搜索和新闻广告收入(剔除TAC)同比增长21% [68] - FY25Q2 Game Pass季度收入创新高，PC用户基础增长超30%，《黑色行动6》是本季度最畅销的游戏，《夺宝奇兵》和《大圈》好评如潮，Xbox云游戏势头强劲，FY25Q2的流媒体播放时间达到创纪录的1.4亿小时 [68] 三、AI年化收入130亿，应用持续加深 - AI业务年化收入超130亿美元，同比增长175%，云业务方面，FY25Q2商业云收入超过400亿美元，增长强劲，企业开始将AI从概念验证转向实际应用 [73] - DeepSeek - R1模型在公司平台上线，Phi系列SLMs下载量超2000万次，GitHub Copilot是众多客户的首选工具，GitHub现在拥有1.5亿开发人员，过去两年增长了50% [73][74] - M365 Copilot订阅席位持续增长，日活跃用户数环比增长超过一倍，公司帮助简化构建Agents的难度，推动Copilot和Agents改变商业应用模式，将Copilot扩展到特定行业，尤其在医药领域 [74][75][77] - AI PC方面，更多客户因安全性和AI功能而青睐于Windows 11设备，安全方面，公司继续在"安全未来倡议"方面取得进展 [78] 四、公司业绩指引仍具韧性，资本开支短稳中增 - 预计FY25Q3生产力与商业流程业务营收294 - 297亿美元，同比增长11% - 12%，M365商业云收入同比增长14% - 15%，M365商业产品收入同比相对不变，LinkedIn收入增速将在低至中个位数，Dynamics 365收入同比增长15%左右 [82] - 预计FY25Q3智能云收入259 - 262亿美元，同比增长19% - 20%，Azure收入同比增长31% - 32%，Azure AI增量贡献随着即将上线的AI容量增加而增加，非AI服务将保持健康增长，本地部署服务器业务收入同比降下降至个位数水平，企业和伙伴业务收入也将保持低至中个位数 [83] - 预计FY25Q3更多个人计算收入124 - 128亿美元，同比下降1.6% - 增长1.6%，Windows OEM和设备营收增速将在中低个位数之间，搜索和新闻广告收入（剔除TAC）增速将达到15%左右，游戏业务将同比低个位数增长，Xbox内容和服务收入将同比低至中个位数增长，硬件收入同比下降 [84] - 预计FY25Q3总收入677 - 687亿美元，同比增长9% - 11%，主营业务成本216.5 - 218.5亿美元，运营费用164 - 165亿美元，其他收入和费用约为负10亿美元，实际税率约18%，预计FY25将实现营收和运营利润的双位数增长，运营利润率同比略升，全年有效税率为18 - 19% [85] - 预计FY25Q3和Q4的资本支出将与FY25Q2基本持平，FY26资本支出增速将低于FY25，支出结构将开始转向与收入增长更相关的短期资产 [86] 五、业绩一致预期与估值 - 预测微软FY2025及FY2026收入分别为2774.87亿美元及3157.05亿美元，同比增速为13.2%及13.8%，毛利率分别为68.7%及68.4%，GAAP净利润分别为990.98亿美元及1130.13亿美元，同比增速分别为12.4%及14.0%，对应FY2025及FY2026 PE分别为31.15及27.19倍 [88]