报告公司投资评级 - 重申高通“买入”评级，调整目标价至 205.7 美元，潜在升幅 17% [1] 报告的核心观点 - 高通 FY1Q25 业绩及 FY2Q25 指引略高于市场一致预期，手机、汽车、IoT 业务增长提供支撑 [1] - 中国智能手机补贴政策拉动销售，为 2025 财年提供基本盘支撑；智能座舱及舱驾一体解决方案今明两年持续放量；端侧 AI 在智能手机渗透使估值有望提升 [1] - 略微上调 FY2025 和 FY2026 年盈利预测 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - FY1Q25 收入 116.7 亿美元，同比增 17%，环比增 14%，高于指引上限和市场预期；QCT 业务收入达 101 亿美元创历史新高；毛利率 55.8%，同比降 0.8 个百分点，环比降 0.6 个百分点；费用率同比降 1.8 个百分点，环比降 4.6 个百分点；净利润同比增 15%，环比增 9%，高于市场预期 [2] - 公司指引 FY2Q25 收入中位数同比增 16%，环比降 1%；每股盈利中位数 2.48 美元，高于市场一致预期 [2] 业绩会要点及展望 - 中国手机品牌 AI 机型出货强劲及高通在三星高端机型市占率提升等有利因素下半财年延续 [3] - 预计 2029 财年 PC 销售目标 40 亿美元，在 Windows PC 中市占率达 12% [3] - 目标 2029 财年汽车业务收入达 80 亿美元 [3] - 预计与大客户协议 2027 年结束后不延期，未来 QTL 业务维持 2024 年体量 [3] 估值 - 采用 DCF 估值方法，假设 FY2030 - FY2034 成长率 10% - 12%，永久增长率 3%，WACC 13.5%，下调目标价至 205.7 美元，潜在升幅 17%，对应 FY2025 市盈率 20.4x [3] 财务报表分析与预测 - 预计 FY2023 - FY2027E 营业收入、毛利润、营业利润、净利润等指标有不同程度增长，增速有所波动 [4][8] - 盈利能力方面，净资产收益率、总资产报酬率、投入资本回报率等指标呈现一定变化趋势 [8] - 营运能力方面，应收账款周转天数、存货周期天数、应付账款周转天数等指标有相应变化 [8] 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景：AI 手机拉动换机周期，出货量增长强劲；端侧 AI 用户体验改善，提升平均售价；智能座舱和智能驾驶渗透率提升拉动业务超预期；目标价 238.2 美元，概率 20% [20] - 悲观情景：智能手机需求走弱，复苏不及预期；端侧 AI 渗透中低端速度慢；行业竞争加剧拖累利润；舱驾一体方案订单落地延迟，增量业务贡献低；目标价 143.8 美元，概率 15% [20]