投资评级与目标价 - 报告维持Unity“买入”评级，目标价54美元，较目前股价42.46美元有+27%的潜在升幅 [2][6] - 报告上调2026/2027年收入预测7%/5%，调整后EBITDA预测上调23%/16% [6] - 市场预期区间为40至72美元，SPDBI目标价54美元处于区间内 [4] 核心观点 - 3Q26收入利润均超预期，实现收入6.22亿美元，同比增长32%、环比增长14%，高于市场预期9.7% [6] - Strategic Grow收入4.32亿美元，同比增长90%，是收入超预期的主要来源 [6] - 调整后EBITDA达2.57亿美元，同比增长134%，高于一致预期37.6%，利润率由23%升至41% [6] - 云成本效率改善带动3Q26调整后毛利率环比上升约2个百分点 [6] - 公司实现上市以来首次单季GAAP盈利，净利率19.5% [6] - Vector投放回报改善带动广告预算增长，3Q Vector收入同比增长126%、环比增长40%，高于此前公司指引 [6] - Vector增长主要得益于模型优化、基础设施效率提升及Day 28 ROAS产品推动投放效果改善 [6] - 本季增长主要来自安装量和玩家价值提高，约90%的增量由现有广告主贡献 [6] - Vector广告账户数环比增长27%，新增客户目前仍以测试投放为主，验证回报后有望逐步扩大预算 [6] - Vector前1,000名广告主中约30%已共享Runtime数据，后续关注数据覆盖扩大对广告匹配和投放效果的改善 [6] - Create稳步增长，3Q26 Strategic Create收入1.65亿美元，同比增长11%，主要由ARPU提升及中国市场增长带动 [6] - 公司已向编程智能体开放创作平台，自8月初以来平台日活增长25% [6] - 与Google合作的Unity Spark计划于年内封测、2027年推出，未来拟结合订阅、按量收费及广告变现 [6] - Spark有望降低游戏创作门槛，并为Grow带来获客及变现需求 [6] 业务分部总结 - Strategic Grow：3Q26收入4.32亿美元，同比增长90%，Vector收入同比增长126%、环比增长40% [6] - Strategic Create：3Q26收入1.65亿美元，同比增长11%，由ARPU提升及中国市场增长带动 [6] - 公司指引4Q26 Strategic收入6.83亿-6.91亿美元，同比增长65%-67% [6] - 公司指引4Q26调整后EBITDA 2.90亿-2.95亿美元，利润率约42% [6] - 公司指引4Q26 Vector环比增长21%-23% [6] 财务预测总结 - 营业收入预测：FY24为1,813百万美元、FY25为1,850百万美元、FY26E为2,369百万美元、FY27E为2,806百万美元、FY28E为3,240百万美元 [2][7] - 经营利润预测：FY24为(755)百万美元、FY25为(479)百万美元、FY26E为(138)百万美元、FY27E为730百万美元、FY28E为1,069百万美元 [2][7] - 调整后EBITDA预测：FY24为390百万美元、FY25为409百万美元、FY26E为848百万美元、FY27E为1,123百万美元、FY28E为1,477百万美元 [2][7] - 调整后EV/EBITDA估值：FY26E为31.8倍、FY27E为24.0倍、FY28E为18.3倍 [2][7] - 营业收入增速预测：FY24为-17.1%、FY25为2.0%、FY26E为28.1%、FY27E为18.4%、FY28E为15.5% [7] - 毛利率预测：FY24为73.5%、FY25为74.2%、FY26E为70.4%、FY27E为84.0%、FY28E为85.0% [7] - 净利率预测：FY24为-36.6%、FY25为-21.7%、FY26E为-4.4%、FY27E为25.2%、FY28E为30.7% [7] - 调整后净利率预测：FY24为17.0%、FY25为21.1%、FY26E为29.6%、FY27E为35.0%、FY28E为39.5% [7] - 调整后EPS预测：FY24为0.7美元、FY25为0.8美元、FY26E为1.4美元、FY27E为1.9美元、FY28E为2.5美元 [7] - 目标P/S估值：FY26E为11.2倍、FY27E为9.7倍、FY28E为8.5倍 [7] - 经营活动现金流预测：FY24为316百万美元、FY25为423百万美元、FY26E为798百万美元、FY27E为660百万美元、FY28E为1,235百万美元 [7] - 现金及现金等价物预测：FY24为1,518百万美元、FY25为2,056百万美元、FY26E为2,229百万美元、FY27E为2,361百万美元、FY28E为3,062百万美元 [7] 估值与股价信息 - 总市值21,659百万美元，近3月日均成交额405百万美元 [2] - 52周内股价区间为16.78-52.15美元 [2] - 目标价走势历史：从31美元逐步上调至54美元 [11]

投资评级与目标价 - 报告将超威半导体（AMD.US）评级由"持有"上调至"买入"，目标价上调至659美元，潜在升幅35% [1] - 目前股价488.8美元，52周内股价区间188.2-658.5美元，总市值801,642百万美元，近3月日均成交额11,379百万美元 [3] - 估值基准切换至2028年，给予25倍PE（此前38倍2027年PE），目标价由574美元上调至659美元 [11] - 乐观情景目标价857美元（概率15%），悲观情景目标价461美元（概率15%） [25] 核心观点 - CPU需求扩张与Helios规模交付相互接力，客户部署正从首批导入走向持续扩容，看好2027年增长加速及盈利释放 [1] - 数据中心与嵌入式业务增长足以抵消消费业务回落，收入结构改善和费用摊薄将推动盈利加速 [8] - Helios需求兑现快于预期，核心客户扩容值得更积极看待，2027年机会不仅在首批系统交付，更在客户持续增加算力 [8] - 产品升级和份额提升可使AMD跑赢PC市场，维持公司相对Intel的增长优势 [11] - 受益于数据中心放量与费用率下降，上修2026–2028年收入及盈利预测 [11] 3Q26业绩表现 - 3Q26收入133.77亿美元，同比增44.7%、环比增16.0%，高于一致预期2.0% [8] - Non-GAAP净利润34.71亿美元，同比增76.6%，高于一致预期7.3%；稀释EPS 2.1美元，高于一致预期7.1% [8] - Non-GAAP毛利率55.9%（环比降0.3个百分点），营业利润率升至29.3% [8] - 数据中心收入85.46亿美元，同比增96.9%、环比增27.2%，高于一致预期3.6%，收入占比升至63.9%（Q2为58.2%），营业利润率升至33.7% [8] - 客户与游戏收入37.22亿美元，占总收入27.8%，同比降8.1%、环比降3.1%，低于一致预期0.8%；客户端同比增7.2%，部分对冲游戏收入40.4%的降幅 [8] - 嵌入式业务收入11.09亿美元，占总收入8.3%，同比增29.4%、环比增13.5%，高于一致预期1.4% [8] - GAAP净利润2,428百万美元，同比增95.3%、环比增5.7%；Non-GAAP净利率25.9%，同比升4.7个百分点 [15] CPU业务分析 - 云及企业服务器CPU收入均同比翻倍以上，强于此前逾80.0%收入增速的公司展望 [8] - 新增需求来自传统服务器升级、AI主机节点与智能体并行运行 [8] - Venice已开始营收出货，合作伙伴计划推出逾240款平台，覆盖面较Turin扩大20.0% [8] - Helion进一步将EPYC整合为智能体机架，云客户可采用全CPU配置，企业可整合CPU与GPU [8] - 更高核心密度与机架级交付能降低客户集成难度，新品放量与应用扩张将共同延长CPU增长周期 [8] Helios与AI业务 - Q3首次确认Helios收入，数据中心AI业务高于公司季初预期 [8] - Anthropic、Meta、微软、OpenAI及Oracle已在首批系统上运行模型与工作负载 [8] - 多家头部客户实际运行，有望推动采购由首批部署转向集群扩容，降低增长对单一客户导入的依赖 [8] - MI450系列、Venice及网络的系统整合，加上ROCm 10对大型集群和长时间任务的支持，有利于客户扩大生产环境部署 [8] - 公司预计Q4 AI收入将显著高于CPU，Helios正成为收入加速的主要动力 [8] 客户端与PC业务 - Q3客户端收入同比增长7.2%，但仍低于一致预期4.2%；Intel同期笔记本及台式机收入下滑、出货量下降14.0% [11] - 锐龙移动处理器需求、Ryzen PRO商用渗透，以及惠普、联想推出Ryzen AI Max PRO 400新品，有助于AMD抵消终端疲弱 [11] - 行业回落仍会压低短期收入，新品难以完全消除周期影响 [11] 4Q26及2027年展望 - Q4收入指引中值170亿美元（上下浮动3.0%），环比增27.1%，高于一致预期4.4% [11] - 数据中心预计环比增约50.0%，客户与游戏降逾20.0%，嵌入式保持两位数增长 [11] - Non-GAAP毛利率约55.0%、经营费用约37.50亿美元 [11] - 2027年收入预计增长逾80.0%，服务器CPU约翻倍、数据中心AI收入显著超过翻倍，数据中心收入占比超过80.0% [11] - 经营费用增速低于收入增速的一半；AI占比上升影响毛利率，但费用摊薄仍有望推动盈利快于收入增长 [11] 盈利预测与财务指标 - 上修2026–2028年收入至523/940/1,353亿美元（前值515/886/1,203亿美元） [11] - 上修GAAP净利润至102/262/432亿美元（前值98/197/272亿美元） [11] - 上修Non-GAAP稀释EPS至8.1/17.4/26.4美元（前值7.8/15.1/20.0美元） [11] - 营业收入增速预测：2026E 51.0%、2027E 79.8%、2028E 43.9% [11] - 净利润增速预测：2026E 134.8%、2027E 157.0%、2028E 65.2% [11] - PE估值：2026E 60.3倍、2027E 28.1倍、2028E 18.5倍 [11] - 财务预测变动：2027E营业收入新预测94,025百万美元较前预测88,628百万美元差异6.1%；2028E新预测135,332百万美元较前预测120,316百万美元差异12.5% [16] - 2027E GAAP营业利润新预测30,051百万美元较前预测22,210百万美元差异35.3%；2028E新预测49,669百万美元较前预测31,052百万美元差异60.0% [16] - Non-GAAP营业利润率预测：2026E 29.2%、2027E 36.2%、2028E 39.5% [13] - 净资产收益率预测：2026E 14.0%、2027E 26.1%、2028E 29.8% [13]

核心观点 - 民主党赢得两院触发AI监管担忧，美股大幅回调，AI相关交易集中抛售是下跌核心原因[3] - 中国市场走出相对独立行情，全球资金从估值较高的美股AI基建标的转向估值低位中国互联网平台股，形成“东升西降”对比[3] - 短期美股将维持较高波动，AI硬件和半导体板块或继续承压，但AI长周期叙事并未终结，短期回调更多是主题性重定价，出现系统性全面崩盘可能性相对偏低[3] - 中国市场短期或相对抗跌，有望成为承接全球再平衡资金的重要方向之一，但趋势性反转仍需资金面和基本面共同支撑，结构性行情或仍是短期主旋律[3] 美股市场表现与回调原因 - 11月5日美股大幅下挫，纳指下跌5.5%并进入技术性调整区间，标普500下跌4.4%，道指下跌3.4%[3] - 民主党在中期选举中取得参众两院控制权并在德州等关键州长选举中获胜后，市场重新评估数据中心建设可能面临更严格监管或放缓风险[3] - 投资者担心新建数据中心审批收紧，从而拖累AI基建资本开支和芯片需求[3] - 11月5日费城半导体指数下跌超12%，存储和芯片股跌幅更大[3] - 市场对AI巨额资本开支的回报周期、融资成本和实际交付能力本就存在质疑，选举结果成为触发点，引发从硬件到整个科技板块的连锁卖压，同时伴随去杠杆和技术性抛售[3] 中国市场相对独立行情 - 在美股大幅回调背景下，全球资金出现明显轮动，从估值较高的美股AI基建相关标的转向估值处于低位中国互联网平台股[3] - 阿里巴巴、腾讯、网易、百度等科技权重股表现强势[3] - 中国资产此前累积了较大跌幅，具备超跌修复空间，同时近期有政策层面稳市场举措，如相关金融工具优化以及部分产业合作进展，进一步支撑了情绪[3] - 中美市场表现分化本质上是全球资金在风险偏好调整过程中寻找相对便宜且逻辑不同的科技替代品，中国平台股正好符合这一条件[3] 美股短期展望 - 短期美股将维持较高波动，尤其是AI硬件和半导体板块或继续承压，市场需要时间消化监管预期和资本开支节奏变化[3] - 若后续出现更多政策细节或经济数据偏弱，调整或将持续[3] - AI长周期叙事并未终结，短期回调或更多是主题性重定价，美国经济基本面也没有出现全面崩坏，美股盈利增长仍然十分强劲，出现系统性全面崩盘的可能性相对偏低[3] 中国市场反弹延续性 - 中国市场短期或相对抗跌，尤其是估值未完全修复和政策预期仍在，有望成为承接全球再平衡资金的重要方向之一[3] - 如果美股调整幅度扩大并引发全球去杠杆，中国市场也难以独善其身，需关注资金回流的力度与持续性[3] - 中国市场的趋势性反转仍需资金面和基本面共同支撑，结构性行情或仍是短期主旋律[3] - 资金面上，南向资金需恢复至每月约600亿港元的净流入，才能基本消化当前股票供给，帮助港股市场企稳[3] - 盈利面上，港股AI龙头将于11月中下旬公布三季报，如果资本开支与自由现金流改善，叠加不再新增股权融资，有助于盈利预期企稳[3] 投资组合布局与配置 - 结合今年3月全球AI叙事转向与7月去杠杆经验，当前美股可优先控制高拥挤、高杠杆的AI硬件敞口，减轻在波动加剧阶段被动承受回撤的风险[3] - 适度提升红利与防御性资产比重，以高股息、现金流稳定的板块作为组合缓冲，降低整体回撤[3] - 中国市场方面，杠铃策略依然有效，配置上提升红利端权重，红利端以公用事业、金融、必选消费作为底仓，提供稳定现金流并对冲风险偏好下行[3] - 成长端聚焦结构性机会，平衡进攻与防守[3]