报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 考虑客观环境因素及公司已披露季度报告业绩情况，下调公司业绩预测，预计2024 - 2026年分别实现归母净利润7.96（-6%）、9.87（+24%）、11.87亿元（+20%）；2024 - 2026年公司对应EPS分别为0.47、0.63、0.73元，对应当前PE分别为18、15、12倍 [4] 事件简评 - 2025年2月11日公司发布作为基石投资者参与维昇药业香港首次公开发行的公告；2月10日公司召开会议审议通过议案，同意拟使用不超过3100万美元自有资金通过全资子公司作为基石投资者参与认购维昇药业拟在香港联交所发行的首次公开发行股份，并签署《基石投资协议》，具体持股比例根据发行市值确定 [1] 经营分析 - 双方优势互补、协同效应显著，公司核心竞争力有望进一步增强；维昇药业核心产品隆培促生长素是每周一次的长效生长激素替代疗法，在全球和中国3期试验中证明较短效人生长激素具优效性和同等安全性；本次投资促进双方建立长期合作关系，推动深度战略合作，实现资源整合和优势互补，发挥产业协同效应，提升公司抗风险能力和核心竞争力 [2] - 公司持续布局前沿领域，研发工作稳步推进；参股公司博生吉开发的注射液IND于2025年1月23日获CDE受理，用于治疗成人复发/难治性急性B淋巴细胞白血病；2月公司人生长激素注射液新增小于胎龄儿适应症的临床试验申请获得批准 [3] 盈利预测、估值与评级 - 下调公司业绩预测，预计2024 - 2026年分别实现归母净利润7.96（-6%）、9.87（+24%）、11.87亿元（+20%）；2024 - 2026年公司对应EPS分别为0.47、0.63、0.73元，对应当前PE分别为18、15、12倍；维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,331|2,866|2,804|3,414|4,072| |营业收入增长率|7.48%|22.94%|-2.17%|21.78%|19.26%| |归母净利润(百万元)|703|847|796|987|1,187| |归母净利润增长率|240.38%|20.46%|-6.01%|24.01%|20.21%| |摊薄每股收益(元)|0.420|0.505|0.476|0.590|0.710| |每股经营性现金流净额|0.42|0.57|0.47|0.63|0.73| |ROE(归属母公司)(摊薄)|21.92%|22.67%|19.35%|21.09%|21.78%| |P/E|18.77|15.62|18.02|14.53|12.09| |P/B|4.11|3.54|3.49|3.06|2.63| [7] 附录：三张报表预测摘要 损益表 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |主营业务收入|2,169|2,331|2,866|2,804|3,414|4,072| |增长率|/|7.5%|22.9%|-2.2%|21.8%|19.3%| |主营业务成本|-432|-503|-620|-624|-768|-926| |%销售收入|19.9%|21.6%|21.6%|22.3%|22.5%|22.8%| |毛利|1,736|1,828|2,245|2,180|2,646|3,145| |%销售收入|80.1%|78.4%|78.4%|77.8%|77.5%|77.3%| |营业税金及附加|-19|-19|-25|-28|-34|-41| |%销售收入|0.9%|0.8%|0.9%|1.0%|1.0%|1.0%| |销售费用|-812|-734|-831|-831|-997|-1,187| |%销售收入|37.5%|31.5%|29.0%|29.7%|29.2%|29.2%| |管理费用|-133|-140|-203|-186|-225|-265| |%销售收入|6.1%|6.0%|7.1%|6.7%|6.6%|6.5%| |研发费用|-167|-166|-255|-196|-236|-277| |%销售收入|7.7%|7.1%|8.9%|7.0%|6.9%|6.8%| |息税前利润（EBIT）|605|768|931|938|1,154|1,376| |%销售收入|27.9%|33.0%|32.5%|33.5%|33.8%|33.8%| |财务费用|7|2|4|1|6|18| |%销售收入|-0.3%|-0.1%|-0.1%|0.0%|-0.2%|-0.5%| |资产减值损失|-363|-6|-38|-5|-1|-1| |公允价值变动收益|19|36|0|0|0|0| |投资收益|6|5|-5|5|5|5| |%税前利润|2.1%|0.6%|n.a|0.5%|0.4%|0.4%| |营业利润|297|842|924|939|1,164|1,399| |营业利润率|13.7%|36.1%|32.2%|33.5%|34.1%|34.3%| |营业外收支|-2|-8|-4|-2|-2|-2| |税前利润|295|834|920|937|1,162|1,397| |利润率|13.6%|35.8%|32.1%|33.4%|34.0%|34.3%| |所得税|-92|-96|-61|-141|-174|-209| |所得税率|31.1%|11.5%|6.7%|15.0%|15.0%|15.0%| |净利润|203|738|859|796|987|1,187| |少数股东损益|-3|34|11|0|0|0| |归属于母公司的净利润|207|703|847|796|987|1,187| |净利率|9.5%|30.2%|29.6%|28.4%|28.9%|29.2%| [9] 资产负债表 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|323|325|260|306|665|1,263| |应收款项|591|488|606|657|791|933| |存货|181|210|235|234|287|343| |其他流动资产|827|888|1,224|1,247|1,251|1,262| |流动资产|1,922|1,911|2,325|2,444|2,994|3,801| |%总资产|52.4%|44.9%|47.0%|46.2%|50.4%|55.7%| |长期投资|205|360|412|340|340|340| |固定资产|855|1,146|1,379|1,511|1,584|1,647| |%总资产|23.3%|26.9%|27.8%|28.5%|26.7%|24.1%| |无形资产|570|747|741|946|968|989| |非流动资产|1,747|2,345|2,625|2,849|2,941|3,024| |%总资产|47.6%|55.1%|53.0%|53.8%|49.6%|44.3%| |资产总计|3,669|4,255|4,951|5,294|5,935|6,825| |短期借款|3|9|9|75|9|9| |应付款项|376|446|545|483|567|625| |其他流动负债|247|221|293|291|357|427| |流动负债|627|676|847|849|932|1,061| |长期贷款|0|0|0|0|0|0| |其他长期负债|139|178|171|135|125|118| |负债|766|854|1,018|984|1,058|1,180| |普通股股东权益|2,787|3,209|3,737|4,114|4,683|5,451| |其中：股本|1,638|1,673|1,677|1,677|1,677|1,677| |未分配利润|743|1,044|1,398|1,775|2,343|3,111| |少数股东权益|117|193|195|195|195|195| |负债股东权益合计|3,669|4,255|4,951|5,294|5,935|6,825| [9] 现金流量表 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |净利润|203|738|859|796|987|1,187| |少数股东损益|-3|34|11|0|0|0| |非现金支出|451|94|141|104|109|118| |非经营收益|-46|0|-15|32|1|-1| |营运资金变动|-17|-134|-31|-142|-42|-81| |经营活动现金净流|592|699|953|790|1,056|1,222| |资本开支|-129|-471|-195|-427|-202|-202| |投资|-103|-99|-454|72|0|0| |其他|61|26|32|5|5|5| |投资活动现金净流|-171|-544|-617|-350|-197|-197| |股权募资|15|197|41|0|0|0| |债权募资|-14|3|-3|43|-66|0| |其他|-277|-353|-439|-424|-423|-421| |筹资活动现金净流|-276|-153|-401|-381|-490|-421| |现金净流量|145|2|-65|58|369|605| [9] 比率分析 |项目|2021|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----| |每股指标|/|/|/|/|/|/| |每股收益|0.126|0.420|0.505|0.476|0.590|0.710| |每股净资产|1.701|1.918|2.229|2.460|2.800|3.259| |每股经营现金净流|0.361|0.418|0.568|0.471|0.630|0.729| |每股股利|0.200|0.250|0.250|0.250|0.250|0.250| |回报率|/|/|/|/|/|/| |净资产收益率|7.42%|21.92%|22.67%|19.35%|21.09%|21.78%| |总资产收益率|5.63%|16.53%|17.11%|15.04%|16.64%|17.39%| |投入资本收益率|14.31%|19.70%|22.00%|18.14%|20.03%|20.65%| |增长率|/|/|/|/|/|/| |主营业务收入增长率|27.47%|7.48%|22.94%|-2.17%|21.78%|19.26%| |EBIT增长率|50.92%|26.96%|21.21%|0.68%|23.06%|19.26%| |净利润增长率|-42.44%|240.38%|20.46%|-6.01%|24.01%|20.21%| |总资产增长率|4.69%|15.98%|16.34%|6.92%|12.12%|15.00%| |资产管理能力|/|/|/|/|/|/| |应收账款周转天数|70.6|65.7|60.8|65.0|64.0|63.0| |存货周转天数|142.0|142.0|131.