报告公司投资评级 - 给予皓元医药“买入”评级，目标价 51.17 元/股 [1][6][64] 报告的核心观点 - 皓元医药深耕小分子领域，打造一体化服务平台，业务涵盖前端研发和后端生产，收入快速增长但利润增速有波动 [4][12][17] - 前端业务种类全、收入增长快且毛利率高，后端业务布局完善、收入稳健增长但毛利率近年波动 [22][28][33] - 行业市场规模扩容，国产替代持续，公司海外布局扩张、利润率提升，创新转型加速、产能建设推进，坚持创新研发驱动产品升级 [5][35][57] - 预计 2024 - 2026 年公司营收和归母净利润增长，给予 2025 年预测归母净利 43 倍 PE 对应目标市值和目标价 [6][61][64] 各部分总结 一体化业务布局完善，业绩实现快速增长 - 深耕小分子领域多年，打造覆盖药物研发及生产全流程的一体化服务平台，全球约有 11,000 家合作伙伴，股权结构清晰，股权激励助力发展 [12] - 2018 - 2023 年营收和归母净利润 CAGR 分别为 44.33%和 47.24%，2024 年前三季度营收和归母净利润同比分别增长 17.65%和 21.31%，利润率有波动，费用率管理有成效 [17][20] 前端业务种类全面，收入实现快速增长 - 前端业务包括分子砌块、工具化合物和生化试剂，服务范围全、产品种类丰富，截至 2024 年上半年自主研发超 3.1 万种产品，储备超 12.6 万种 [22][24] - 终端客户多样，知名度提升，使用产品的科研客户在知名期刊累计发文超 42,000 篇，形成品牌矩阵 [26][29] - 2018 - 2023 年前端业务收入 CAGR 为 49.69%，2024 年上半年收入 7.00 亿元同比增长 30.70%，毛利率 2018 - 2021 年维持 68%左右，2024 年上半年为 59.54% [28] 后端业务布局完善，收入实现稳健增长 - 后端业务聚焦中间体、原料药和制剂生产，布局完善、服务全面，掌握多种技术手段，形成多个技术平台，提供 CDMO 和 CMC 服务 [31] - 业务延伸至制剂领域，子公司药源药物运营制剂业务，包括药学研究、申报资料撰写和制剂生产 [32] - 2018 - 2023 年后端业务收入 CAGR 为 37.80%，2024 年上半年收入 3.52 亿元同比增长 3.37%，毛利率从 2018 - 2021 年的 35% - 40%降至 2024 年上半年的 17.39% [33] 投资亮点 - 市场规模不断扩容，国产替代持续进行，全球和中国医药研发投入增长，预计 2030 年分别达 4177、766 亿美元，全球分子砌块规模 2026 年将达 546 亿美元，外资占 90%高端市场份额，国产试剂有望替代 [5][35][37] - 海外布局持续扩张，利润率逐步提升，加大海外拓展力度，完善供应链体系，2024 年上半年国外收入 4.01 亿元占比 38.02%，海外业务毛利率约 60%高于国内 [42][43] - 不断加速创新转型，后端产能建设持续推进，仿制药项目 363 个、商业化 81 个，创新药承接 769 个项目，部分进入临床后期或申报阶段，ADC 药物 2026 年市场规模有望超 164 亿美元，公司前瞻布局提供一体化服务，产能建设推进 [45][48][53] - 坚持创新研发驱动，不断加速产品升级，成立多个研发中心，提升自主研发能力，推进新分子和新工具服务能力提升，形成多项关键技术 [57] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计 2024 - 2026 年公司营业收入分别为 22.42/27.08/33.20 亿元，同比增长 19.27%/20.77%/22.61%；归母净利润为 1.99/2.52/3.09 亿元，同比增长 55.88%/26.68%/22.84% [6][61] - 投资建议：参考可比公司平均市盈率，给予公司 2025 年预测归母净利 43 倍 PE，对应目标市值 108.36 亿元，目标价 51.17 元/股，给予“买入”评级 [64]