报告公司投资评级 - 优于大市（维持评级） [2] 报告的核心观点 - 海底捞火锅主业后续成长性良好，烤肉品牌发展前景可观，建议中线战略配置 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 火锅赛道：中餐最大细分品类，海底捞稳坐头把交椅 - 市场规模：2024年火锅市场规模超5900亿元，预计2024 - 2028年CAGR约7.2%，是中餐最大细分品类，川渝火锅2023年收入占比超66% [6][14] - 竞争格局：2022 - 2023年玩家洗牌明显，2024年三季度竞争边际缓和；连锁化率从2019年的16%提升至2024年的25%，但头部格局分散，门店CR10仅1.6%，海底捞居首 [6][16][21] - 消费趋势：消费者追求品质与价格的平衡，平价和高端火锅受众稳定，中端火锅占比降低 [31] - 供给趋势：2023年下沉城市门店逆势扩张，火锅连锁品牌呈现下沉趋势；火锅赛道拥抱线上获客渠道 [33] 海底捞：组织架构与时俱进，火锅龙头焕发新生 - 发展历程：1994年创立，2015 - 2023年营收CAGR约28.0%、归母净利润CAGR约42.0%，2023年收入和归母净利润创历史新高；2021年经营战略失误，后通过组织架构变革走出低谷 [37] - 组织架构变革：“啄木鸟计划”固基，关停部分门店，推进门店管理体系建设，重建职能部门等；“硬骨头计划”提效，复开调整门店，调整存量门店薪酬体系 [40][41][45] - 管理层分析：创始人张勇为实际控制人，股权结构集中，核心高管团队利益绑定充分；实施股权激励，绑定人才；不同发展时期有匹配的人事任命 [49][50] 成长展望：火锅主业同店&开店双改善，烤肉品牌确认加速发展 - 同店复苏：2024年翻台恢复先扬后抑，客单价主动降低；与历史高点相比，客单价和翻台率有回升空间；门店保本点降至约2.0次/天，经营利润弹性增强；修炼内功、场景延展、政策拉动，翻台预计稳中有升；折扣收敛、消费复苏，客单价预计触底回暖 [61][63][64] - 门店扩张：翻台率达到重启规模扩张临界点，扩张主动权重回公司；审慎推行加盟模式，助力下沉市场拓展；中期门店空间测算为1902 - 1998家，未来5年预计每年净增65家左右 [74][75][79] - 新品牌孵化：2024年提出“红石榴计划”，成立专门高管团队；新品牌孵化迅速推进，至少10个副品牌正常运营；“红石榴计划”意义非凡，有完善顶层制度、贯通人才体系和激励体系、完善供应链体系和创业经验等保障 [85][86] 投资建议：经营拐点已至，盈利与估值迎双击 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为45.1/50.5/55.6亿元，同比增0.4%/11.8%/10.2%；给予公司2025年PE估值16 - 18x，对应目标市值为878 - 987亿港元，较最新收盘价涨幅空间为12.4% - 26.4%，维持“优于大市”评级；建议中线战略配置，关注潜在戴维斯双击机会 [9]