报告公司投资评级 - 未评级 [2][4] 报告的核心观点 - 汉思集团全資附屬公司Glorify收購BTHL股權持股比例提升至70% BTHL专注香港巴士及广告业务 有望实现扭亏及股息派发 [2] - 城巴与新巴合并利于提升规模效应 集团燃油及氢能供应可降成本并提高业务使用率 [3][7] 业务概览 收购BTHL - 2024年5月汉思全資附屬公司Glorify以27.2亿港元代价进一步收购BTHL约54.44%股权 持股比例提至70% BTHL估值提升至约50.0亿港元 收购代价部分现金和股份支付 部分延期支付 年利率2.5% [12] BTHL业务 - BTHL 2020年8月收购汇达交通全部股权 专注香港提供专营及非专营巴士服务及广告服务 [13] - 汇达交通为BTHL间接全資附屬公司 主要在香港提供公共巴士及旅游相关服务 旗下城巴通过专营权经营巴士服务 [13] - 汇达传媒为BTHL全資附屬公司 从事广告业务 是城巴巴士车身及内部广告独家代理商 为期十年至2033年 还为港铁部分铁路路线及巴士广告媒体提供销售代理服务 [13] 关联交易 - 2024年4月汇达交通与善水香港订立氢气咨询及顾问协议 善水香港自2024年1月1日起提供咨询服务 为期三年 期满后按条件延长 汇达交通需支付费用 [17] - 城巴2023年招标 威驰腾(香港)中标 城巴可于2025年底前以约45.0万美元价格订最多50辆电池电动双层巴士 威驰腾(香港)为滙智控股集团间接全資附屬公司 Templewater合共持有滙智控股集团约58.63%股份 [17] 汇达交通业务 专营巴士业务 - 2023年7月1日起 城巴(专营权一)与新巴专营权合并 涵盖多区域路线 城巴(专营权二)获续期 涵盖机场及北大屿山巴士网络 专营权有效期至2033年 [23] - 截至2023年底 城巴有1495辆获牌照公共巴士 营运233条专营巴士路线 以港岛地区路线为主 2023年汇达交通从专营巴士业务获约29.7亿港元车费收入 同比增35.1% 占同期总收入约87.3% 乘客按年成长23.0%至3.4亿人次 [23] 新巴士路线获取 - 城巴通过路线投标及路线规划计划下的直接授标程序取得新巴士路线经营权 路线投标需时约3周递标书 投入服务需数月至一年以上 路线规划计划下新路建议每年六月递交 编制到提出约需四个月 [36][37][38] 巴士路线重组 - 城巴通过多种方式收集分析数据 编制巴士路线重组建议 包括调整班次 取消或合并路线 缩短路线等 [39] 车队更换及扩充 - 专 营巴士车龄最长18年 城巴巴士车队平均车龄约8年 专 营巴士营办商可适时淘汰 处置及扩充车队 巴士需注册和持有效牌照并每年续期 备用车辆用于多种情况 [42] 车库、车厂及其他维护设施 - 城巴在多地设有五个巴士车库及车厂 所用土地由政府建设并短期租约出租 [43] 非专营巴士业务 - 非专营巴士为特定群体提供定制服务 汇达交通提供的服务包括沙田屋邨等 还为香港马拉松提供穿梭巴士服务 [46] 票务收入 - 2023年汇达交通取得约31.6亿港元票务收入 同比增加35.1% 占同期总收入约87.3% 收入来源包括专营巴士服务等 豁免隧道费基金和优惠票价有其特定含义 [46] 广告业务 - BTHL广告收入来自巴士候车亭广告费用等 2023年汇达传媒投得十年巴士车身广告合约 成为城巴巴士车队车身及车厢广告独家代理商 提供创新广告解决方案 [51] 现有业务 码头仓储业务 - 汉思集团拥有及经营东洲国际码头 位于东莞 土地及海域占地超830000平方米 有泊位和贮存罐 总库容约260000立方米 已商讨二期发展项目 码头通过多种方式赚取收入 [55] 贸易业务 - 集团经营油品及石化产品贸易 与大型能源企业有长期合作关系 [55] 其他业务 - 集团有一所位于广州增城的加油站 自2021年8月起出租给独立第三方赚取租金收入 [55] 行业概览 香港专营巴士行业概览 - 香港公共巴士分专营巴士和非专营巴士 专营巴士服务铁路难达区域 有四大专营公共巴士营办商 非专营巴士补充集体运输系统 有八种服务 [60] - 香港专营巴士路线数量从2018年的670条增至2023年的750条 城巴(包括新巴)从205条增至233条 [60] - 香港专营巴士乘客人次2016 - 2019年增加 2020年受疫情影响大幅下滑 2023年回升至13.4亿人次 各地未恢复至疫情前水平 同期城巴(包括新巴)市场占有率从27.3%降至25.3% [67] - 2024年12月香港专营巴士票价调整获批 2025年1月5日生效 城巴市区及新界路线调整7.5% [90] - 2023年香港专营巴士行业规模约为106.4亿港元 载通、汇达交通(城巴)市场份额分别约为68.3%及27.9% [93] 投资要点 有望实现扭亏及股息派发 - BTHL 2023年实现34.9亿港元总收入 占集团(假设并表后)总收入78.6% 经营现金流超集团约八成 成汉思最大收入及现金流来源 [98] - 2024年底城巴市区及新界路线票价上调7.5% 机场及北大屿山路线不变 2025年1月5日实施 2023年底市区及新界路线占城巴总营运路线约86.7% 乘客量占约90.9% 适度涨价有望扭亏 [98] - 城巴业务盈利后集团考虑派息 比率未定 参考载通假设派95%利润 每1亿港元净利润分红超6000万港元 以汉思约10亿港元市值计 股息率6% - 7% 但存在不确定性 [98] 财务数据与同业比较 - 2022年行业受疫情及沙中线启动影响 营收和利润下滑 2023年乘客量回升 财务表现改善 BTHL净亏损收窄 下半年新巴及城巴合并整合资源 [101] - 对比载通 城巴车厂租用为主 BTHL负债比例重 短期利息支出高 经营及财务成本高 集团拟通过业务现金流入改善债务水平 [102] - 城巴维护相关成本高 因计入多项费用 2023财年折旧费用大幅减少 因合并后巴士折旧期限统一为18年 [105] 规模效应与协同效应 与新巴合并带来规模效应 - 专营权合并优化路线 减少拥堵和行车时间 减少空载里程和班次失误 降低燃料消耗 提升资源利用率 减少行政工作 [106] - 合并提升营运效率 节省行政工作 资源调配无限制 减少空载里程和燃料成本 [106] - 合并节省成本 共用设施和零件库存 降低营运成本和整体库存水平 [106] 现有业务与城巴之间的协同效应 - 集团可向城巴供应燃油 降低燃料成本约3% - 5% 仓储及码头业务使用率预计增加2% - 3% [109] - 集团参与投资香港西九龙首座加氢站建设 由城巴营运 部分客户及合作方为氢能供应商 利于未来氢能供应 [109] 同业比较 |代码|公司|市值(港元,百万)|市盈率(x)|预测市盈率(x)|市账率(x)|市销率(x)|总收入(港元,百万)|毛利率(%)|股本回报率(%)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |00306.HK|载通|4142.5|10.3|-|0.2|0.5|7884.8|-|2.4| |00306.HK|冠忠巴士|739.0|22.4|-|0.4|0.3|2095.4|21.8|1.7| |平均值| - |2440.7|16.4|-|0.3|0.4|4990.1|21.8|2.1| |00554.HK|汉思|957.2|-|-|0.8|0.7|948.5|9.4|(4.4)| [112] 财务报表 损益表 |项目(港元,百万)|2021(A)|2022(A)|2023(A)| | ---- | ---- | ---- | ---- | |总收入|1974.8|694.9|948.5| |按年增长| - | - 64.8%|36.5%| |直接成本|(1867.9)|(601.2)|(859.3)| |毛利|106.8|93.6|89.2| |其他收入|26.2|47.4|8.9| |经营开支|(86.3)|(85.7)|(95.6)| |经营溢利|46.8|55.4|2.5| |净财务成本|(54.9)|(51.9)|(31.7)| |联营及合营公司| - | - | - | |税前利润|(8.2)|3.4|(29.2)| |税项|(5.4)|(1.8)|(3.8)| |净利润|(13.5)|1.7|(33.1)| [116] 资产负债表 |项目(港元,百万)|2021(A)|2022(A)|2023(A)| | ---- | ---- | ---- | ---- | |固定资产|487.3|414.3|373.4| |其他非流动资产|1096.5|1005.6|934.0| |非流动资产|1583.8|1419.9|1307.4| |库存|144.3|120.9|184.7| |应收款项|440.5|273.7|90.1| |现金及现金等价物|63.1|162.3|374.9| |其他流动资产|55.0| - | - | |流动资产|702.9|556.8|649.6| |总资产|2286.7|1976.7|1957.0| |长期借贷|562.1|420.6|427.3| |其他非流动负债|23.6|27.6|23.2| |非流动负债|585.7|448.2|450.5| |应付款项|53.7|73.5|57.1| |短期借贷|206.1|164.2|136.7| |其他流动负债|88.9|83.8|79.7| |流动负债|348.7|321.5|273.5| |总负债|934.4|769.7|723.9| |非控股股东权益|20.2|20.0|21.4| |控股股东权益|1332.1|1187.0|1211.7| |总权益|1352.4|1207.0|1233.1| [116] 现金流量表 |项目(港元,百万)|2021(A)|2022(A)|2023(A)| | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前溢利|(8.2)|3.4|(29.2)| |财务成本|54.9|51.9|31.7| |财务收入|(5.2)|(4.9)|(5.9)| |折旧及摊销|62.0|44.6|44.3| |其他|7.3|(27.2)|3.6| |营运资金变动|27.8|221.3|94.7| |经营现金流|143.9|294.1|145.0| |净资本开支|(4.8)|(5.3)|(7.6)| |其他|(256.8)|(0.5)|127.6| |投资现金流|(261.6)|(5.9)|120.0| |股份发行| - | - | - | |净借贷|(44.6)|(123.5)|(14.3)| |利息支出|(53.2)|(49.8)|(30.8)| |股息支出| - | - | - | |其他|(8.3)|(11.0)|(6.6)| |融资现金流|(106.0)|(184.3)|(51.7)| |股本自由现金流|144.5|215.0|153.9| |公司自由现金流|277.1|362.8|203.0| [119] 财务比率 |项目|2021(A)|2022(A)|2023(A)| | ---- | ---- | ---- | ---- | |毛利率|5.4%|13.5%|9.4%| |经营溢利率|2.4%|8.0%|0.3%| |净利润率| - 0.7%|0.2%| - 3.5%| |股本回报比率| - 1.2%|0.1%| - 2.7%| |资产回报比率| - 0.6%|0.1%| - 1.7%| |流动比率|201.6%|173.2%|237.6%| |速动比率|160.2%|135.6%|170.0%| |现金比率|18.1%|50.5%|137.1%| |债务权益比率|56.8%|48.5%|45.7%| |净债务权益比率|52.1%|35.0%|15.3%| [119]