报告公司投资评级 - 重申“买入”评级，预计阿里巴巴2025 - 2027财年收入为9977/10842/11877亿元；non - GAAP归母净利1622/1739/1926亿元，认为公司合理市值超3万亿人民币，对应目标价在港股（9988.HK）169港元/美股（BABA.N）174美元 [3] 报告的核心观点 - 阿里巴巴2025Q3财季录得总收入2801.5亿，同比增长8%，Non - GAAP归母净利润513.3亿，同比增长7% [1] - 各业务线中，淘天/国际商业/阿里云/本地生活/菜鸟/大文娱本季收入为1361/378/317/170/282/54亿，同比增长5%/32%/13%/12%/ - 1%/8%，经调整EBITA利润率各为45%/ - 13%/10%/ - 4%/1%/ - 6% [1] - 淘天继续投入用户增长及商家体验，本季客户管理收入同比增长9%，由电商GMV增长和变现率提升共同驱动 [1] - 2025年1月，阿里开源新一代多模态模型Qwen2.5 - VL并推出旗舰版模型Qwen2.5 - Max，在基准测试中全球领先 [2] - 阿里坚定AI投入，本财季资本开支达317.75亿人民币，未来3年在云和AI设施投入超此前10年，约对应每年年化超1000亿资本开支 [2] - 基建侧阿里云重估可期，通过阿里云百炼平台API收取模型访问费用，超29万家企业和开发者访问Qwen API，短期模型调用和收入有望加速攀升，长期有望成AI时代“电网” [2] - 应用侧AI战略首要目标是追求AGI，看好阿里短期C端产品整合及长期AGI前景探索，有望重启中国AI叙事 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|868,687|941,168|997,705|1,084,245|1,187,650| |增长率yoy（%）|2%|8%|6%|9%|10%| |Non - GAAP归母净利（百万元）|143,991|158,359|162,187|173,921|192,622| |增长率yoy（%）|0%|10%|2%|7%|11%| |EPS最新摊薄（元/股）|6.8|7.8|8.4|9.1|10.0| |净资产收益率（%）|7%|8%|13%|13%|13%| |P/E（倍）|18.6|16.3|15.1|14.0|12.7| |P/B（倍）|2.7|2.6|2.3|2.1|1.9| [5] 股票信息 - 行业为互联网电商，前次评级买入，2月21日收盘价（港元）138.50，总市值（百万港元）2,632,554.82，总股本（百万股）19,007.62，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量（百万股）119.50 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|FY2023|FY2024|FY2025e|FY2026e|FY2027e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|697,966|752,864|778,946|856,546|954,662| |现金|193,086|248,125|303,883|368,285|450,631| |应收账款|137,072|143,536|152,158|165,356|181,127| |非流动资产|1,055,078|1,011,965|1,073,395|1,143,991|1,222,327| |资产总计|1,753,044|1,764,829|1,852,341|2,000,536|2,176,989| |流动负债|385,351|421,507|438,031|473,114|516,043| |非流动负债|244,772|230,723|230,723|230,723|230,723| |负债合计|630,123|652,230|668,754|703,837|746,766| |少数股东权益|123,406|115,327|119,230|122,502|125,774| |归属母公司股东权益|999,515|997,272|1,064,357|1,174,197|1,304,449| [10] 利润表（百万元） |会计年度|FY2023|FY2024|FY2025e|FY2026e|FY2027e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|868,687|941,168|997,705|1,084,245|1,187,650| |营业成本|549,695|586,323|600,631|644,292|700,364| |研发费用|56,744|52,256|54,663|56,745|62,156| |营业利润|100,351|113,350|142,276|170,242|191,853| |利润总额|89,185|101,596|156,244|175,374|199,071| |所得税|15,549|22,529|32,534|35,906|40,837| |净利润|65,573|71,332|131,112|146,628|165,394| |归属母公司净利润|72,509|79,741|135,015|149,900|168,666| |调整后EBITA|147,911|165,028|175,780|191,435|215,067| |Non - GAAP归母净利|143,991|158,359|162,187|173,921|192,622| |EPS（元/股）|6.8|7.8|8.4|9.1|10.0| [10] 现金流量表（百万元） |会计年度|FY2023|FY2024|FY2025e|FY2026e|FY2027e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|199,752|182,593|207,699|236,531|264,475| |投资活动现金流|-135,506|-21,824|-119,607|-129,607|-139,607| |筹资活动现金流|-65,619|-108,244|-70,632|-42,522|-42,522| |现金净增加额|2,157|56,914|17,459|64,402|82,346| [10] 主要财务比率 |会计年度|FY2023|FY2024|FY2025e|FY2026e|FY2027e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力 - 营业收入（%）|2%|8%|6%|9%|10%| |成长能力 - 营业利润（%）|44%|13%|26%|19%|13%| |成长能力 - 归属于母公司净利润（%）|0%|10%|2%|7%|11%| |获利能力 - 毛利率（%）|36.7%|37.7%|39.8%|40.6%|41.0%| |获利能力 - 净利率（%）|16.6%|16.8%|16.3%|16.0%|16.2%| |获利能力 - ROE（%）|7.3%|8.0%|12.7%|12.8%|12.9%| |获利能力 - ROIC（%）|7.1%|7.6%|9.1%|10.0%|10.2%| |偿债能力 - 资产负债率（%）|36%|37%|36%|35%|34%| |偿债能力 - 净负债比率（%）|-4%|-9%|-13%|-17%|-21%| |偿债能力 - 流动比率|181%|179%|178%|181%|185%| |偿债能力 - 速动比率|181%|179%|178%|181%|185%| |营运能力 - 总资产周转率|50%|54%|55%|56%|57%| |营运能力 - 应收账款周转率|614%|671%|675%|683%|686%| |营运能力 - 应付账款周转率|6411%|10852%|13247%|14210%|15447%| |每股指标 - 每股收益（最新摊薄）|6.8|7.8|8.4|9.1|10.0| |每股指标 - 每股经营现金流（最新摊薄）|9.5|9.0|10.7|12.3|13.8| |每股指标 - 每股净资产（最新摊薄）|47.3|49.0|55.1|61.2|67.9| |估值比率 - P/E|18.6|16.3|15.1|14.0|12.7| |估值比率 - P/B|2.7|2.6|2.3|2.1|1.9| |估值比率 - P/S|2.8|2.6|2.4|2.3|2.1| [10] 阿里巴巴财务预测：年度 |财年|FY2023|FY2024|FY2025e|FY2026e|FY2027e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万元）|868,687|941,168|997,705|1,084,245|1,187,650| |收入增速|2%|8%|6%|9%|10%| |调整后EBITA（百万元）|147,911|165,028|175,780|191,435|215,067| |调整后EBITA利润率|17.0%|17.5%|17.6%|17.7%|18.1%| |non - GAAP归母净利（百万元）|143,991|158,359|162,187|173,921|192,622| |non - GAAP归母净利率|16.6%|16.8%|16.3%|16.0%|16.2%| |non - GAAP EPS|6.9|7.8|8.6|9.6|11.0| [11] 阿里巴巴财务预测：季度 |财季|25Q1财季|25Q2财季|25Q3财季|25Q4财季|26Q1财季|26Q2财季e|26Q3财季|26Q4财季| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万）|243,236|236,503|280,154|237,812|260,199|255,875|306,504|261,668| |收入增速|4%|5%|8%|7%|7%|8%|9%|10%| |调整后EBITA（百万）|45,035|40,561|54,853|35,331|46,832|41,972|60,530|42,102| |调整后EBITA利润率|19%|17%|20%|15%|18%|16%|20%|16%| |阿里巴巴单季non - GAAP归母净利（百万元）|43,410|36,363|51,332|31,082|42,620|38,738|53,699|38,864| |阿里巴巴单季non - GAAP归母净利率|17.8%|15.4%|18.3%|13.1%|16.4%|15.1%|17.5%|14.9%| |non - GAAP EPS|2.2|1.9|2.8|1.7|2.4|2.1|3.0|2.2| [12]