报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6][7] 报告的核心观点 - 福达股份是曲轴第三方头部供应商，积极转型新能源，有望受益于PHEV浪潮和新业务拓展，实现业绩和估值提升 [6][7] - 预计2024 - 2026年归母净利润1.83/2.80/3.94亿元，同比增速76.6%/53.1%/40.8%，对应当前（2025/2/21）PE为36x/24x/17x [6][7] - 参考可比公司估值，给予2025年31倍PE，对应目标市值88亿元，较当前有33%上涨空间 [6][7] 根据相关目录分别进行总结 1. 福达股份：曲轴核心供应商，积极转型新能源 1.1 专注曲轴数十年，多元拓展再腾飞 - 公司成立于1995年，专注高端制造，业务涵盖发动机曲轴、精密锻件等，上市后不断拓展业务范围 [15] - 曲轴、精密锻件、离合器为主要收入来源，曲轴最为核心，早期客户以商用车为主，近年加速拓展乘用车客户 [16] - 公司是典型家族式企业，股权集中，以子公司形式开展业务，分工明确 [18][19] 1.2 新能源乘用车转型明确，盈利能力持续向上 - 前期收入受商用车销量影响，近年新能源曲轴放量带动业绩反弹，24Q1 - 3收入11.1亿元，同比+17%，归母1.21亿元，同比+89% [22] - 规模效应下盈利能力恢复，24Q1 - 3毛利率24.7%，净利率10.9%，ROE 5.4%，费用率下降 [26] - 曲轴为核心产品，毛利率可达30%以上，2024年订单饱和，持续扩产，现金流充足支撑capex投入 [30][33][34] 1.3 股权激励目标明确，业绩与电驱业务增长显著 - 24年9月推出股权激励计划，授予720万股限制性股票，设定扣非净利润和新能源电驱收入目标 [36] - 2024 - 2026年扣非净利润目标为1.5/2.2/3亿元，新能源电驱收入目标不低于2500万、1.6亿、3亿元 [36] 2. 曲轴：国产混动重塑格局，一体整合筑核心壁垒 2.1 曲轴是内燃机核心零部件，预计国内市场空间224亿元 - 曲轴是内燃机核心零部件，PHEV车型同样需要，当前新能源渗透率提升主要由PHEV贡献，内燃机需求稳定 [38][39] - PHEV对曲轴强度要求高，锻钢曲轴更有优势，有望带动价值量提升 [43][44] - 预计2024年我国曲轴市场空间约224亿元，其中乘用车、商用车市场空间分别为79亿、47亿元 [47] 2.2 曲轴行业重资产特征明显，格局向第三方聚焦 - 曲轴生产精度要求高，重资产特征明显，2024年“新能源汽车混合动力曲轴智能制造项目”拟投资4.7亿元 [48] - 国产混动崛起，PHEV销量以自主新势力为主，曲轴外包趋势明显，且发动机型号精简利于第三方发挥规模优势 [52][54] - 第三方曲轴供应商格局集中，福达股份与天润工业、浩物股份产能领先，福达客户涵盖商用车与乘用车 [57] 2.3 福达是第三方曲轴优势企业，乘PHEV浪潮再获成长 - 福达股份拥有客户资源、垂直一体化、产能优势，是核心受益标的，看好未来成长潜力 [58] - 客户资源优势：提前卡位头部客户，确保比亚迪50%以上份额，拓展理想、赛力斯等新客户，实现宝马项目交付 [59] - 垂直一体化优势：实现曲轴毛坯一体化，具备质量把控、成本优势，产能扩张不受上游限制 [61] - 产能优势：截至2023年产能200万根，目前订单饱和，积极扩产，2025年有望新增超100万根 [64] - 横向对比，公司乘用车转型效果明显，盈利能力突出，2023年曲轴业务毛利率29.7% [67] 2.4 合资成立福达阿尔芬，拓展大型曲轴新产品 - 2018年与德国ALFING合资成立福达阿尔芬，生产大型曲轴，满足高端市场需求，已通过多家船级社认证 [74] - 福达阿尔芬经营情况改善，24H1扭亏，营业收入增长，净利润146万元，净利润率2.75% [77] 3. 横向拓展电驱齿轮、机器人，打开新成长空间 3.1 电驱齿轮：新能源直接增量，多面协同确定性强 - 2022年成立新能源电驱科技分公司，2024年正式量产，电驱齿轮是新能源增量零部件，价值量高 [80] - 新能源电驱齿轮精度要求高，磨齿为核心工艺，重资产特征明显 [82][84] - 电驱业务与曲轴业务类似，有望延续客户、工艺协同、装备优势，24下半年量产，看好后续放量 [86][89] 3.2 机器人：精加工底层能力互通，打开想象空间 - 24上半年组建团队研发机器人关键零部件，在减速器产品上获成果，积极拓展定点项目 [91] - 新能源电驱齿轮与机器人减速器底层逻辑共通，看好公司拓展产品品类，打开成长潜力 [91] 4. 盈利预测与估值 4.1 盈利预测 - 曲轴：预计2024 - 2026年收入10.0/16.9/21.4亿元，同比增长36.3%/68.8%/27.0%，毛利率30.0%/28.0%/29.0% [95] - 精密锻件：预计2024 - 2026年收入1.9/2.4/2.9亿元，同比增长20%/25%/20%，毛利率维持21% [96] - 齿轮：预计2024 - 2026年收入1.2/3.5/5.0亿元，同比增长25%/180%/43%，毛利率16.0%/18.0%/20.0% [97] - 其他业务：预计收入和盈利维持稳定 [97] - 预计2024 - 2026年营业收入16.8/26.4/32.9亿元，同比增速23.9%/57.3%/24.8%；归母净利润1.83/2.80/3.94亿元，同比增速76.6%/53.1%/40.8% [97] 4.2 估值 - 选取双环传动、贝斯特、精锻科技为可比公司，三家可比公司2024 - 2026年平均PE为42x/31x/26x，福达股份为36x/24x/17x [100][104] - 给予福达股份2025年31倍PE，对应目标市值88亿元，较当前有33%上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级 [104]