报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7][29] 报告的核心观点 - FY2025Q3公司营收增长高于预期，盈利水平同比上升，各业务板块有不同表现，虽部分业务投入高致EBITA Margin处于恢复阶段，但考虑GMV增长、货币化进程及回购分红等因素，维持盈利预测和“买入”评级 [7][29] 根据相关目录分别进行总结 营收增长高于预期，盈利水平同比上升 - FY2025Q3公司实现营业收入2801亿元（yoy+8%），高于彭博一致预期的2773.7亿元；非公认会计准则下的归母净利润511亿元（yoy+7%），高于彭博一致预期的461.3亿元 [7][10] - 淘宝天猫商业、国际数字商业、本地生活、菜鸟、云智能、大文娱六大集团和其他业务收入分别为1361、378、170、282、317、54、531亿元，同比变动5%、32%、12%、-1%、13%、8%、13%；淘宝天猫商业、国际数字商业、云智能和其他收入高于预期，大文娱收入与预期基本持平，本地生活、菜鸟业务收入低于预期 [10] 淘天客户管理收入超预期，EBITA Margin有所下滑 - 截至2024年12月31日止季度，淘天集团收入同比增长5%至1360.91亿元，客户管理收入同比增长9%，超出市场预期，预计GMV增速平稳，88VIP会员数增至4900万，Take Rate呈上升趋势，双11GMV表现强劲 [14] - 淘天业务EBITA Margin同比下降1.55pct至44.88%，显示公司投入力度增加 [14] 多集团业务收入稳健增长，坚持聚焦电商和云计算战略 国际数字商业收入超预期，跨境业务表现强劲 - AIDC收入同比增长32%至377.56亿元，EBITA Margin为-13.12%，同比下降2.08pct，环比下降3.94pct；国际零售商业收入为315.53亿元，同比增长36%；国际批发商业收入为62.03亿元，同比增长18%，增长得益于跨境业务强劲表现 [19] - AIDC在海外购物季加大投入，在特定市场持续投资吸引用户致亏损增加；速卖通Choice业务单位经济效益改善，平台丰富产品供应，构建多元化业务模式，宣布与韩国新世界集团成立合资公司 [19] 本地生活业务亏损持续收窄，菜鸟调整业务构建全球物流网络 - 本地生活集团收入同比增长12%至169.88亿元，增长得益于高德和饿了么整体订单增长及市场营销服务收入增加，亏损持续收窄，经营效率显著提升；公司推动高德通过AI技术应用成为生活服务入口 [21] - 截至2024年12月31日止季度，菜鸟收入同比降低1%至282.41亿元，反映业务调整，菜鸟将专注构建全球智能物流网络，为电商业务及第三方客户提供端到端物流服务 [21] 阿里云实现13%同比增长，如预期重回两位数增长，首次明确“AI驱动”核心战略 - 截至2024年12月31日止季度，云智能集团收入为317.42亿元，同比增长13%，增长趋势加速，预计下个季度保持；财报首次明确提出“AI驱动”作为核心战略，未来三年集团在云和AI的基础设施投入预期超越过去10年总和，年度内资本支出相对平均 [24] - 本季度资本支出为317亿元，较上季度的175亿元显著增长，因国内供不应求大幅增加Capex；折旧一般3 - 5年，维持一云多芯战略，推理芯片可选用范围广；AI To C领域有夸克和通义千问，AI To B领域钉钉重要，企业协作和协同场景可通过AI技术重塑 [25] 盈利预测与评级 - 考虑淘天业务和国际业务投入维持较高水平，FY2025Q3公司整体EBITA Margin仍处于恢复阶段，维持FY2025/FY2026/FY2027 EPS为8.14/8.82/9.55元的盈利预测，对应PE（Non - GAAP）为15.8/14.6/13.5倍（港币/人民币=0.93，2025年2月23日） [29] - 考虑公司GMV增长情况、货币化进程加快以及持续回购分红，维持“买入”评级 [29]