报告公司投资评级 - 优于大市(维持) [5][9][13] 报告的核心观点 - 第四季度归母净利润同比增长130%，2024年归母净利润超预期，全年营收和归母净利润逐季环比提升 [1][7] - 新增产能顺利投产，持续推动降本增效，受益于新增产能释放，2024年纤维、无纬布产销量均创历史新高，主营业务毛利同比略增 [2][8] - 收购芳纶行业龙头超美斯，进一步打造高性能纤维产业体系，完善公司战略业务布局 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年度全年营收6.5亿元（同比+1.4%），归母净利润1.3亿元（同比-15.3%），扣非归母净利润1.2亿元（同比-14.7%） [1][7] - 单四季度营收2.2亿元（同比+82.5%，环比+28.0%），归母净利润0.5亿元（同比+130.5%，环比+41.5%） [1][7] 产能情况 - 截至2024年底主要产能为7960吨/年超高分子量聚乙烯纤维、2800吨/年无纬布及配套防弹制品产能 [2][8] - 2024年超高分子量聚乙烯纤维新增产能2640吨/年，无纬布产能新增1250吨/年，同时退出部分高成本老旧产能 [2][8] 行业情况 - 2023年以来受行业新增产能投放、防弹制品订单下降、出口政策变化等影响，行业整体盈利能力下滑 [2][8] - 2024年下半年以来，随行业出口政策落地、国内外防弹制品需求回暖，行业景气度触底回升 [2][8] 收购情况 - 2024年12月拟以2.4亿元收购超美斯75.8%股权，2025年1月底交割完毕 [3][9] - 超美斯现有间位芳纶纤维产能5000吨/年，芳纶纸产能约2000吨/年，芳纶纸下游用于绝缘防护、蜂窝芯材领域 [3][9] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年归母净利润1.3/1.9/2.2亿元，同比增速为-15.5%/46.4%/15.5%，摊薄EPS为0.58/0.85/0.98元，对应PE为27.1/18.5/16.0x [3][13] - 预计2024 - 2026年超高分子量聚乙烯纤维总产量分别为7000/8132/8132吨，平均含税销售单价分别为7.9/7.9/7.9万元/吨 [9] - 预计2024 - 2026年无纬布总产量分别为1400/1680/2000吨，平均含税销售单价分别为19.2/19.2/19.2万元/吨 [10] - 考虑超美斯从2025年开始并表，2025 - 2026年营业收入分别为3.52/3.87亿元，毛利率分别为20%/20% [10] 业务拆分 |业务|2023|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---| |超高分子聚乙烯纤维业务收入（百万元）|327.56|350.00|420.00|455.00| |超高分子聚乙烯纤维业务增速|27.57%|6.85%|20.00%|8.33%| |复合材料业务收入（百万元）|283.39|278.00|366.59|462.50| |复合材料业务增速|-17.46%|-1.90%|31.87%|26.16%| |其他业务收入（百万元）|29.38|21.37|20.00|20.00| |其他业务增速|80.81%|-27.27%|-6.40%|0.00%| |芳纶业务（超美斯）收入（百万元）| - | - |352.00|387.20| |芳纶业务（超美斯）增速| - | - |10.00%|10.00%| |合计收入（百万元）|640.32|649.37|1158.59|1324.70| |合计增速|3.89%|1.41%|78.42%|14.34%| [13] 可比公司估值 |公司代码|公司名称|投资评级|EPS（2023）|EPS（2024E）|EPS（2025E）|PE（2023）|PE（2024E）|PE（2025E）|PB（2024E）| |---|---|---|---|---|---|---|---|---|---| |300952.SZ|恒辉安防|无评级|0.73|0.92|1.21|30.0|30.5|23.0|3.4| |300918.SZ|南山智尚|无评级|0.56|0.52|0.65|18.4|34.6|27.8|3.1| |688722.SH|同益中|优于大市|0.68|0.58|0.85|22.4|18.5|16.0|2.6| [14] 财务预测与估值 |资产负债表（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E|利润表（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---| |现金及现金等价物|728|456|549|321|349|营业收入|616|640|649|1159|1325| |应收款项|19| - |32|27|48|营业成本|371|393|406|780|888| |存货净额|133|198|199|399|450|营业税金及附加|8|6|8|14|17| |其他流动资产|67| - |28|13|23|销售费用|13|13|13|23|24| |流动资产合计|947|714|787|790|880|管理费用|29|34|35|57|63| |固定资产|423|635|630|866|983|研发费用|30|39|39|68|77| |无形资产及其他|64| - |62|56|50|财务费用|(6)|(9)|(7)|(7)|(5)| |投资性房地产|57| - |42|42|42|投资收益|2|0|0|0|0| |长期股权投资|0| - |0|0|0|资产减值及公允价值变动|0|8|(3)|0|5| |资产总计|1491|1453|1514|1748|1948|其他收入|(12)|(29)|(39)|(68)|(77)| |短期借款及交易性金融负债|26| - |24|0|0|营业利润|201|174|155|227|262| |应付款项|39| - |46|30|60|营业外净收支|(2)|0|0|0|0| |其他流动负债|152| - |54|49|96|利润总额|198|174|155|227|262| |流动负债合计|217|124| - |78|156|所得税费用|27|17|22|32|37| |长期借款及应付债券|0| - |0|0|0|少数股东损益|0|4|3|5|6| |其他长期负债|30| - |27|27|27|归属于母公司净利润|171|154|130|190|219| |长期负债合计|30| - |27|27|27|现金流量表（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |负债合计|247|151|106|183|203|净利润|171|154|130|190|219| |少数股东权益|69| - |72|75|79|资产减值准备|1|2|3|2|1| |股东权益|1175|1229|1333|1485|1661|折旧摊销|23|36|58|73|88| |负债和股东权益总计|1491|1453|1514|1748|1948|公允价值变动损失|(8)|3|0|(5)|0| |关键财务与估值指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E|财务费用|(6)|(9)|(7)|(7)|(5)| |每股收益|0.76|0.68|0.58|0.85|0.98|营运资本变动|13|(116)|1|(152)|(41)| |每股红利|0.00|0.45|0.12|0.17|0.20|其它|(1)|(0)|(1)|2|3| |每股净资产|5.23|5.47|5.93|6.61|7.39|经营活动现金流|199|77|192|110|272| |ROIC|15.13%|11.76%|12%|16%|16%|资本开支|0|(244)|(50)|(300)|(200)| |ROE|14.59%|12.49%|10%|13%|13%|其它投资现金流|300|0|0|0|0| |毛利率|40%|39%|37%|33%|33%|投资活动现金流|300|(244)|(50)|(300)|(200)| |EBIT Margin|27%|25%|23%|19%|19%|权益性融资|2|4|0|0|0| |EBITDA Margin|31%|30%|32%|25%|26%|负债净变化|0|0|0|0|0| |收入增长|86%| - |4%|1%|78%|14%|支付股利、利息|(0)|(101)|(26)|(38)|(44)| |净利润增长率|226%|-10%|-15%|46%|15%|其它融资现金流|(88)|94|(24)|0|0| |资产负债率|21%|15%|12%|15%|15%|融资活动现金流|(86)|(105)|(50)|(38)|(44)| |股息率|0.0%|2.9%|0.7%|1.1%|1.2%|现金净变动|413|(272)|92|(228)|28| |P/E|20.5|22.9|27.1|18.5|16.0|货币资金的期初余额|316|728|456|549|321| |P/B|3.0|2.9|2.6|2.4|2.1|货币资金的期末余额|728|456|549|321|349| |EV/EBITDA|19.9|19.0|17.6|12.8|10.8|企业自由现金流|0|(182)|137|(194)|68| |权益自由现金流|0|(88)|119|(188)|73| [16]