报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6][72] 报告的核心观点 - 2024 年 MLCC 行业复苏明显，2025 年有望保持增长，伴随镍粉出货量提升和产品结构改善，公司 25 年业绩有望加速修复，光伏铜代银产业趋势中公司作为上游制粉企业有望受益 [1][12][19] 根据相关目录分别进行总结 消费电子复苏 +AI 新引擎共振，MLCC 新一轮周期已至 - 2017 - 2019 年供给端主导，日厂重心转移导致缺货潮后又进入跌价周期 [12] - 2020 - 2023 年需求端主导，疫情催化叠加 5G 和汽车电子新动能，后因下游需求不振进入跌价周期，23 年底行业触底向上 [12][13] - 2024 年以来行业复苏，AI 驱动消费电子与 MLCC 步入新一轮成长周期，全球智能手机/PC 出货量回暖，AI 服务器用 MLCC 量价齐升 [13] - 展望 2025 年，伴随 AI 蓬勃发展和新机型上市，AI 服务器出货量有望高增，消费电子内需刺激与产品周期共振，叠加汽车电子增量，MLCC 行业有望保持增长 [14] - 24 年公司受益 MLCC 需求复苏扭亏为盈，24 年前三季度营收 7.27 亿元，yoy +48%；归母净利润 0.85 亿元，yoy +562.4%，24 年全年业绩略低于预期主要受 Q4 资产减值影响，25 年业绩有望加速修复 [19] 光伏铜浆产业化进程加速，上游铜粉企业有望受益 光伏行业持续降本增效，降银技术引领成本革命 - 全球光伏用银量持续增长，24 年光伏白银需求占比已接近 20%，银浆在电池片成本占比持续提高，截至 24 年 10 月成本占比高达 27% [29][30] - N 型电池自 24 年开始占比主导地位，单位银浆耗量远高于 P 型电池，光伏金属化少银/无银化大势所趋 [33] - 降低银耗有减少栅线面积和贱金属替代两个思路，多主栅技术已成熟应用，无主栅中等范围应用，银包铜在 HJT 应用相对成熟，铜浆仍处试验阶段但产业化进程加速 [35] - 博迁新材推动银包铜粉国产化，23 年银包铜粉销量 22.4 万吨，销售收入 5493 万元，24 年上半年销售收入 2685 万元，但银包铜浆料适用性有限，纯铜浆备受期待 [39][40] 铜浆抗氧化技术逐步成熟，产业化进程提速 - 电子浆料贱金属化成为趋势，银浆因性价比广泛应用，铜浆易氧化是主要应用瓶颈，MLCC 行业已实现从钯银体系到镍铜体系的产业变革 [41][43] - 铜浆抗氧化研究主要集中在铜粉表面处理和铜浆烧结条件控制两个方向，光伏铜浆应用需产业链协同解决 [46] - 24Q4 以来光伏铜浆产业化进程加速，浆料厂与组件/电池厂环节技术突破显著，如 Copprint 为 IBC Zebra 电池提供铜浆解决方案已具备投产条件，东方日升异质结伏曦电池片产线导入铜浆后纯银耗量由 6mg/W 降至 0.5mg/W 等 [49] 博迁新材：具备稀缺性的上游制粉企业，铜粉抗氧化研究早有布局 - 公司深耕 PVD 路径，自主掌握核心技术，电子铜粉已实现大规模量产，对铜粉的抗氧化研究早有布局，在光伏铜代银产业趋势中有望受益 [68] 盈利预测与投资建议 盈利预测明细 - 预计 24 - 26 年公司营收分别为 9.55/13.41/15.11 亿元，归母净利润分别为 0.90/2.19/2.72 亿元，下修 24 年利润、上修 25 - 26 年利润，25 年公司利润有望加速修复 [70] 投资建议 - 公司作为国内 MLCC 用镍粉龙头，主业有望加速修复，具备底层技术平台化核心竞争力，光伏铜代银存在边际催化，维持“买入”评级 [72]