报告行业投资评级 - 基础化工行业上次评级为中性，本次维持中性评级 [2] 报告的核心观点 - 此轮周期已行至尾声，静待需求修复，24年基建、出口较为坚挺，地产周期下行持续，消费连续两年完成修复依然坚挺；全球化工资本2024年增速转负，国内供给压力仍较大但节奏放缓，资本开支接近尾声，行业库存进入补库阶段，24年化工行业价格及利润水平全年整体表现承压 [4] - 周期方面相对底部或已至，需寻找供需边际变化行业；成长方面内循环重视突破堵点，外循环重视全球化 [5][6] - 推荐关注不同供需逻辑主导的行业及公司，如需求稳定的制冷剂、磷矿及磷肥等行业公司，供给稳定的MDI、民爆等行业公司，供需双重边际改善的有机硅行业公司；还从内循环和外循环两个方向给出投资机会，推荐关注相关材料和合成生物学等领域公司 [7] 根据相关目录分别进行总结 行业估值指标、景气度指标 - 展示了化工行业市盈率、市净率、综合景气指数、一级子行业工业增加值累积同比和当月同比等指标的历史数据图表 [8][9][11] 价格指标 - 2025年1 - 3月CCPI呈现区间震荡，截至3月末CCPI为4292点，较24年同期下降7.7%，环比2月下降1.9%；2025年1 - 2月，PPI及CCPI呈现小幅回升趋势但仍处负数区间，2月PPI（化学原料及制品制造）同比增速为 - 3.6%，CCPI同比增速为 - 5.4%，CCPI同比增速落于PPI下方；环比看，PPI（化学原料及制品制造）2月较1月环比持平，CCPI环比 + 0.9% [13][16] - 同比看，2024年1 - 7月，化学原料及化学制品制造、橡胶和塑料制品PPI同比增速回升，化学纤维行业呈现震荡；8 - 12月，化学原料及化学制品制造、化学纤维制造业PPI同比增速分别震荡下行至 - 4.8% / - 3%，橡胶和塑料制品业PPI同比增速逐步升至 - 1.6%；进入2025年，1 - 2月化学纤维制造业同比增速维持下行至 - 4%，化学原料及化学制品制造、橡胶和塑料制品业分别升至 - 3.6% / - 1.4%；环比看，2025年2月，化学原料及化学制品制造、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业PPI环比增速分别为持平 / + 0.1% / - 0.2%，分别较1月变动 + 0.2 / + 0.5 / - 0.1pcts [18] - 从经验来看，PPI - PPIRM领先于工业企业利润增速变动；2023年1 - 7月，PPI - PPIRM同比差值整体呈扩大趋势，8 - 12月逐步回落；2024年1 - 4月，PPI - PPIRM同比差值呈现走扩，5月同比差值缩窄为 - 0.5%，7 - 9月回落至 - 0.8%，10 - 12月同比差值收窄至 - 0.1%，12月环比差值缩小至0；2025年1 - 2月，PPI - PPIRM同比差值走扩至0.3% [20] - 统计了187种化工品的价格及历史分位，截至2025/4/4，化工品价格位于历史分位在30%以下的共有127种，占比67.9%；位于历史分位30 - 50%的共有33种，占比17.6%，位于历史分位50%以上的共有27种，占比14.4% [29] 供给端指标 - 开工率方面，2024年Q1 - Q3，化学原料及化学制品制造业开工率小幅下降，Q4回升至76.4%；同期，化学纤维制造业基本维持85% - 86%的开工率区间波动，Q4开工率为85.6%，同比下降0.1pcts，环比提升0.1pcts [33] - 用电量方面，2024年1 - 12月，主要化工子行业用电量均实现同比提升；化学原料及化学制品制造业在24年1 - 7月用电量同比增速上升至9.2%，8 - 12月增速回落至3 - 5%区间波动；橡胶和塑料制品业用电量在2024年4 - 8月同比增速小幅回落，9 - 12月增速反弹至8.89%；2024年4 - 8月，化学纤维制造业增速呈现波动，9 - 12月增速向上升至4.1% [33] - 动力煤消耗量方面，2024年1 - 12月，化工行业动力煤消耗量同比呈现明显增长，同比增速在2月为40%，3 - 10月消耗量同比增速震荡回落，12月当月同比增速为8.89%，增速环比 + 2.55pcts [33] - 存货同比方面，2024年上半年化学纤维行业库存同比增速持续提升至20.8%，8 - 12月同比增速显著回落，至12月增速为0.6%；橡胶与塑料制品库存同比增速自24年2月转正，化学原料及化学制品同比增速自24年6月转正；2025年1 - 2月，化学纤维行业库存同比转负至 - 1.1%，化学原料及化学制品、橡胶和塑料制品存货同比增速升至1.9%、6.4% [37] - 固定资产投资完成额累积同比方面，2024年1 - 12月，化学原料及制品制造业固定资产投资完成额累计同比保持稳定，在8.0% - 14.0%区间波动；同期，橡胶和塑料制品业、化学纤维制造业累计同比增速分别在10.0% - 16.0%、4.0% - 8.0%区间波动；2025年1 - 2月，化学纤维制造业累计同比增加至16%；橡胶和塑料制造业、化学原料及制品制造业分别为14.3%、6% [37] 进出口指标 - 展示了化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶制品业、塑料制品业出口价值贡献度拆分、进口价值贡献度拆分、进出口交货值（累积同比、当月同比）等指标的历史数据图表 [41][42][45][46][49][50][52] 下游行业运行指标 - 展示了PMI、家电产量累计同比、汽车产销累计同比、地产投资累计同比、地产开发累计同比、纺服产量累计同比等指标的历史数据图表 [56][57] 行业经济效益指标 - 报告提及该部分内容，但未给出具体数据 [59] 全球宏观和终端市场指标 - 报告未提及相关具体内容 全球化工产品价格及价差 - 报告未提及相关具体内容 全球行业经济效益指标 - 报告未提及相关具体内容 欧美地区化工产品价格及生产指标 - 报告未提及相关具体内容

报告公司投资评级 - 行业为公用事业/电力，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收36.12亿元同比增长8.55%，归母净利润8.03亿元同比增长0.05%，2024年累计分红金额预计为5.42亿元（含税），占归母净利的67.51% [1] - 考虑新增装机、电价变动情况，下调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为9.1、10.6、11.8亿元（2025 - 2026年前值为12.9、16.7亿元），对应PE 12、11、10倍，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 新增装机情况 - 2024年新增并网装机容量总计1073兆瓦，布局在电力消纳能力强、资源条件优越地区，累计核准装机容量7468兆瓦同比增长15.82%，并网容量达到5554兆瓦同比增长23.97%，在建项目装机容量共计857.5兆瓦，主要分布于河北、黑龙江、新疆等地区 [2] 营收情况 - 装机增长带动电量提升，2024年完成发电量79.05亿千瓦时，风电完成发电量35.60亿千瓦时同比增长11.79%，光伏完成发电量42.97亿千瓦时同比增长9.72%，其他类型完成发电量0.49亿千瓦时，风光电价下滑，综合营收36.12亿元同比增长8.55% [3] 盈利能力与业绩情况 - 2024年新能源发电毛利率56.14%同比下降0.70pct，风电毛利率65.55%同比提高1.66pct，光伏毛利率49.62%同比减少2.82pct，期间费用率同比下降2pct，计提资产减值1.26亿元、信用减值0.36亿元扰动业绩，归母净利润8.03亿元同比增长0.05% [4] 财务数据预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,327.75|3,612.17|4,324.29|5,023.14|5,628.42| |增长率(%)|7.96|8.55|19.71|16.16|12.05| |EBITDA(百万元)|2,903.95|3,350.31|3,750.09|4,225.56|4,663.81| |归属母公司净利润(百万元)|802.35|802.72|907.50|1,056.30|1,179.58| |增长率(%)|9.61|0.05|13.05|16.40|11.67| |EPS(元/股)|0.40|0.40|0.45|0.53|0.59| |市盈率(P/E)|14.01|14.01|12.39|10.65|9.53| |市净率(P/B)|1.26|1.21|1.12|1.04|0.96| |市销率(P/S)|3.38|3.11|2.60|2.24|2.00| |EV/EBITDA|9.77|9.38|9.26|8.65|8.27| [5]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级同样为强于大市 [4] 报告的核心观点 - 国内算力需求增长，算力租赁及AI基建存在投资机遇，国产算力景气度高，高端算力稀缺使算力租赁回报率高，智算中心需求激增带动算力基建景气度提升 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 1. AI运用带动算力设施需求较快增长，“东数西算”加快全国算力布局 1.1. AI应用带动基础算力设施需求高景气 - AI服务器需求和市场规模快速增长，2020 - 2023年从149亿增至692亿，预计2028年达1433亿 [10] - 2023年云计算市场规模6165亿，同比增35.5%，预计2027年达21404亿，六大云服务商占公有云71.5%市场份额 [10] - 我国智算市场空间广阔，2022 - 2027年智能算力规模预计从259.9EFLOPS增至1117.4EFLOPS，CAGR达33.9%，2024年上半年超250个智算中心在建或建成 [14] 1.2. 算力体系顶层设计不断完善，“东数西算”加快全国算力布局 - 我国出台系列政策完善算力体系顶层设计，“东数西算”工程促进算力资源合理布局和协同发展 [17] - 截至2024年6月底，“东数西算”八大国家枢纽节点直接投资超435亿，拉动投资超2000亿，机架总规模超195万架，上架率约63% [18] - 西部地区在电力和土地成本上有优势，利于数据中心建设和运营，国家推动算力电力协同提升数据中心绿电供给 [19][20] 2. 高端算力资源稀缺，算力租赁具备高回报率 2.1. 推理算力主导本轮算力租赁需求，高端算力资源仍较稀缺 - 算力租赁可降低客户使用门槛、提升资源利用率，商业模式有单实例租赁、按使用算力规模租赁、按租用GPU付费租赁三种 [21][23] - 算力租赁产业链包括上游供应商、中游服务商和下游需求方，市场处于起步期，推理算力是主要需求，60%智算需求集中在一线城市 [24][29] - 智算租赁业务兴起因资源供给不足和自建成本高，国内AI芯片与海外有差距，算力租赁核心竞争力在于高端芯片、资金和客户资源 [29][30][31] 2.2. 算力租赁整体回报率较高，重点关注算力租赁板块投资机遇 - 一台装配8张H100显卡服务器出租，平均折旧法下1 - 5年净利率为32%、34%、35%、36%、37%，加速折旧法下第2 - 5年为14%、35%、55%、75%，回本周期约3年 [32][33][34] - 梳理了海南华铁、宏景科技等多家算力租赁相关标的情况 [35][36][37] 3. 智算中心需求激增，重视关注算力基建景气度提升 - 智能算力需求带动数据中心投资提升，2023年智算中心投资规模879亿，同比增超90%，预计2028年市场规模超2886亿，2023 - 2028年CAGR 26.8% [41][42] - AIDC相较传统IDC算力和功耗优势明显，国内外厂商加大AIDC资本开支，行业空间增长 [44] - 智算中心主流商业模式是机柜托管和算力租赁，数据中心经营有零售和批发两种模式，以润泽科技为例介绍了两种模式特点 [45][46] - 以光环新网呼和浩特算力基地项目为例，介绍了数据中心投资分配和盈利情况，满负荷后净利率约8.19% [48][51] - 梳理了城地香江、万国数据等多家数据中心相关标的情况 [52][55][56]

报告核心观点 - 国内算力需求增长，算力租赁及AI基建存在投资机遇，国产算力高景气，高端算力稀缺使算力租赁回报率高，智算中心需求激增带动算力基建景气度提升 [1][2][3] 分组1：AI运用带动算力设施需求较快增长，“东数西算”加快全国算力布局 1.1 AI应用带动基础算力设施需求高景气 - AI服务器需求和市场规模增长，预计2028年达1433亿人民币 [10] - 2023年云计算市场规模6165亿，同比增35.5%，预计2027年达21404亿 [10] - 2023年六大云服务商占公有云71.5%市场份额，云计算+AI成双轮引擎 [10] - 截至2024年6月，我国数据中心超830万标准机架，算力规模246EFLOPS，智算同比增速超65% [14] - 2022 - 2027年中国智能算力规模预计从259.9EFLOPS增至1117.4EFLOPS，复合增长率33.9% [14] - 2024年上半年，全国建设和在建智算中心超250个，招投标791起，超20个城市有智算中心 [14] 1.2 算力体系顶层设计不断完善，“东数西算”加快全国算力布局 - 我国出台系列政策完善算力体系顶层设计，推进“东数西算”工程 [17] - 截至2024年6月底，“东数西算”八大国家枢纽节点直接投资超435亿，拉动投资超2000亿，机架总规模超195万架，上架率63%左右 [18] - 西部地区电力和土地成本低，具备数据中心建设和运营优势 [19] - 相关部门推动算力电力协同，提升数据中心绿电供给水平，目标2025年国家枢纽节点新建数据中心绿电占比达80% [20] 分组2：高端算力资源稀缺，算力租赁具备高回报率 2.1 推理算力主导本轮算力租赁需求，高端算力资源仍较稀缺 - 算力租赁可降低客户使用门槛，提升资源利用效率，商业模式有单实例、按规模、按GPU付费租赁三种 [21][23] - 算力租赁产业链包括上游供应商、中游服务商和下游需求方，下游需求旺盛 [24] - 算力租赁市场起步，推理算力是主要需求，60%智算需求在北上广深 [29] - 智算租赁业务兴起因资源供给不足和自建成本高，中小企业面临算力瓶颈 [29] - 国产芯片加速发展但与海外有差距，算力租赁核心竞争力是高端芯片、资金和客户资源 [30][31] 2.2 算力租赁整体回报率较高，重点关注算力租赁板块投资机遇 - 一台8张H100显卡服务器出租，平均折旧法下1 - 5年净利率为32%、34%、35%、36%、37%；加速折旧法下第1年亏5.1万，2 - 5年净利率为14%、35%、55%、75%，回本周期约3年 [32][33][34] - 梳理海南华铁、宏景科技等多家算力租赁相关标的情况 [35][36][37] 分组3：智算中心需求激增，重视关注算力基建景气度提升 - 2023年智算中心投资规模879亿，同比增超90%，预计2028年市场规模超2886亿，2023 - 2028年复合增速26.8% [42] - AIDC相较传统IDC算力和功耗提升，国内外厂商有大规模资本开支，行业空间增长 [44] - 智算中心主流商业模式是机柜托管和算力租赁，数据中心有零售和批发两种经营模式 [45][46] - 以光环新网呼和浩特项目为例，满负荷后净利率约8.19% [51] - 梳理城地香江、万国数据等多家数据中心相关标的情况 [52][55][56]

报告公司投资评级 - 行业为公用事业/电力，6个月评级为买入（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收36.12亿元同比增长8.55%，归母净利润8.03亿元同比增长0.05%，2024年累计分红金额预计5.42亿元（含税）占归母净利67.51% [1] - 考虑新增装机、电价变动情况，下调2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为9.1、10.6、11.8亿元，对应PE 12、11、10倍，维持“买入”评级 [5] 各部分总结 新增装机情况 - 2024年新增并网装机容量1073兆瓦，布局在电力消纳能力强、资源条件优越地区，累计核准装机容量7468兆瓦同比增长15.82%，并网容量达5554兆瓦同比增长23.97%，在建项目装机容量857.5兆瓦主要分布于河北、黑龙江、新疆等地 [2] 营收情况 - 装机增长带动电量提升，2024年完成发电量79.05亿千瓦时，风电35.60亿千瓦时同比增长11.79%，光伏42.97亿千瓦时同比增长9.72%，其他类型0.49亿千瓦时；风光电价下滑，综合营收36.12亿元同比增长8.55% [3] 盈利情况 - 2024年新能源发电毛利率56.14%同比下降0.70pct，风电65.55%同比提高1.66pct，光伏49.62%同比减少2.82pct；费用管控能力优化，期间费用率同比下降2pct；计提资产减值1.26亿元、信用减值0.36亿元扰动业绩，归母净利润8.03亿元同比增长0.05% [4] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,327.75|3,612.17|4,324.29|5,023.14|5,628.42| |增长率(%)|7.96|8.55|19.71|16.16|12.05| |EBITDA(百万元)|2,903.95|3,350.31|3,750.09|4,225.56|4,663.81| |归属母公司净利润(百万元)|802.35|802.72|907.50|1,056.30|1,179.58| |增长率(%)|9.61|0.05|13.05|16.40|11.67| |EPS(元/股)|0.40|0.40|0.45|0.53|0.59| |市盈率(P/E)|14.01|14.01|12.39|10.65|9.53| |市净率(P/B)|1.26|1.21|1.12|1.04|0.96| |市销率(P/S)|3.38|3.11|2.60|2.24|2.00| |EV/EBITDA|9.77|9.38|9.26|8.65|8.27| [5] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|291.84|1,027.69|345.94|401.85|450.27| |应收票据及应收账款(百万元)|6,071.57|8,175.62|8,519.97|10,455.18|10,337.44| |预付账款(百万元)|60.89|222.41|103.36|274.46|151.25| |存货(百万元)|43.74|21.67|53.55|33.68|64.60| |流动资产合计(百万元)|6,889.14|10,256.22|9,826.15|11,919.91|11,833.95| |长期股权投资(百万元)|867.20|1,328.02|1,328.02|1,328.02|1,328.02| |固定资产(百万元)|18,800.29|21,646.38|22,202.53|23,456.42|25,048.97| |在建工程(百万元)|617.97|780.53|2,868.32|4,120.99|4,872.59| |无形资产(百万元)|145.24|216.25|208.67|201.09|193.50| |非流动资产合计(百万元)|25,043.52|29,814.23|31,821.25|34,512.84|36,862.72| |资产总计(百万元)|31,932.66|40,070.45|41,647.40|46,432.75|48,696.67| |短期借款(百万元)|90.00|0.55|2,457.32|3,553.28|4,827.14| |应付票据及应付账款(百万元)|1,010.67|2,371.84|1,517.82|2,993.29|2,089.59| |流动负债合计(百万元)|4,783.03|6,613.36|8,179.90|11,327.38|11,891.83| |长期借款(百万元)|17,299.43|21,388.61|21,666.16|22,209.51|22,653.27| |应付债券(百万元)|0.00|1,547.10|515.70|687.60|916.80| |负债合计(百万元)|22,538.62|30,080.89|30,792.70|34,674.44|35,923.29| |股本(百万元)|1,997.26|1,997.26|1,997.26|1,997.26|1,997.26| |股东权益合计(百万元)|9,394.04|9,989.56|10,854.71|11,758.31|12,773.39| |负债和股东权益总计(百万元)|31,932.66|40,070.45|41,647.40|46,432.75|48,696.67| [12] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3,327.75|3,612.17|4,324.29|5,023.14|5,628.42| |营业成本(百万元)|1,431.22|1,621.61|1,864.74|2,162.67|2,436.79| |营业税金及附加(百万元)|38.87|35.93|43.01|49.96|55.98| |销售费用(百万元)|3.54|3.24|4.32|5.02|5.63| |管理费用(百万元)|232.28|214.87|302.70|351.62|393.99| |研发费用(百万元)|14.19|17.47|23.08|29.32|35.66| |财务费用(百万元)|788.11|819.64|932.80|1,025.15|1,093.94| |资产/信用减值损失(百万元)|(73.83)|(162.06)|(118.14)|(127.00)|(122.57)| |公允价值变动收益(百万元)|2.86|2.42|0.00|0.00|0.00| |投资净收益(百万元)|145.07|301.24|200.00|200.00|200.00| |其他(百万元)|(172.69)|(309.87)|0.00|0.00|(0.00)| |营业利润(百万元)|918.12|1,067.69|1,235.50|1,472.39|1,683.87| |营业外收入(百万元)|62.70|3.64|3.64|3.64|3.64| |营业外支出(百万元)|6.59|2.97|2.97|2.97|2.97| |利润总额(百万元)|974.24|1,068.36|1,236.18|1,473.06|1,684.54| |所得税(百万元)|113.84|160.74|198.35|251.09|303.99| |净利润(百万元)|860.40|907.62|1,037.83|1,221.97|1,380.55| |少数股东损益(百万元)|58.05|104.90|130.33|165.67|200.98| |归属于母公司净利润(百万元)|802.35|802.72|907.50|1,056.30|1,179.58| |每股收益（元）|0.40|0.40|0.45|0.53|0.59| [12] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润(百万元)|860.40|907.62|907.50|1,056.30|1,179.58| |折旧摊销(百万元)|1,086.15|1,216.29|1,363.65|1,501.02|1,663.44| |财务费用(百万元)|789.15|820.90|932.80|1,025.15|1,093.94| |投资损失(百万元)|(145.07)|(301.24)|(200.00)|(200.00)|(200.00)| |营运资金变动(百万元)|(993.22)|(1,583.02)|(328.77)|(295.23)|(581.61)| |其它(百万元)|557.86|820.68|130.33|165.67|200.98| |经营活动现金流(百万元)|2,155.27|1,881.23|2,805.51|3,252.91|3,356.32| |资本支出(百万元)|1,500.62|5,294.75|4,072.33|3,980.99|3,988.56| |长期投资(百万元)|(156.78)|460.82|0.00|0.00|0.00| |其他(百万元)|(4,200.19)|(7,518.92)|(7,867.97)|(7,781.72)|(7,789.53)| |投资活动现金流(百万元)|(2,856.35)|(1,763.36)|(3,795.64)|(3,800.73)|(3,800.97)| |债权融资(百万元)|(530.34)|4,897.21|481.07|922.09|858.55| |股权融资(百万元)|(375.99)|(303.70)|(172.68)|(318.37)|(365.48)| |其他(百万元)|(728.05)|(4,009.26)|0.00|(0.00)|(0.00)| |筹资活动现金流(百万元)|(1,634.38)|584.25|308.39|603.72|493.07| |汇率变动影响(百万元)|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额(百万元)|(2,335.46)|702.13|(681.75)|55.91|48.42| [13] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入增长率(%)|7.96|8.55|19.71|16.16|12.05| |营业利润增长率(%)|5.94|16.29|15.72|19.17|14.36| |归属于母公司净利润增长率(%)|9.61|0.05|13.05|16.40|11.67| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|56.99|55.11|56.88|56.95|56.71| |净利率(%)|24.11|22.22|20.99|21.03|20.96| |ROE(%)|8.97|8.64|9.02|9.74|10.08|

报告公司投资评级 - 行业为纺织服饰/服装家纺，6个月评级为增持（维持评级） [7] 报告的核心观点 - 报喜鸟未来将与Woolrich集团全面深入合作，借助其历史底蕴和品牌影响力，筹建上海研发中心，整合供应链资源，提升研发能力，实施多元化商业模式进行全球化布局，带动其他品牌国际化发展 [1] - 品牌发展初期，报喜鸟将与Woolrich集团协同，把品牌影响力从国外引入国内，拓展核心商场，同时在海外与集团合作扩大市场规模 [2] - 成长品牌乐飞叶坚持快速健康发展战略，加大研发投入提升单店业绩；恺米切完成大中华区收购后，调整策略，坚持国际品牌调性，专注打造意大利免烫衬衫 [3] - 哈吉斯专注优质渠道拓展、产品研发创新和目标客群耕耘，通过数据分析指导研发，举办营销活动提升客户粘性和忠诚度 [4] - 预计报喜鸟24 - 26年EPS分别为0.36元、0.47元、0.59元，对应PE为11x、8x、7x，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据和估值 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,312.76|5,253.63|5,264.13|5,758.96|6,467.31| |增长率(%)|(3.11)|21.82|0.20|9.40|12.30| |EBITDA(百万元)|893.46|1,161.00|893.17|1,106.39|1,333.62| |归属母公司净利润(百万元)|458.77|697.85|532.39|690.91|862.59| |增长率(%)|(1.20)|52.11|(23.71)|29.78|24.85| |EPS(元/股)|0.31|0.48|0.36|0.47|0.59| |市盈率(P/E)|12.66|8.32|10.91|8.41|6.73| |市净率(P/B)|1.48|1.34|1.34|1.33|1.28| |市销率(P/S)|1.35|1.11|1.10|1.01|0.90| |EV/EBITDA|4.09|4.88|3.99|2.91|2.82| [6] 基本数据 - A股总股本1,459.33百万股，流通A股股本1,421.50百万股，A股总市值5,808.15百万元，流通A股市值5,657.55百万元，每股净资产2.94元，资产负债率32.03%，一年内最高/最低6.25/3.12元 [8] 财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|1,442.60|1,891.21|1,216.39|1,627.04|1,082.81| |应收票据及应收账款|618.69|661.08|694.29|478.72|838.57| |预付账款|46.81|51.63|73.77|56.68|81.36| |存货|1,179.02|1,151.16|1,326.74|1,360.76|1,561.42| |其他|339.72|747.11|743.78|819.03|762.42| |流动资产合计|3,626.83|4,502.19|4,054.96|4,342.24|4,326.58| |长期股权投资|236.82|233.69|233.69|233.69|233.69| |固定资产|417.84|466.41|401.46|336.51|271.56| |在建工程|140.78|457.60|609.89|796.45|1,015.00| |无形资产|224.33|236.42|216.54|196.66|176.78| |其他|1,303.58|1,101.90|1,020.27|978.00|978.05| |非流动资产合计|2,323.34|2,496.02|2,481.84|2,541.30|2,675.07| |资产总计|5,990.46|7,055.13|6,536.81|6,883.54|7,001.65| |短期借款|277.63|549.36|220.00|230.00|220.00| |应付票据及应付账款|530.21|669.93|471.24|797.59|598.14| |其他|700.25|889.89|1,268.38|1,236.16|1,405.38| |流动负债合计|1,508.09|2,109.18|1,959.62|2,263.76|2,223.52| |长期借款|45.55|47.43|46.00|46.00|46.00| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|64.11|60.71|67.68|64.16|64.18| |非流动负债合计|109.65|108.13|113.68|110.16|110.18| |负债合计|1,941.64|2,584.80|2,073.30|2,373.92|2,333.70| |少数股东权益|113.98|128.99|128.74|130.51|136.73| |股本|1,459.33|1,459.33|1,459.33|1,459.33|1,459.33| |资本公积|769.35|769.87|769.87|769.87|769.87| |留存收益|1,705.99|2,111.98|2,105.41|2,149.74|2,301.85| |其他|0.17|0.16|0.16|0.16|0.16| |股东权益合计|4,048.82|4,470.33|4,463.51|4,509.62|4,667.95| |负债和股东权益总计|5,990.46|7,055.13|6,536.81|6,883.54|7,001.65| [11] 利润表(百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,312.76|5,253.63|5,264.13|5,758.96|6,467.31| |营业成本|1,607.09|1,854.12|1,848.24|1,992.60|2,221.52| |营业税金及附加|36.69|47.21|45.80|48.95|55.62| |销售费用|1,711.18|2,031.29|2,158.29|2,303.58|2,522.25| |管理费用|279.10|370.39|421.13|403.13|420.38| |研发费用|83.30|108.57|78.96|86.38|97.01| |财务费用|(33.43)|(49.85)|(37.21)|(25.56)|(14.81)| |资产/信用减值损失|(146.52)|(128.19)|(90.58)|(91.76)|(90.97)| |公允价值变动收益|(18.73)|(9.08)|0.00|0.00|0.00| |投资净收益|12.88|21.71|17.96|17.51|19.06| |其他|177.69|117.60|0.00|0.00|(0.00)| |营业利润|603.52|889.86|676.30|875.63|1,093.44| |营业外收入|13.81|14.77|13.83|14.14|14.25| |营业外支出|10.57|6.10|12.96|9.87|9.64| |利润总额|606.77|898.54|677.17|879.90|1,098.04| |所得税|130.72|169.64|124.46|161.28|200.17| |净利润|476.05|728.89|552.71|718.61|897.87| |少数股东损益|17.27|31.04|20.32|27.70|35.28| |归属于母公司净利润|458.77|697.85|532.39|690.91|862.59| |每股收益（元）|0.31|0.48|0.36|0.47|0.59| [11] 现金流量表(百万元) |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|476.05|728.89|532.39|690.91|862.59| |折旧摊销|149.63|147.74|84.83|84.83|84.83| |财务费用|7.74|8.45|(37.21)|(25.56)|(14.81)| |投资损失|(12.88)|(21.71)|(17.96)|(17.51)|(19.06)| |营运资金变动|(481.17)|195.39|(227.74)|449.36|(568.23)| |其它|375.94|94.87|20.32|27.70|35.28| |经营活动现金流|515.31|1,153.64|354.63|1,209.72|380.60| |资本支出|231.55|458.69|145.32|190.07|218.54| |长期投资|(11.50)|(3.13)|0.00|0.00|0.00| |其他|(708.46)|(1,120.33)|(279.65)|(359.12)|(418.03)| |投资活动现金流|(488.41)|(664.77)|(134.33)|(169.05)|(199.50)| |债权融资|275.99|386.76|(335.60)|42.48|14.21| |股权融资|(583.20)|(364.31)|(559.53)|(672.50)|(739.54)| |其他|(224.85)|(104.13)|0.00|0.00|(0.00)| |筹资活动现金流|(532.06)|(81.68)|(895.13)|(630.02)|(725.33)| |汇率变动影响|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |现金净增加额|(505.16)|407.19|(674.82)|410.65|(544.23)| [11] 主要财务比率 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入|-3.11%|21.82%|0.20%|9.40%|12.30%| |营业利润|-3.46%|47.44%|-24.00%|29.47%|24.87%| |归属于母公司净利润|-1.20%|52.11%|-23.71%|29.78%|24.85%| |获利能力| | | | | | |毛利率|62.74%|64.71%|64.89%|65.40%|65.65%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|32.41%|36.64%|31.72%|34.49%|33.33%| |净负债率|-26.06%|-26.10%|-19.37%|-27.91%|-15.31%| |流动比率|2.00|1.84|2.07|1.92|1.95| |速动比率|1.36|1.38|1.39|1

报告公司投资评级 - 行业为交通运输/航运港口，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 兴通股份船舶运力有望增加，但内外贸危化品船运价回调拖累业绩，下调2025年预测归母净利润至4.06亿元（原预测5.24亿元），引入2026 - 27年预测归母净利润分别为4.82、5.29亿元，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场运价情况 - 内贸化学品运价处于历史相对低位，2024年中国大宗液体化学品下海货量增速降低，沿海散装液体化学品船市场逼近供需拐点，主要航线运价下降，部分船东调运力至外贸航线，2024年内贸化学品船市场运价下跌5%，兴通股份国内业务毛利率达40.6%，高于2023年的36%，或与签订期租合同、COA有关 [1] - 外贸化学品船租金回调，2024年全球化学品船租金和东亚部分航线运价处历史较高水平，下半年开始回调，5年船龄的2万载重吨化学品船价格年初开始小幅回调，预计2025 - 26年全球化学品船运力增速4.9%、5.7%，高于2024年的3.4%，或给外贸运价带来压力，2024年兴通股份国外业务毛利率29%，运价下跌航次租船业务毛利或先受影响 [2] 运力与盈利增长 - 2023和2024年兴通股份运力规模分别增长48%和12%，带动营业收入分别增长58%和22%、归母净利润分别增长22%和39% [3] - 2025年控股子公司兴通万邦2艘1.30万载重吨内外贸兼营不锈钢化学品船舶将投入运营，2025 - 2027年至少12艘外贸不锈钢化学品船舶投入运营，合计23.50万载重吨，运力增长有望助推收入和利润继续增长 [3] 财务数据和估值 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 1,237.27 | 1,514.74 | 1,858.22 | 2,201.71 | 2,386.83 | | 增长率(%) | 57.66 | 22.43 | 22.68 | 18.48 | 8.41 | | EBITDA(百万元) | 489.18 | 654.77 | 783.00 | 932.28 | 1,032.52 | | 归属母公司净利润(百万元) | 252.20 | 350.42 | 405.88 | 482.22 | 528.57 | | 增长率(%) | 22.28 | 38.95 | 15.83 | 18.81 | 9.61 | | EPS(元/股) | 0.90 | 1.25 | 1.45 | 1.72 | 1.89 | | 市盈率(P/E) | 15.95 | 11.48 | 9.91 | 8.34 | 7.61 | | 市净率(P/B) | 1.82 | 1.58 | 1.36 | 1.17 | 1.02 | | 市销率(P/S) | 3.25 | 2.66 | 2.17 | 1.83 | 1.69 | | EV/EBITDA | 10.84 | 8.24 | 6.42 | 5.24 | 4.59 | [5] 基本数据 - A股总股本280.00百万股，流通A股股本280.00百万股，A股总市值4,023.60百万元，流通A股市值4,023.60百万元，每股净资产9.10元，资产负债率36.19%，一年内最高/最低18.25/12.03元 [7]

报告公司投资评级 - 行业为电子/光学光电子，6个月评级为增持（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 2024年康冠科技营收155.87亿，同增15.92%，归母净利8.33亿，同减35.02%，营收增长主要来自创新类显示产品及智能电视业务，盈利下降因行业竞争、成本上升和投入增加 [1][2] - 创新类显示产品继续高增长，公司运用AI技术赋能并实施差异化营销战略，自有品牌在多个市场排名靠前 [3] - 基于2024年业绩表现，调整25 - 27年盈利预测，预计EPS分别为1.45元、1.63元以及1.91元（25 - 26年前值为1.7以及2.1元），维持“增持”评级 [4] 财务数据和估值 - 2023 - 2027E营业收入分别为134.47亿、155.87亿、175.35亿、198.32亿、227.08亿，增长率分别为16.05%、15.92%、12.50%、13.10%、14.50% [10] - 2023 - 2027E归属母公司净利润分别为12.83亿、8.33亿、10.17亿、11.41亿、13.41亿，增长率分别为 - 15.37%、 - 35.02%、21.99%、12.26%、17.49% [10] - 2023 - 2027E EPS分别为1.83元、1.19元、1.45元、1.63元、1.91元 [10] 资产负债表 - 2023 - 2027E资产总计分别为140.91亿、164.02亿、191.45亿、199.50亿、221.68亿 [12] - 2023 - 2027E负债和股东权益总计分别为140.91亿、164.02亿、191.45亿、199.50亿、221.68亿 [12] 利润表 - 2023 - 2027E营业收入分别为134.47亿、155.87亿、175.35亿、198.32亿、227.08亿 [12] - 2023 - 2027E营业成本分别为110.49亿、135.96亿、147.47亿、166.79亿、190.75亿 [12] - 2023 - 2027E净利润分别为12.84亿、8.30亿、10.16亿、11.40亿、13.38亿 [12] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为2.59亿、2.40亿、38.70亿、 - 31.70亿、44.60亿 [11][12] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 32.83亿、3.07亿、4.21亿、 - 1.39亿、 - 2.14亿 [11][12] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为19.97亿、5.43亿、6.72亿、4.66亿、 - 4.39亿 [11][12] 主要财务比率 - 成长能力方面，2023 - 2027E营业收入增长率分别为16.05%、15.92%、12.50%、13.10%、14.50% [12] - 获利能力方面，2023 - 2027E毛利率分别为17.83%、12.77%、15.90%、15.90%、16.00% [12] - 偿债能力方面，2023 - 2027E资产负债率分别为50.69%、53.10%、45.99%、44.16%、45.53% [11][12] - 营运能力方面，2023 - 2027E应收账款周转率分别为4.57、4.34、5.63、5.52、5.93 [11][12] - 每股指标方面，2023 - 2027E每股收益分别为1.83元、1.19元、1.45元、1.63元、1.91元 [11][12] - 估值比率方面，2023 - 2027E市盈率分别为10.68、16.44、13.47、12.00、10.22 [11][12]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市(维持评级)，上次评级为强于大市 [6] 报告的核心观点 - 美丽田园医疗健康2024年全年及H2收入、利润同比增长，预计派息并承诺未来三年派息比例，毛利率稳中有升，费用端基本持平，各业务板块有不同表现，商业模式升级，渠道拓展和客户数量增长成效显著 [1][2][3][4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024全年收入25.72亿元/同比+19.91%，期间利润2.52亿元/同比+9.71%，经调整利润2.52亿元/同比+4.58%，经调整净利润率9.8%/同比-1.44pp；2024H2收入14.35亿元/同比+29.44%，期间利润1.26亿元/同比+15.95%，经调整利润1.20亿元/同比+9.50%，经调整净利润率8.38%/同比-1.53pp [1] - 2024A毛利率46.26%/同比+0.71pp，销售费用率17.95%/同比+0.32pp，研发费用率1.40%/同比-0.19pp，管理费用率15.09%/同比+0.25pp；2024H2毛利率45.72%/同比+0.69pp，销售费用率18.96%/同比-0.10pp，研发费用率1.38%/同比-0.15pp，管理费用率14.43%/同比+0.67pp [2] 业务板块 - 2024年美容和保健服务收入14.43亿元/同比+20.91%，占比56.11%，其中直营店收入13.06亿元/同比+20.92%，占比50.76%，加盟商及其他收入1.38亿元/同比+20.87%，占比5.35%，直营店中高端美容服务收入11.44亿元/同比+5.91%，占比44.46%，高端智能美养服务收入1.62亿元，占比6.30%；医疗美容服务收入9.28亿元/同比+9.12%，占比36.07%；亚健康医疗服务收入2.01亿元/同比+98.92%，占比7.81% [3] 商业模式 - 公司全面整合奈瑞儿，涉足保健业务领域，实现“双美+双保健”商业模式升级，拓宽流量入口，2024年24.9%的美容和保健会员购买了医疗美容或亚健康医疗增值服务，其中28.7%高端美容服务的会员购买了增值服务，渗透率同比+3.7pct [4] 渠道拓展 - 公司执行“内生+外延”双向开拓策略，2024年门店总数突破554家，其中直营门店数量达275家，净增门店74家，加盟及托管门店279家，净增门店80家 [5] 客户运营 - 公司推动客户数量可持续增长，2024年接待直营门店客流1.52百万人次，同比+20.4%，直营门店活跃会员人数跃升至137,027名，同比+46.3%，2024年线上私域数字化纳新实现突破式增长，私域新会员数量占比提升到34%，直营活跃会员平均纳客成本同比-8.9% [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖一品红，给予“买入”评级，6个月评级为买入（首次评级），目标价35.88元 [4][6] 报告的核心观点 - 一品红是聚焦儿童药与慢病药的创新型生物医药企业，创新研发聚焦痛风领域，有望迎来收获期，看好公司进入加速发展阶段 [1][4] 分组1：一品红聚焦儿童与慢病药领域，业务覆盖全产业链 - 一品红2002年成立，2017年上市，业务覆盖医药全产业链，以医药制造为主导，聚焦儿童药和慢病药领域，拥有193个药品注册批件，在研儿童专用药25项，慢病药13个，参股美国Arthrosi公司22.52%股权，获AR882中国区域权益 [15][16][19] - 2024年前三季度公司营业收入、净利润下滑，预计全年净利润为-4.72亿至-6.80亿元，主要受行业政策、市场环境、基地爬坡、研发投入和非经常性损益影响 [22] - 李捍雄和吴美容为公司共同实际控制人，李捍雄合计持股35.97%，公司制定2025年股票期权激励计划，激励353人，2025 - 2027年有严格业绩考核要求 [24][28] 分组2：痛风行业持续扩容，URAT1抑制剂前景明朗 - 中美痛风治疗指南均强调降尿酸治疗，中国指南侧重分层用药，美国指南强化难治性治疗与心血管安全，二者均以降血尿酸至<6mg/dL为核心目标 [31][33] - 预计全球高尿酸血症患者从2016年7.4亿增至2030年14.2亿，中国从1.4亿增至2.4亿，中国患者呈年轻化趋势 [35] - 现有抗痛风药有局限性，一线降尿酸药别嘌醇、非布司他、苯溴马隆等有安全性问题，急性期治疗药物也有不良反应，难治性慢性痛风药物市场广阔 [37][38][42] - XO靶点药物管线布局全面，URAT1靶点有望成痛风长期治疗重要方案，全球超30个在研项目布局，多替诺雷、Ruzinurad领跑，一品红AR882等处于临床III期 [48][49][50] 分组3：AR882研发进展迅速，安全性及有效性优势显著 - AR882是一品红与美国Arthrosi合作研发的1类创新药，2024年8月获美国FDA快速通道资格，全球III期试验REDUCE2提前完成入组，国内III期完成首例患者入组 [3][55] - II期临床数据优异，治疗6周时75mg AR882相对非布司他体现优效（P<0.001），耐受性良好，无重度不良反应 [3][57] - NCT05119686试验中，12周治疗后75mg剂量组中位sUA从8.6mg/dL降至3.5mg/dL，50mg剂量组降至5.0mg/dL [59][60] - NCT04155918试验中，单药治疗AR882降sUA效果（↓53%）优于别嘌呤醇（↓35%）或非布司他（↓39%），联合治疗效果更好 [62] - NCT05253833试验中，第6个月AR882 75mg组29%患者痛风石完全消除，第6 - 12个月该组和AR882 75mg+别嘌醇组分别有50.0%和36.4%患者痛风结石完全溶解 [63][64] - 国际III期试验REDUCE2提前完成入组，NCT06603142和NCT06846515两项III期临床预计2026年上半年完成 [68][69] 分组4：传统业务经营稳健，AI基因领域研究助力增长 - 儿童用药全面布局，盐酸克林霉素棕榈酸酯两大剂型发力，岑香清解口服液研究结果获国际认证 [11] - 慢病用药种类全面，多个药品注册批件获批 [11] - 与阿尔法科技联手，AI医疗迅速发展 [11] 分组5：盈利预测及估值 - 预计公司2024 - 2026年营业收入分别为16.28、20.27、23.52亿元，归母净利润分别为-4.96、1.91、3.30亿元 [4] - 给予公司2025年8倍PS，对应目标价35.88元 [4]