报告公司投资评级 - 买入（维持），目标价为 46.6 港元 [1] 报告的核心观点 - 中场博收恢复亮眼或因演唱会等非博彩活动带动，2024 年四季度公司总博收 110.3 亿港元，恢复至 2019 年同期的 76.3%，中场业务带动市占率提升，后续丰富非博彩活动持续看好对博彩业务拉动作用 [5] - 业绩超预期，看好 2025 年 EBITDA 利润率持续提升，2024 年四季度净收益 112.9 亿港元，经调整物业 EBITDA 32.7 亿港元超预期 3.2%，预计 2025 年营运成本平稳，利润率有望恢复至 2019 年水平 [5] - 仍在探索星际酒店的升级路线，2024 年星际酒店单季总博收波动无明显增长，管理层已开始评估升级工程，目标提升单桌赌桌每日赢额 [5] - 维持公司 2024 - 2026 年净收入预测为 456.2/503.1/534.9 亿港元，维持经调整物业 EBITDA 预测为 127.5/153.8/166.6 亿港元，当前股价对应 2024/2025/2026 年 EV/EBITDA 分别为 9.5/7.9/7.3 倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 | 项目 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万港元） | 35,684.0 | 44,990.3 | 50,334.3 | 53,525.8 | | 同比（%） | 211.1 | 26.1 | 11.9 | 6.3 | | 经调整物业 EBITDA（百万港元） | 9,955.0 | 12,749.2 | 15,377.9 | 16,663.4 | | 同比（%） | - | 34.5 | 20.6 | 8.4 | | 每股收益 - 最新股本摊薄（港元/股） | 1.56 | 2.12 | 2.86 | 3.24 | | EV/经调整物业 EBITDA | 12.16 | 9.49 | 7.87 | 7.26 | [1] 市场数据 | 项目 | 数据 | | --- | --- | | 收盘价(港元) | 30.65 | | 一年最低/最高价 | 27.10/43.80 | | 市净率(倍) | 1.82 | | 流通 H 股市值(百万港元) | 134,091 | [4] 基础数据 | 项目 | 数据 | | --- | --- | | 每股净资产(港元) | 16.9 | | 资产负债率(%) | 18.9 | | 总股本(百万股) | 4,375 | | 流通 H 股(百万股) | 4,375 | [4] 三大财务预测表 | 项目 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 流动资产（百万港元） | 19,207 | 27,062 | 34,472 | 42,674 | | 现金（百万港元） | 14,512 | 21,854 | 29,033 | 37,077 | | 应收账款（百万港元） | 1,664 | 2,127 | 2,346 | 2,494 | | 存货（百万港元） | 222 | 271 | 283 | 293 | | 其他流动资产（百万港元） | 2,810 | 2,810 | 2,810 | 2,810 | | 非流动资产（百万港元） | 68,008 | 69,550 | 71,732 | 74,219 | | 使用权资产净额（百万港元） | 4,817 | 4,817 | 4,817 | 4,817 | | 物业及设备净额（百万港元） | 49,313 | 50,855 | 53,036 | 55,524 | | 无形资产净额（百万港元） | 2,500 | 2,500 | 2,500 | 2,500 | | 其他非流动资产（百万港元） | 11,378 | 11,378 | 11,378 | 11,378 | | 资产总计（百万港元） | 87,215 | 96,612 | 106,203 | 116,893 | | 流动负债（百万港元） | 12,533 | 15,458 | 16,301 | 17,079 | | 应付账款（百万港元） | 10,881 | 13,806 | 14,649 | 15,427 | | 短期借款（百万港元） | 1,453 | 1,453 | 1,453 | 1,453 | | 其他流动负债（百万港元） | 199 | 199 | 199 | 199 | | 非流动负债（百万港元） | 3,466 | 3,466 | 3,466 | 3,466 | | 长期借款（百万港元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他非流动负债（百万港元） | 3,466 | 3,466 | 3,466 | 3,466 | | 负债合计（百万港元） | 15,998 | 18,923 | 19,766 | 20,544 | | 归属母公司股东权益（百万港元） | 70,759 | 77,169 | 85,833 | 95,650 | | 少数股东权益（百万港元） | 458 | 520 | 603 | 698 | | 所有者权益合计（百万港元） | 71,217 | 77,689 | 86,437 | 96,349 | | 负债和股东权益总计（百万港元） | 87,215 | 96,612 | 106,203 | 116,893 | | 经营活动现金流（百万港元） | 11,594 | 14,178 | 14,957 | 16,289 | | 投资活动现金流（百万港元） | -10,675 | -3,564 | -3,748 | -3,655 | | 筹资活动现金流（百万港元） | -7,808 | -3,271 | -4,030 | -4,590 | | 现金净增加额（百万港元） | -6,889 | 7,342 | 7,179 | 8,044 | | 折旧和摊销（百万港元） | 2,836 | 3,020 | 2,849 | 2,862 | | 资本开支（百万港元） | -5,959 | -4,562 | -5,031 | -5,349 | | 营业收入（百万港元） | 35,684 | 45,621 | 50,309 | 53,489 | | 博彩净收益（百万港元） | 27,290 | 35,384 | 39,605 | 42,416 | | 客房，餐饮及其他（百万港元） | 3,797 | 4,979 | 5,224 | 5,441 | | 零售（百万港元） | 1,599 | 1,626 | 1,682 | 1,703 | | 建筑材料（百万港元） | 2,998 | 3,633 | 3,798 | 3,929 | | 其他收入（百万港元） | 790 | 0 | 0 | 0 | | 博彩税（百万港元） | -12,682 | -16,729 | -18,521 | -19,887 | | 职工薪酬（百万港元） | -7,203 | -8,245 | -8,775 | -9,272 | | 折旧及摊销（百万港元） | -2,836 | -3,020 | -2,849 | -2,862 | | 存货成本（百万港元） | -1,352 | -1,648 | -1,723 | -1,783 | | 其他经营支出（百万港元） | -6,128 | -7,095 | -6,758 | -6,735 | | 营业利润（百万港元） | 6,274 | 8,883 | 11,682 | 12,951 | | 利息收入（百万港元） | 930 | 998 | 1283 | 1694 | | 利息支出（百万港元） | -183 | -497 | -281 | -342 | | 利润总额（百万港元） | 6,977 | 9,383 | 12,684 | 14,303 | | 减：所得税费用（百万港元） | -103 | -138 | -187 | -143 | | 净利润（百万港元） | 6,874 | 9,245 | 12,497 | 14,160 | | 每股收益 - 摊薄(港元) | 1.56 | 2.11 | 2.86 | 3.24 | | 经调整物业 EBITDA（百万港元） | 9,955 | 12,749 | 15,377 | 16,658 | | 收入增长率(%) | 211.1 | 27.8 | 10.3 | 6.3 | | 归母净利润增长率(%) | - | 34.5 | 35.2 | 13.3 | | 每股净资产(港元) | 16.29 | 17.77 | 19.77 | 22.04 | | 最新发行在外股份(百万股) | 4,372 | 4,372 | 4,372 | 4,372 | | ROE - 摊薄(%) | 10.14 | 12.34 | 15.12 | 15.40 | | 经调整物业 EBITDA 率(%) | 27.90 | 28.34 | 30.55 | 31.13 | | 资产负债率(%) | 18.34 | 16.22 | 15.76 | 14.99 | | EV/经调整物业 EBITDA | 12.16 | 9.49 | 7.87 | 7.26 | [6]