报告公司投资评级 - 维持对美的集团“推荐”评级 [1][80] 报告的核心观点 - 美的集团宣布完成对 ARBONIA climate 的收购交割，未来发展前景在全球家电、暖通空调、工业技术领域，通过小规模并购整合补足全球业务短板 [3][5] - 公司正由家电龙头逐步成长为全球暖通空调龙头，商用暖通业务快速发展，家用空调市场全球化布局加快 [3][7] - 公司 2024 年前三季度营收和归母净利增长，盈利能力优秀，通过把握市场机遇和优化产品结构提升毛利率和净利率 [9][16] - 国内家电市场以旧换新补贴效果显著，家电出口景气较高，家用空调内外销高景气延续，中央空调内销疲弱出口强势，热泵内销承压出口有望改善 [24][30][31] - 冰箱内销市场趋于饱和，消费以更新换代为主，出口增长亮眼；洗衣机内销和出口均实现增长，冰洗出货景气较高 [61][65] 公司经营发展情况 业务布局 - 美的近些年通过收购德国库卡机器人、以色列高创、日本东芝家电等补足全球业务短板，2016 年收购 Clivet，近日收购 ARBONIA climate，三者将形成 MBT Climate 联盟 [3][5] 商用暖通业务 - 积极拓展中央空调细分市场，数据中心精密中央空调等业务快速增长 [3][6] - 欧洲市场虽补贴退出影响热泵出口，但趋势不变，通过并购在欧洲有当地品牌产品和销售服务团队，结合领先供应链，有望获更好发展 [3][6] - 2024 年 11 月公布收购东芝电梯中国业务，暖通空调与电梯协同性值得期待 [3][6] - 中国中央空调出口连续多年高增长，2021 - 2024 年 CAGR +27.7%；热泵出口去库存压力缓解，4Q2024 同比 +10.8% [3][6] 家用空调市场 - 积极推动供应链全球化和海外 OBM 发展，具备应对美国关税政策变动能力，通过并购当地品牌拓展发达地区市场 [3][8] - 中国市场受益于消费刺激政策，美的提升品牌溢价和盈利能力，以华凌品牌应对性价比品牌威胁，2 - 5 月空调内销排产量较去年出货实绩增长 14.6% [3][8] - 中国暖通空调市场压力主要来自中央空调，受地产后周期和工业 Capex 投资下降影响，销售额同比 -3.8%，美的通过细分市场扩张和性价比带动份额提升优于市场 [3][8] 财务表现 - 2024 年前三季度实现营收 3189.7 亿元，同比增长 9.6%；归母净利 317.0 亿元，增加 14.4%；扣非后归母净利润 303.8 亿元，YOY +13.2% [9] - 前三季度归母净利率为 9.94%，比去年同期提高 0.42 个百分点，第三季度提升至 10.71% [16] - 推动产品结构优化，毛利率同比回升 0.91pct 至 26.76%；推进降本增效，除销售费用小幅抬升外，费用管理能力较强 [16] 暖通空调市场发展情况 国内家电市场 - 以旧换新补贴对家电消费提振显著，2024 年家电社零累计达 10307 亿元，同比增长 12.30%，8 月补贴落地后 9 - 12 月家电社零合计同比大增 29.95% [24] - 2025 年补贴政策无缝衔接，截至 2 月 19 日 24 时，超 397 万名消费者购买 12 大类家电以旧换新产品超 487 万台 [25] 家电出口 - 2024 年 1 - 12 月我国家用电器累计出口 44.81 亿台，同比增长 20.8%；累计出口金额达 1001.03 亿美元，同比增长 14.1%，出口产品结构优化 [30] 家用空调 - 2024 年家用空调累计内销规模达 10415 万台，同比增长 4.57%；出口 9641 万台，同比增长 36.08%，均创历史新高 [31] - 2025 年 1 月内销出货同比微降 1.5%，出口出货同比增长 17%；2 - 4 月内销排产较 2024 年同期出货实绩分别增长 19.80%、11.70%、14.00%，出口排产分别增长 38.60%、10.40%、9.20% [37] 中央空调 - 2024 年销售规模为 1446.9 亿元，内销额 1214.9 亿元，同比下滑 3.8%；出口额达 232 亿元，同比增长 39.8% [41] - 2024 年 12 月内销规模同比增长 1.81%，出口销售规模同比增长 60.33% [48] 热泵 - 2024 年内销市场整体表现疲弱，全年销售规模为 144.11 亿元，同比微增 0.4%；出口规模达 53.06 亿元，同比下滑 13.58% [52] - 2024 年 12 月内销同比增长 4.88%，出口同比增长 9.84%，预计随着欧洲部分国家补贴重启，出口有望延续改善 [56] 冰箱、洗衣机市场发展情况 冰箱市场 - 内销市场趋于饱和，消费以更新换代为主，2024 年受政策推动全年销量实现 3.11%正增长 [61] - 出口增长 18.59%，表现亮眼，2024 年 12 月内外销分别同比增长 11.89%和 13.04% [61][69] - 2025 年 2 - 4 月内销排产较去年出货实绩分别增长 4.30%、7.20%、3.90%，出口排产分别增长 10.70%、9.40%、7.90% [69] 洗衣机市场 - 2024 年内销累计达 4482 万台，同比增长 6.7%；出口规模达 4511 万台，同比增长 17.33% [65] - 2024 年 12 月内外销分别同比增长 12.65%和 21.99% [69] - 2025 年 2 - 4 月内销排产较去年出货实绩分别变化 24.40%、 - 1.70%、0.30%，出口排产分别变化 19.80%、 - 1.00%、2.70% [69] 财务预测 - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润为 386.52/434.12/489.03 亿元，EPS 分别为 5.05/5.67/6.39 元 [80] - 给出 2023A - 2026E 年资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率预测数据 [81][83]