核心观点 - 德国新领导人提出激进扩张财政政策，致德国国债利率飙升30bps，为1990年以来最大涨幅；理财市场规范化或冲击信用债；人形机器人2025年进入量产元年，重塑汽零估值；看好2025年AI应用快速落地、渗透率提升；保险行业负债端和资产端改善，低估值低持仓；多家公司业绩表现良好，具备投资价值 [1][2][3][4][5] 宏观策略 - 2月美国ADP私营单位就业+7.7万人，低于预期，制造和建筑业逆势增加，教育医疗业、贸易/运输业走弱 [13] - 标普500指数1个月与3个月期VIX波动之差转正，美股或触及短期低点 [13] - 标普500信息技术指数仅33%股票在200MA之上，等权重标准普尔500科技板块过去2周下跌10.5%，科技股疲软不限于大型股 [13] - 德国新领导人提出激进扩张财政政策，是“战后历史上最大的持续赤字”，德国国债利率飙升30bps，为1990年以来最大 [13] - 欧元期权市场看涨情绪高，“欧元 - 美元”一周风险逆转指标出现与2020年相似上冲态势 [13] - 特朗普考虑暂缓加、墨汽车进口关税，北美汽车产业链高度融合，加征关税意味着美国对自己征税 [13] - 据测算，对加、墨加征25%关税使美国GDP增长下降约0.25个百分点，就业岗位下降0.11%，通胀率上升超1.3个百分点；若报复，GDP下降超0.3个百分点，就业损失升至0.25%，通胀率增幅降至0.77个百分点 [13] 固收金工 - 截至2025年2月26日，超23万亿元资金以理财产品形式活跃，固定收益类产品存续规模占比98%；截至3月6日，信用债和同业存单合计占比约70.99%，信用债占比41.27%，理财市场规范化或更多波及信用债板块 [14] - 未持牌理财机构处于转型设立理财子公司轨道，产品规模占比或继续降低，对债券市场估值有负面影响 [2][15] - 未持牌理财机构持仓中信用债比重高于利率债和同业存单，监管趋紧使其压降规模或对信用债冲击更大 [2][15] - 银行理财子公司与未持牌理财机构债券持仓结构有差异，未持牌理财机构产品规模压降，信用债估值或面临抛压，部分资金可能流向利率债等品种 [2][15] - 资金从未持牌理财机构转流入理财子公司，对信用债抛压相对有限；若转流入其他投资渠道，极端情况下约1万亿元资金流出或带来5BP - 20BP日估值跌幅，信用债投资者需提前部署“防御”措施 [15] 行业 汽车行业 - 人形机器人板块行情分概念、卡位、T链聚焦阶段，2025年进入量产元年，建议关注减速器、灵巧手等核心环节 [17] - 人形机器人潜在发展空间广阔，车企、机器人企业、互联网/科技企业多方入局，特斯拉、华为、小米等加速产业落地 [17] - 优质汽零行业公司向机器人延伸，如三花智控、拓普集团布局人形机器人执行器总成赛道 [17] - 投资建议关注高价值量Tier 1环节、格局好高壁垒Tier 2环节、技术升级环节、轻量化材料升级环节相关公司 [3][17] 传媒行业 - 2025年3月6日，AI初创公司发布AI Agent产品Manus，阿里巴巴发布开源推理模型通义千问QwQ - 32B，腾讯混元发布图生视频模型并开源 [19][20] - 国产大模型能力追赶海外，奠定AI应用落地基础，调用/部署成本下降催化AI应用落地推广 [20] - 看好AI Agent作为大模型落地重要方式，Manus基本具备AI Agent特性，期待2025年成为国内AI Agent广泛落地元年 [20] - 投资建议关注AI大模型、应用相关标的，及巨头产业链标的，还有大厂算力建设相关标的 [4][20] 保险Ⅱ行业 - 日本寿险业增配海外证券对冲国内低利率压力，下调预定利率、调节险种结构，2013年起扭转利差损 [21][23] - 美国寿险业针对不同账户采取差异化配置策略，增加独立账户产品占比，建立动态调整评估利率机制，整体增配权益类资产 [23] - 德国寿险业降低保证利率，拉长资产久期，增配另类资产 [23] - 国内保险行业负债端资产端均有改善，低估值+低持仓，维持“增持”评级 [5] 推荐个股及其他点评 柯力传感 - 公司是国内传感器龙头，2019 - 2023年营收从7.40亿元增长至10.72亿元，归母净利润从1.83亿元增长至3.12亿元，毛利率稳定，销售净利率提升 [6][25] - 公司围绕传感器生态布局，打造生态闭环和循环平台，有望打开业务天花板 [6][25] - 力传感器是人形机器人关键零部件，公司六维力传感器样品通过华为测试，有望在人形机器人产业链量产中受益 [25] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为2.84/3.18/3.73亿元，维持“增持”评级 [7][25] 海光信息 - 2024年公司营收91.6亿元，归母净利润19.3亿元，扣非净利润18.1亿元，研发投入大幅提升 [26] - 阿里等大厂资本开支增加，公司已与国内大模型全面适配，建议关注2025年在头部大厂卡位进展 [27] - CPU需求或好转，DCU显现通用架构优势，上调2025 - 2026年归母净利润预测，新增2027年预测，维持“买入”评级 [8][27] 中烟香港 - 2024年公司营收130.7亿港元，归母净利润8.5亿港元，H2业绩略超预期 [28] - 产品结构变化带动毛利率提升，烟叶进口量因船季有所波动 [28] - 上调2025/2026年、新增2027年盈利预期，维持“买入”评级 [8][28] 禾赛科技 - 2024年中国乘用车激光雷达配套装机量达159.5万颗，实现翻倍增长，车企竞争进入智能化下半场，激光雷达搭载车型下沉 [9][30] - 激光雷达在机器人领域应用广泛，智能割草机渗透率有望提升，带动激光雷达销量增长，公司JT系列新品有优势 [9][30] - 公司自建产能+自研芯片，保持技术卡位优势，截至2024H2已申请专利1565项，获授权486项 [10][30] - 预计2024 - 2026年营业总收入分别为20.9/32.7/46.6亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [30] 安琪酵母 - 全球酵母行业规模增速稳定在6%左右，中国酵母行业2021 - 2023年CAGR为8.21%，传统烘焙、面食酵母需求夯底，酵母提取物市场空间大 [31] - 糖蜜是酵母主要原材料，2025年糖蜜价格或同比下滑10%以上，公司有望享受成本红利 [32] - 公司加速海外产能扩建，2023年海外市场收入47.86亿元，2001 - 2023年CAGR高达26.09%，海外市场有望保持双位数高增速 [32] - 2025年资本开支有望触顶回落，糖蜜价格走低或提升公司毛利率 [32] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为13.66/16.31/18.57亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [32]