报告公司投资评级 - 重申零跑汽车“买入”评级，上调目标价至 52.4 港元，潜在升幅 26% [2] 报告的核心观点 - 零跑 2024 年四季度业绩大体符合预期，2025 年销量及盈利情况好于预测 [6] - 2025 年 C 系列和 B 系列车型有望推动销量增长，自研自造能力和架构支撑毛利率，费用管理和杠杆助力盈利，国际业务有望盈亏平衡，当前估值有重估上行空间 [6] - 上调 2025 年和 2026 年销量和盈利预测 [6] - 采用分部加总法估值，给予 2025 年汽车销售/服务及其他收入 1.1x/1.0x 市销率，目标价 52.4 港元，潜在升幅 26% [6] 根据相关目录分别进行总结 财务报表分析与预测 - 营收方面，2023 - 2027E 分别为 167.47 亿、321.64 亿、578.12 亿、730.22 亿、927.46 亿元，同比增速分别为 35%、92%、80%、26%、27% [3][7] - 毛利率方面，2023 - 2027E 分别为 0.5%、8.4%、10.8%、12.8%、15.9% [3][7] - 净利润方面，2023 - 2027E 分别为 -42.16 亿、-28.21 亿、-0.49 亿、18.89 亿、62.15 亿元，同比增速分别为 -17%、-33%、-98%、NM、229% [3][7] - 经营活动现金流净额 2023 - 2027E 分别为 10.82 亿、84.71 亿、203.63 亿、223.76 亿、205.79 亿元 [7] 业绩回顾及预测调整 - 2024 年四季度收入 134.61 亿元，同比增长 155%，环比增长 37%；毛利率 13.3%，同比增长 6.6 个百分点，环比增长 5.2 个百分点；费用率 13.6%，同比下降 12.4 个百分点，环比下降 2.0 个百分点；营业亏损 3605 万元，净利润 8094 万元，首次单季度盈利 [6][9] - 上调 2025 年和 2026 年销量和盈利预测，2025E 营业收入新预测较前预测增长 14%，净利润亏损收窄 87%；2026E 营业收入新预测较前预测增长 5%，净利润下降 34% [6][10] 分部加总估值 - 采用分部加总法估值，2025 年汽车销售估值 645.88 亿元，服务及其他估值 65.5 亿元，合计 652.43 亿元，目标价 52.4 港元 [11] SPDBI 乐观与悲观情景假设 - 乐观情景目标价 70.8 港元，概率 20%，条件包括市场需求增速高、新车型订单增速快等 [23] - 悲观情景目标价 29.6 港元，概率 15%，条件包括行业需求增长不及预期、新车型订单表现不佳等 [23]