报告核心观点 - 2010 年以来 AH 溢价率经历 3 个阶段，2014 年 11 月和 2020 年是分界点，2015 年以来 A/H 持续溢价有 4 个原因 [1][3] - 截止 2025 年 3 月 11 日 AH 溢价率显著回落，港股估值相对 A 股有显著修复，未来 AH 溢价率仍有下行空间 [4] - 建议港股配置采用杠铃策略，关注科技消费品种和高股息品种 [22][23] 历史上 AH 溢价的三个阶段 - 2010 年 1 月至 2014 年 11 月为第一阶段，AH 溢价均值中枢在 103 左右，A 股和 H 股市场相对独立 [9] - 2014 年 12 月至 2020 年为第二阶段，AH 溢价均值中枢大幅提升至 130 左右，港股通/沪港通开通，两地资金相互融通 [9] - 2020 年至今为第三阶段，因互联网平台反垄断监管强化，AH 溢价中枢进一步上行至 135 附近 [2][10] AH 溢价产生的 4 个原因 - 在岸市场（A 股）相对离岸市场（港股）有估值溢价，A 股政策配合好，港股受海外影响大，投资者对港股信心低 [12] - 分母端流动性的锚不同，A 股流动性锚为国内无风险利率和货币供应量，港股为 10 年期美债实际收益率 [14][15] - 流动性折价/溢价，A 股成交活跃有流动性溢价，港股有流动性折价，小盘股更明显 [16] - 打新“看涨期权”溢价，A 股“打新”有稳定收益，持有 A 股具备“看涨期权” [18] 从 AH 溢价看当前港股修复空间 - 截止 2025 年 3 月 11 日 AH 溢价率为 132.79，处于 2015 年以来 45.5%分位数，较 2024 年 9 月 10 日显著回落，港股估值修复但未高估 [4][20] - 本轮 AH 溢价率向下修复是“AI+”逻辑与互联网平台反垄断监管成效的双击结果，港股弹性更强，估值修复加速 [4][20] - 未来 AH 溢价率有望回到 2016 - 2019 年相对低位，不构成港股掣肘 [5][21] 配置建议 - 港股科技、消费品种，关注“AI+”受益的互联网平台、汽车、半导体公司，以及文化娱乐、旅游、医药等 [23] - 港股高股息品种，如公用事业、银行、通信运营商 [23]