报告行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也是买入 [2] 报告的核心观点 - 俄乌停火谈判有进展但地缘政治博弈不对称，无论停火协议能否达成，俄乌冲突已重构全球能源供应链与大宗商品贸易版图，停火后油运、干散货运或迎全新风险和机遇 [6] - 油运在停火情景下逻辑分化，部分停火影响有限，全面恢复贸易关系则Aframax需求萎缩、VLCC需求大概率走强 [6] - 散货运输因乌克兰出口恢复和战后重建驱动需求结构性增长，重建或年化拉动散货运输约1%以上的增量需求 [6] - 总体看俄乌局势变化对油运非实质性利空，对散货运输利好居多，建议关注中远海能、招商轮船、海通发展 [6] 根据相关目录分别进行总结 俄乌停火再次发酵 - 战争现状：2025年2月24日俄乌冲突三周年，双方核心诉求未满足，围绕乌东四州和库尔斯克的争夺未结束 [15] - 停火尝试：2月美国特朗普政府采取系列行动促停火，美俄会谈较顺利；3月法英提议部分停火一个月，但地缘政治博弈不对称，为停火协议可持续性埋下隐忧 [16][19] 油运：停火情景下的分化逻辑 - 复盘：俄乌冲突后全球油运贸易格局显著变化，贸易流向重构，欧洲市场被亚洲替代，美国填补欧洲空缺；贸易路线与船型调整，“影子船队”出现，欧洲进口运输航距增加，中小型油轮使用增多，大型油轮运距缩短，小船运价跑赢大船 [20][28][36] - 情景分析：部分停火情景下，美国解除制裁边际效应低，欧洲替代来源稳定化，影响有限；完全停火情景下，Aframax小船需求萎缩22.2%，VLCC长距运输需求提升9.1% [39][46] 散货：战后重建驱动需求结构性增长 - 停火影响：出口复苏，战争致乌克兰散货出口量下降，若战争结束，预计3 - 4个月爬坡期后可恢复至战前70 - 80%水平，利好小船 [50][52][53] - 停火影响：战后重建，二战后类似战争战后散货运价多上涨；乌克兰重建需高额成本，测算带动新增运输量，约占全球散货运输量的3.41% [66][79][84] 投资建议 - 油散供给侧均面临潜在供给有限、老龄化率偏高问题，散货供给刚性略高于油轮；停火对油运影响偏中性、利好大船，对散货影响偏利好、利好小船；建议关注招商轮船、中远海能、海通发展 [87]