报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [5] 报告的核心观点 - 2024年海外样本企业通过并购或勘探使合计资源量同比+2%，合计储量同比+4%；头部铜企产量基本满足预期，矿产铜产量合计1204.3万吨，同比+1.4%；大部分铜企C1成本有所下降 [2][11][18] - 展望2025年，已披露产量指引的12家海外铜企合计产量增速为0.5%，供给平稳给予铜价基本面支撑；部分铜企C1成本有望下降 [16][19] - 以铜为主业、铜营收占比较高的企业估值一般较高；海外头部铜企在技术创新、降本增效、重视股东回报等战略规划方面具备共性 [21][29] 根据相关目录分别进行总结 2024年海外头部矿企产量情况 - 样本企业通过并购或勘探实现资源量和储量增长，必和必拓、力拓等同比增速较大；必和必拓和顶石铜业在并购市场活跃，力拓勘探投入同比+9%，安托法加斯塔通过棕地开发增储 [2][11][12] - 头部铜企产量基本满足预期，实际合计产量与年初产量指引一致；顶石资源等实际产量超预期，泰克资源等低于预期；必和必拓等同比增速和增量较高 [12][13] 2025年海外样本铜企产量预期 - 12家海外铜企合计产量增速为0.5%，供给平稳支撑铜价；泰克资源等增量较多，嘉能可等减量较多；泰克资源和顶石铜业连续两年有增量，嘉能可和英美资源连续两年减量 [16] - 品位、水资源、运营问题、外部政治等因素扰动产量，如南美铜矿低品位、嘉能可受水资源限制、第一量子巴拿马铜矿待重启 [3][17] 2024年海外头部矿企C1成本情况 - 统计的11家铜企中，7家C1成本同比下降，南方铜业和力拓降本最高；4家同比上升，泰克资源和第一量子受进口电力成本等影响，嘉能可受通胀等影响 [18][19] 海外铜企估值情况 - 选择11家海外上市公司分析，2024年南方铜业和英美资源市值涨幅较高；铜营收占比高的企业EV/EBITDA估值相对较高 [21] - 大部分样本铜企经营现金流同比正增长，部分企业资本开支同比增速为负，多数铜企自由现金流同比下降 [21] - 南方铜业、力拓、必和必拓的ROE位于行业前列；南方铜业和力拓净利率领先，嘉能可总资产周转率最高，2024年海外铜企平均资产负债率同比下降 [22] 海外头部铜企战略规划 - 技术创新方面，自由港运用浸出技术、自动运输卡车，计划提高浸出产量并降本 [29] - 降本增效方面，南方铜业考虑用传送带运输，自由港创新浸出成本低，英美资源减少运输卡车车队数量 [36] - 重视股东回报方面，13家上市公司中6家分红超2次，平均分红比例69%，中位数62%；嘉能可遵循供应纪律，以股东回报为并购前提 [36] - 并购方面，自由港对美洲投资案例有兴趣，南方铜业要求并购项目符合低成本定位，嘉能可注重为股东创造价值 [4][36] - 铜价方面，自由港Bagdada扩产项目激励价格为3.5 - 4美元/磅，南方铜业预计可转移部分美国市场销售 [4][36]