报告公司投资评级 - 给予青岛银行“买入”评级（首次），目标 2025 年 PB 估值 0.75x，对应 A 股目标价 5.23 元/股，现价空间 26% [4][11][67] 报告的核心观点 - 青岛银行是深耕山东的成长性城商行，化债推动风险评价改善，网点加密和低不良生成有望支撑较强的盈利增长，有利于估值抬升 [1][11][67] 根据相关目录分别进行总结 公司画像：经济大省成长性城商行 - 历史沿革：1996 年由 21 家城市信用社及新股东发起设立，历经更名，2015 年港交所上市，2019 年 A 股上市，截至 24Q3 末资产规模达 6690 亿元，位居上市城商行中位，旗下有青银金租和青银理财子公司 [19] - 经营区域：深耕青岛覆盖全省，24H1 末 51%贷款投向青岛，其余在山东其他城市；青岛是计划单列市，金融优势明显，山东经济体量大、工业门类全、信贷增长有韧性，2024 年 GDP 约 10 万亿，增速 5.7%，信贷余额 15 万亿，增速 9.0% [22] - 管理方面：股权结构均衡，24H1 财报显示前三大股东为海尔集团、意大利联合圣保罗银行、青岛国信，持股 18.14%、17.50%、14.99%；管理团队经验丰富，核心团队兼具大行和山东地区银行业经验 [1][29] 财务分析：ROE 呈逐步改善态势 - 息差较同业优势扩大：2021 年以来息差由劣于行业转为优于行业，24H1 息差 1.77%，较城商行平均高 15bp；资产端生息资产收益率 4.07%，较城商行高 4bp，负债端成本 2.25%，较对标行高 6bp；未来息差降幅或好于行业，化债对资产收益率影响好于预期，高息存款到期、利率调降利好负债成本改善 [2][36] - 资产质量有提升空间：不良表现处城商行中等水平，24Q3 末不良率 1.17%，较行业高 1bp，拨备覆盖率 246%，较行业低 78pc；近年来资产质量改善，24Q3 末不良率较 2019 年末降 48bp，关注率降 291bp，24H1 TTM 不良生成率降 172bp 至 0.64%；对公不良下降，24H1 末对公不良率较 2019 年降 128bp 至 0.92%，零售不良抬升，24H1 末零售不良率较 2019 年升 149bp 至 1.95%；未来不良生成有望保持较好水平 [3][40][42] 投资逻辑：风险改善，成长凸显 - 化债有望改善区域风险评价：政策支持地方化债，山东地区城投资产风险有望改善；化债对青岛银行信贷投放影响有限，2024 年山东置换隐债专项债 1255 亿，摊到各机构规模不大，且山东信贷需求强，24Q4 人民币贷款单季新增 2101 亿；对息差影响好于预期，优先置换临期、高利率隐债，银行表内涉隐债务规模小、利率低；青岛银行资产质量改善，24H1 末 TTM 真实不良生成率较对标行低 85bp，低不良生成支撑盈利高增 [10][53][56] - 网点加密推动规模持续扩张：近年来网点增加，2024H1 末有 196 家，较 2019 年末增 55 家，2025 年 2 月聊城分行开业，完成省内 16 个地级市布设；网点数和网均贷款属上市城商行中等偏低，24H1 末网点数较城商行平均少 102 家，网均贷款 17 亿，较平均低 10 亿；未来网点产能提升有望支撑贷款双位数增长，假设网均贷款达上市城商行平均水平，贷款有 63%提升空间 [11][58] 盈利预测与投资建议 - 核心假设：预计 2024 - 2026 年总资产增速 13.5%、12.4%、11.2%；净息差 1.69%、1.60%、1.53%；信用成本 0.91%、0.80%、0.77% [63] - 相对估值：截至 2025 年 3 月 13 日，2024 年 A 股 PB 估值 0.64x，低于部分优质区域城商行；给予目标 2025 年 PB 估值 0.75x，对应 A 股目标价 5.23 元/股，现价空间 26% [64] - 投资建议：预计 2024 - 2026 年归母净利润增速 20.16%/10.38%/11.36%，对应 BPS 为 6.45/6.97/7.67 元，给予“买入”评级 [11][67]