报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 裕元集团发布2024年年报，业绩表现符合预期，制造业务经营效率持续提升，零售业务在终端改善下有望释放弹性，为低估值+高股息优质标的，继续维持买入评级 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为78.9亿、81.8亿、86.54亿、90.82亿、94.64亿美元，同比增长率分别为 - 12%、4%、6%、5%、4% [3] - 2023 - 2027年，归母净利润分别为2.75亿、3.92亿、4.89亿、5.46亿、5.92亿美元，同比增长率分别为 - 7%、43%、25%、12%、8% [3] - 2023 - 2027年，市盈率分别为10、7、6、5、5 [3] 业务分析 制造业务 - 2024年制造业务收入56.2亿美元，同比增长11.1% [3] - 2024年出货量2.6亿双，同比增长16.9%，平均售价20.25美元/双，同比下滑5.1% [3] - 2024年大中华区销售同比增长16%，占比19%；美国/欧洲收入同比增长10%/11%，收入占比28%/26%；其他地区收入同比增长10%，收入占比29% [3] - 产能利用率提升至93%，毛利率同比增长0.7pct至19.9%，归母净利润增长51.1%至3.5亿美元 [3] 零售业务 - 2024年零售业务收入184.5亿人民币，同比下降8%，大中华区净关店75家至3448家，线下销售收入同比下跌12%，占比72%；线上营收同比增长16%，销售占比28% [3] - 毛利率同比增长0.5pct至34.2%，归母净利润同比增长0.2%至人民币4.9亿元 [3] 运营情况 - 制造业务2024年存货周转天数51天，同比下降9天，应收账款周转天数51天，同比下降5天，应付账款周转天数持平在27天 [3] - 零售业务2024年存货周转天数同比下降3天至145天，应收账款周转天数增长2天至19天，应付账款周转天数增长6天至34天 [3] - 超过12个月库存占比从10 - 15%降至高单位数 [3] 费用管控 - 制造业务2024年销售分销及行政开支占比10.4%，同比下降0.5pct，经营利润率同比提升2pct至5.8%，净利润率同比提升1.6pct至6.2% [3] - 零售业务销售及分销开支占比31.9%，同比微增0.3pct，经营利润率同比提升0.1pct至3.8%，净利润率同比提升0.2pct至2.7% [3] 营收增长情况 - 2月公司整体营收同比下滑6.7%，制鞋/零售部门营收分别同比增长14.9%/下滑38.3%；1 - 2月合计公司营收同比增长2.2%，制鞋/零售营收分别同比增长7.3%/下滑4.3% [3] 盈利预测调整 - 略微下调公司2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润5.0/5.5/6.0亿美元（原2025 - 2026年为5.4/6.0亿美元），对应PE 6/5/5倍 [3]