报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 中场博收恢复亮眼，或因演唱会等非博彩活动带动，持续看好公司丰富的非博彩活动对博彩业务的拉动作用 [5] - 业绩超预期，看好2025年EBITDA利润率持续提升，预计营运成本维持平稳，利润率有望恢复至2019年水平 [5] - 公司管理层已开始评估针对星际酒店的若干升级工程，首要目标是提升单桌赌桌每日赢额 [5] - 维持公司2024 - 2026年净收入、经调整物业EBITDA预测，目标价为46.6港元，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万港元）|35,684.0|44,990.3|50,334.3|53,525.8| |同比（%）|211.1|26.1|11.9|6.3| |经调整物业EBITDA（百万港元）|9,955.0|12,749.2|15,377.9|16,663.4| |同比（%）|-|34.5|20.6|8.4| |每股收益 - 最新股本摊薄（港元/股）|1.56|2.12|2.86|3.24| |EV/经调整物业EBITDA|12.16|9.49|7.87|7.26|[1] 市场数据与基础数据 |项目|数据| |----|----| |收盘价(港元)|30.65| |一年最低/最高价|27.10/43.80| |市净率(倍)|1.82| |流通H股市值(百万港元)|134,091| |每股净资产(港元)|16.9| |资产负债率(%)|18.9| |总股本(百万股)|4,375| |流通H股(百万股)|4,375|[4] 4Q24业务情况 - 总博收110.3亿港元，恢复至4Q19的76.3%，贵宾/中场（含角子机）博收分别为15.4/94.9亿港元，分别恢复至2019年同期的23.8%/118.8%，中场博收市占率环比提升0.6pct至22.5%，总博收市占率环比提升1.0pct至19.8% [5] - 净收益112.9亿港元，恢复至4Q19的87.0%，博彩/非博彩（不含建筑材料）净收益分别为88.3/16.7亿港元，分别恢复至2019年同期的82.3%/117.1% [5] - 经调整物业EBITDA 32.7亿港元，超出市场预期约3.2%，恢复至19年同期的79.3%，4Q24经调整物业EBITDA利润率为28.7%，较19年同期仍有2.8pct的差距，但此差距于2024年持续收窄 [5] 财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万港元）|35,684|45,621|50,309|53,489| |博彩净收益（百万港元）|27,290|35,384|39,605|42,416| |客房，餐饮及其他（百万港元）|3,797|4,979|5,224|5,441| |零售（百万港元）|1,599|1,626|1,682|1,703| |建筑材料（百万港元）|2,998|3,633|3,798|3,929| |其他收入（百万港元）|790|0|0|0| |博彩税（百万港元）|-12,682|-16,729|-18,521|-19,887| |职工薪酬（百万港元）|-7,203|-8,245|-8,775|-9,272| |折旧及摊销（百万港元）|-2,836|-3,020|-2,849|-2,862| |存货成本（百万港元）|-1,352|-1,648|-1,723|-1,783| |其他经营支出（百万港元）|-6,128|-7,095|-6,758|-6,735| |营业利润（百万港元）|6,274|8,883|11,682|12,951| |利息收入（百万港元）|930|998|1283|1694| |利息支出（百万港元）|-183|-497|-281|-342| |利润总额（百万港元）|6,977|9,383|12,684|14,303| |减：所得税费用（百万港元）|-103|-138|-187|-143| |净利润（百万港元）|6,874|9,245|12,497|14,160| |每股收益 - 摊薄(港元)|1.56|2.11|2.86|3.24| |经调整物业EBITDA（百万港元）|9,955|12,749|15,377|16,658| |收入增长率(%)|211.1|27.8|10.3|6.3| |归母净利润增长率(%)|-|34.5|35.2|13.3| |每股净资产(港元)|16.29|17.77|19.77|22.04| |最新发行在外股份(百万股)|4,372|4,372|4,372|4,372| |ROE - 摊薄(%)|10.14|12.34|15.12|15.40| |经调整物业EBITDA率(%)|27.90|28.34|30.55|31.13| |资产负债率(%)|18.34|16.22|15.76|14.99| |EV/经调整物业EBITDA|12.16|9.49|7.87|7.26|[6]