报告核心观点 - 美债二次筑顶结束，收益率显著回落，曲线再次“倒挂”，市场正定价滞胀风险，预计短端利率震荡下行，10年期美债收益率下行更明显，收益率曲线将逐步趋平并维持“倒挂”态势 [6][7][16] 美债二次筑顶情况 - 十年期美债从1月中旬接近4.8%的高位大幅回落至近期4.2%左右，完成特朗普自选举成功后的“二次筑顶” [6][7] - 一月初市场“再通胀交易”盛行，经济基本面数据不弱，美债利率走高，但当时判断关税力度大致符合或略强于预期，美联储政策受掣肘，降息幅度不像市场预期小，该判断得到验证 [6][7] - 市场的线性外推与自身反身性使资产价格进入“非理性”、波动加剧，美债利率在特朗普二次选举成功后大致经历两次筑顶 [7] 美债收益率回落原因 - 主要源于未来经济增长预期转弱导致实际利率下降，以及期限溢价的回落 [6][9] - 特朗普执政前期限溢价达历史高位，新政落地后长端美债成为确定性较强资产，期限溢价迅速回落 [9] 美债利率曲线“倒挂”情况 - 2月12日开始，10年期美债收益率回落，2月25日与3个月美债收益率再次“倒挂”，市场恐慌加剧，美股表现惨淡 [6][9] - 2022 - 2024年美债曾“倒挂”2年多，美国经济未硬着陆，此次“倒挂”重现，不宜线性外推，需等待数据确认滞胀是否将至 [10] 市场定价滞胀风险情况 - 中短期市场对美国经济面临滞胀风险的预期升温 [14][16] - 经济走弱方面，自2月以来美股在全球主要市场表现落后，与港股走势对比鲜明，近期经济数据疲软，科技股调整强化市场对美国经济衰退的担忧 [14] - 通胀方面，近期通胀数据超预期回升，特朗普相关政策可能引发供给端冲击，加剧短期通胀压力 [14][16] - 10年期美债收益率回落反映市场对美国经济长期增长动能的担忧，导致投资者对美股等风险资产偏好下降 [16] 美联储面临困境及美债收益率走势预测 - 美联储在潜在滞胀面前面临两难，降息可缓解财政压力、提振经济等，但滞胀可能使降息空间变窄，短端美债收益率不确定性大，长端美债收益率下行更具确定性 [16] - 预计短端利率在降息预期和通胀波动双重影响下震荡下行，10年期美债收益率下行更明显，美债收益率曲线将逐步趋平并维持“倒挂”态势 [6][16]