报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][9] 报告的核心观点 - 昆药集团是天然植物药领先企业，专注慢病治疗，已形成较高品牌壁垒，过去两年在华润带领下推进四大重塑，盈利能力提升，定位清晰，乘银发经济东风，有望成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康 - 慢病管理领导者”，看好华润对公司多方面赋能 [9] 报告各部分总结 财务指标 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 84.3 亿、84.01 亿、92.14 亿、102.2 亿、113.16 亿元，增长率分别为 1.8%、 - 0.3%、9.7%、10.9%、10.7%；归母净利润分别为 5.41 亿、6.48 亿、7.49 亿、9.14 亿、11.21 亿元，增长率分别为 41.1%、19.9%、15.6%、22.1%、22.6%；ROE 分别为 8.1%、11.1%、11.8%、12.9%、14.0%；EPS 分别为 0.71、0.86、0.99、1.21、1.48 元；P/E 分别为 24.1、20.1、17.4、14.3、11.6 倍；P/B 分别为 2.0、2.5、2.3、2.0、1.8 倍 [1] 2024 年年报情况 - 3 月 11 日公司发布 2024 年年报，考虑收购华润圣火 51%股权并纳入合并范围，2024 年实现营业收入 84.01 亿元（yoy + 9.07%，重述调整为 - 0.34%），归母净利润 6.48 亿元（yoy + 45.74%，重述调整为 + 19.86%），扣非归母净利润 4.19 亿元（yoy + 25.09%） [1][2] 业务板块营收情况 - 口服剂、针剂、药品批发与零售分别实现营收 36.93 亿、5.39 亿、36.55 亿元，分别同比 + 1.18%、 - 49.09%、 + 6.07%；“昆中药 1381”三大产品矩阵核心品种合计同比增长 20%，清肺化痰丸营收破亿，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒营收创新高；“777 品牌”血软销量增长 11.27%；针剂受医保政策影响，注射用血塞通冻干承压；药品批发与零售业务因精细化管理等举措企稳回升 [2] 毛利率与净利率情况 - 2024 年公司毛利率 / 归母净利率分别为 43.46%/7.71%，分别同比 - 3.15/+3.74pct（重述后），毛利率下滑因产品结构调整，归母净利率提升因费用率优化；销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.50%/4.42%/1.27%/0.17%，分别同比 - 4.82/+0.35/+0.15/+0.15pct（重述后），销售费用率大幅改善 [3] 公司战略布局 - 2024 年完成对华润圣火 51%股权收购，解决同业竞争问题，统一血软市场，推动三七产业链整合优化；聚焦“老年慢病管理”，打造“777”品牌三七系列口服产品和“1951”老年健康领域严肃治疗产品群 [3] 血软产品策略 - 产品方面，络泰聚焦自费/商保高端人群，联动“出院带药”场景，理洫王主攻医保渠道；渠道方面，院外借助“昆药商道”整合终端资源，院内积极参与集采；品牌方面，深化 777 品牌内涵，加强“品牌 + 学术”建设 [4]