核心观点 - 当前市场行情与2019年上半年类似，宏观经济暂未明确向好但大概率在探底，短期银行板块难有超额收益，高股息个股占优，推荐招商银行、江苏银行等；全年看，顺周期优质个股将迎超额收益，银行也将迎来投资机会，顺周期属性强的银行将戴维斯双击 [4] - 2025年二季度末宏观经济或现积极迹象，当前高成长优质个股已具投资价值，建议关注招商银行、宁波银行、常熟银行、苏州银行等 [5] 预计2025年是银行此轮业绩下降的尾声 政策底至经济温和复苏仍需时间，但不会缺席 - 去年9月以来增量政策提振市场信心，2025下半年经济有望温和复苏，两会设经济增长目标5%左右，稳增长决心大且政策空间足 [6] - 2025年新增政府债券总规模11.86万亿元，预算内合计赤字率8.4%，加置换债券后近10%，处历史高位，政府还推动房地产止跌回稳 [6] - 稳增长政策提振内需，人工智能突破和资本市场向好提振实体信心，居民消费和房地产投资有望改善，预计2025年宏观经济有积极变化，预测全年社融增速8.5%，前高后低 [7] 2025年降息幅度或不及市场预期，银行净息差逐步探底 - 货币政策受多目标约束，银行需维持净息差，人民币贬值压力仍在，制约货币政策，预计2025年降息幅度低于预期 [12][13] - 不考虑降息，35家上市银行2024 - 2025年净息差分别收窄约20bps和12bps，2025年大行净息差或降至1.3%左右，对应ROE为7% - 8% [12] - 净息差中枢维持约1.3%时，非对称降息空间有限，存款挂牌利率调降有掣肘，LPR降幅受限，若大幅降息需警惕存款搬家风险 [13] 零售领域不良暴露难恶化，2025年是业绩下降尾声 - 当前上市银行不良主要在零售领域，2024年上半年个人贷款不良余额增量贡献67%，零售不良虽处高位但难恶化，随政策显效将改善 [14] - 对公贷款资产质量稳健，房地产不良暴露或已过最差时刻，政信类贷款不良担忧缓解，大零售不良待经济复苏改善，2025年信用成本稳定，业绩下半年好于上半年 [15] 2019年启示：经济弱复苏中银行股表现 2019年前三季度经济弱，年末现积极变化 - 2019年实际GDP同比增速从一季度6.3%降至四季度5.8%，前三季度房地产、制造业和居民消费表现一般，年末制造业PMI、社消总额单月同比和商品房销售面积有积极变化 [17] 2019年银行股表现复盘，个股差异大 - 2019年初至4月中旬市场普涨后回调震荡，创业板6月上行，上证指数和申万银行指数9月上涨，全年银行指数有绝对收益无超额收益 [21] - 银行板块个股分化，高股息银行如工商银行和农业银行表现一般，顺周期高成长银行如平安银行、宁波银行等涨幅好 [21] 高股息为基，布局顺周期属性更强的优质个股 短期红利策略占优 - 去年“924”以来行情与2019年上半年类似，宏观经济探底，行情由风险溢价改善主导，利好成长板块，银行板块短期难有超额收益，高股息个股占优 [25][31] 全年顺周期优质银行机会大 - 2025年国内形势积极，稳增长政策足，经济温和复苏会到来，参照2019下半年行情，顺周期银行将戴维斯双击，大行弹性有限 [26] - 与2019年比，当前稳增长政策力度大，二三季度宏观经济或积极变化，顺周期优质银行风险溢价处历史高位，悲观情绪将修复，建议提前布局 [26][29] 投资建议 - 短期推荐招商银行、江苏银行等高股息个股 [31] - 全年建议布局招商银行、宁波银行、常熟银行、苏州银行等顺周期优质银行 [31]