报告公司投资评级 - 优于大市，维持 [4] 报告的核心观点 - 京东集团2024年4Q24收入利润均大超预期，2025年“以旧换新”景气延续 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务分析 - 4Q24收入3470亿元，同比增长13.4%，Non - GAAP净利润113亿元，同比增长34.5% [7] - 用户&商家方面，4Q24季度活跃用户数和购物频次同比双位数增长，第三方商家用户、订单更活跃，数量同比高速增长 [7] - 直销方面，4Q24直销收入2810亿元，家电3C同比上升15.8%，大快消同比上升11.1% [7] - 服务方面，4Q24服务收入660亿元，同比增长10.8%；平台及广告266.3亿元同比增长12.7%，物流及其他收入393.7亿元同比增长9.5% [7] - 4Q24毛利率15.3%，同比上升1.1pct；营销费用率4.9%，同比增加0.6pct，研发费用率1.3%，同比减少0.1pct，行政管理费用率0.9%，同比减少0.1pct [10] - 京东零售4Q24营业利润率3.3%（同比提升0.7pct）；京东物流营业利润率3.5%（同比提升0.7pct） [10] - 4Q24Non - GAAP营业利润105亿元，利润率3.0%（同比提升0.5pct）；Non - GAAP净利润113亿元，同比增长34.2%，Non - GAAP净利率3.3%（同比提升0.6pct） [10] - 4Q24经营活动产生的现金流量净额为248.91亿元，自由现金流为234.70亿元；期末现金、现金等价物及受限制现金1157.16亿元，同比上升45.74% [10] 更新盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年Non - GAAP净利润各526、579、625亿元 [11] - 给以公司2025年整体合理市值区间6275 - 7041亿港元，对应H股合理价值区间197 - 221港元/股，给予“优于大市”评级 [11] - 估值方法：给以2025年零售业务12 - 14xPE；给以旗下京东工业品等子公司参考最新一轮投后估值及持股比例，测算相应权益估值；京东物流和京东健康取2025/03/12市值进行权益估值，并给予20%折价 [13] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|1084662|1158819|1265756|1368540|1467144| |（+/-）YoY（%）|3.7%|6.8%|9.2%|8.1%|7.2%| |净利润（百万元）|24167|41359|45194|50108|54503| |（+/-）YoY（%）|132.82%|71.14%|9.27%|10.87%|8.77%| |全面摊薄EPS（元）|7.59|12.99|14.20|15.74|17.12| |毛利率（%）|14.72%|15.87%|15.90%|15.90%|15.90%| |净资产收益率（%）|10.83%|17.51%|17.20%|16.10%|14.95%|[8]